食品饮料行业：需求新周期，量价稳增乳品行业迎来机遇

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_MainInfo][Table_Title]证券研究报告 / 行业深度报告 需求新周期，量价稳增乳品行业迎来机遇 报告摘要： [Table_Summary]乳品行业 5 年空间超 5400 亿，量价稳增带动行业发展。我国乳制品行业处于转型发展期，人均消费量低于日本、韩国、美国等发达国家。在棚改货币化及供给侧改革带来低线区域消费能力提升、人口结构逐步老龄化、线上电商销售快速放量以及乳企竞争促销降价的趋势下，我们判断未来 5 年乳品消费量将维持 5%的复合增速。同时在各大乳企持续进行产品结构化升级的催化下，乳品零售单价将保持年均 3.5%的增长。综合量价来看，未来 5 年我国乳制品行业销售额复合增速将达到 8.68%的高个位数水平，总的销售规模有望超过 5400 亿。 上游成本高位上涨，加速行业集中度提升。国际原奶供给充足，总体需求增长小于产量提升，预计国际原奶价格短期维持低位。国内奶牛存栏数及原奶产能下滑明显，2017 年分别下滑 6%和 1.59%。同时玉米、苜蓿等奶牛饲料价格高位上涨，拉升奶牛养殖成本，奶农补栏扩产意愿下降，国内原奶产能难以满足下游消费需求。原奶的供不应求促使奶价上涨，但由于进口大包粉价格低位压制，我们判断 2019 年国内奶价将呈现温和上涨，同时替代原奶的大包粉进口量也将继续增加。另外，在国内乳制品原材料价格上行时，中小企业势必面临成本上涨带来的资金压力，品牌曝光以及渠道投放减弱，大企业依靠较强的资金优势和成本管控能力将抢占市场份额，行业集中度有望加速提升。 产品品类持续拓展，酸奶和高端 UHT 仍是行业主要增长点。在乳品行业增速稳定以及消费者消费水平和选择标准提高的背景下，产品差异化和高端化成为乳品市场竞争焦点，各大乳企积极布局新兴乳品品类和非乳品类。从短中期来看，由于常温乳品格局稳定竞争基本结束，2018 年伊利、蒙牛均大力布局低温乳品板块，在持续投入与竞争下低温奶有望加速放量。但总体规模看，低温奶和常温奶市场格局短中期难以改变，常温奶市场规模仍是低温巴氏奶的 3 倍左右。在行业增长方面，2017 年 UHT 奶和酸奶在液奶中占比超过 70%，常温酸奶、低温酸奶和高端 UHT 收入增长持续远超行业均速，酸奶与高端 UHT 仍将乳品行业增长的主要动力。 相关标的：推荐伊利股份，预计公司 2018-2020 年 EPS 为 1.07 元、1.24 元和 1.51 元，维持“买入”评级。建议关注光明乳业和天润乳业。 风险提示：渠道下沉不及预期，食品安全风险 [Table_CompanyFinance]重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E 伊利股份 23.45 1.07 1.24 1.51 21.92 18.91 15.53 买入 光明乳业 8.03 0.48 0.54 0.61 16.73 14.87 13.16 增持 天润乳业 14.55 0.59 0.74 0.93 24.66 19.66 15.65 增持 [Table_Invest] 优于大势 上次评级： 优于大势 [Table_PicQuote]历史收益率曲线 -29%-21%-13%-5%3%2017/112017/122018/12018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/10食品饮料沪深300[Table_Trend]涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -13.86% -14.33% -20.41% 相对收益 -11.48% -11.26% 0.23% [Table_IndustryMarket]行业数据 成分股数量（只） 95 总市值（亿） 21568 流通市值（亿） 19336 市盈率（倍） 23.86 市净率（倍） 4.15 成分股总营收（亿） 5490 成分股总净利润（亿） 810 成分股资产负债率（%） 34.67 [Table_Report]相关报告 《食品饮料行业三季报总结：大众品、调味品龙头增长稳健》 2018-11-09 《食品饮料行业周报:海天伊利业绩稳健，关注原材料价格波动》 2018-11-05 《食品饮料行业周报：板块再迎修复，白酒涨幅明显》 2018-10-07 《食品饮料行业周报：关税不确定性暂消，看好消费品发展》 2018-09-24 [Table_Author] 证券分析师：李强 执业证书编号：S0550515060001 (021)20361174 liqiang@nesc.cn 研究助理：熊鹏 执业证书编号：S0550118080016 (021)20363256 xiongpeng@nesc.cn 乳制品/食品饮料 发布时间：2018-11-30 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 23 [Table_PageTop] 行业深度报告 目 录 1. 乳制品行业 5 年规模超 5400 亿，量价稳增带动行业发展 .................. 3 1.1. 市场空间：综合量价来看，乳品市场空间超 5400 亿.........................................3 1.2. 量催化：三四线城市跃入消费升级拐点，乳企竞争降价拉动需求...................5 1.2.1. 棚改货币化及供给侧改革拉升低线区域消费能力，三四线城市跃入消费升级拐点 ....... 5 1.2.2. 人口结构改变促进婴幼儿及老年人所需乳制品发展..................................................... 7 1.2.3. 线上快速放量，80、90 后是消费主力......................................................................... 8 1.2.4. 乳企竞争促销降价+渠道下沉，带动低线区域需求 ...................................................... 9 1.3. 价催化：乳企产品结构化升级，拉升乳制品均价...............................................9 2. 上游成本高位上涨，加速行业集中度提升 ......................................... 10 2.1. 国内原奶价格温和上涨，上游成本维持高位.....................................................10 2.1.1. 国际奶价维持低位，预计国内原奶价格温和上行 ................