12月流动性前瞻：年关将至，流动性暖意延续

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 唐川 分析师 SAC 执业编号：S1130517110001 tangchuan＠gjzq.com.cn 董丹丹 联系人dongdandan＠gjzq.com.cn 年关将至，流动性暖意延续 ——12 月流动性前瞻 基本结论 央行短期货币政策工具“削峰填谷”不改货币政策基调。本月央行连续 24个交易日暂停逆回购操作，引发市场猜测央行可能于 10 月进行了“正回购”操作。央行某个时点特定的操作存在纠偏流动性的意图，目的是保持流动性处于合理充裕水平，而不是货币政策转向。12 月财政存款季节性投放，将减轻年末流动性压力；债券发行、缴准、提现等常规因素对流动性影响有限。在人民币贬值预期下，资金外流导致外汇占款连续三个月下降，如果外汇占款降幅继续扩大，预计央行会采取降准、MLF、OMO 等方式进行对冲，目前外占的下降对流动性冲击仍有限。同业存单利率上行不会对流动性产生明显冲击。近期同业存单发行利率的上行主因年末应对监管考核导致同业存单供大于求，与流动性状况及政策预期无关。同业存单发行利率具有明显季节性特征，一般 12 月中旬见顶回落。年末同业存单的到期压力明显下降，发行久期显著拉长，有助于年末资金面的稳定，当前流动性依然保持合理充裕。展望 12 月，我们认为：（1）当前流动性保持合理充裕的政策根基未发生变化；（2）年末是传统的财政支出时点，财政存款下拨会相应增加银行体系流动性，其他常规因素对流动性冲击有限（3）在宽信用政策下，央行也将给予充裕的流动性支持，保障实体经济尤其是中小民营企业融资需求，年末流动性整体保持平稳的概率较大。风险提示：资金面波动超预期；人民币贬值超预期；同业存单利率上行超预期。 2018 年 11 月 28 日固收专题分析报告 固定收益专题报告 证券研究报告 总量研究中心 固收专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、逆回购长停，平滑市场流动性 .................................................................... 3 1、其他存款性公司资产负债表“对中央银行债权”科目突增 ...................... 3 2、10 月、11 月底资金利率变化或印证正购回的投放与到期 ....................... 3 二、影响 12 月流动性的因素有哪些？ .............................................................. 5 1、财政存款季节性投放，减轻年末流动性压力 ............................................ 5 2、其他常规因素对流动性影响不大 .............................................................. 5 3、外汇占款下降对流动性冲击有限 .............................................................. 6 4、解决民营企业融资问题需要流动性保持宽松 ............................................ 7 三、同业存单利率上行会对流动性产生冲击吗？ .............................................. 8 1、流动性监管要求引发近期存单利率上行.................................................... 8 2、存单利率上行对年末流动性影响无虞 ....................................................... 9 图表目录 图表 1：2015 年 5 月央行进行正回购操作 4000 亿元 ....................................... 3 图表 2：10 月底资金利率发生急剧变化 ............................................................ 4 图表 3：财政存款环比变化................................................................................ 5 图表 4：M0 环比变化 ........................................................................................ 5 图表 5：新增存款（扣除非银行金融机构存款）环比变化 ................................ 5 图表 6：预计 12 月国债、地方债与证金债发行压力明显缓解 .......................... 6 图表 7：15、16 年外汇占款大幅减少，资金利率维持稳定 .............................. 6 图表 8：11 月监管层表态 .................................................................................. 7 图表 9：同业存单与同期限超短融到期收益率利差扩大 .................................... 8 图表 10：3M 同业存单发行利率上行最明显 ..................................................... 8 图表 11：3M 同业存单与同期限 SHIBOR 利差持续扩大 .................................. 8 图表 12：流动性管理需要监管的五个指标 ........................................................ 9 图表 13：同业存单年底到期压力明显下降 ........................................................ 9 图表 14：同业存单发行长久期显著拉长 ........................................................... 9 固收专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、逆回购长停，平滑市场流动性 截至 11 月 28 日，央行连续 24 个交易日暂停逆回购操作，市场资金面总体仍然保持宽松，引发市场猜测央行可能于 10 月进行了“正回购”操作。 1、其他存款性公司资产负债表“对中央银行债权”科目突增 今年 10 月其他存款性公司资产负债表中的“对中央银行债权”科目显示为3,800 亿元，此科目为持有央行发行的债券及其他债权，今年以来的金额持续为 0，指向央行 10 月可能进行了正回购操作。 2015 年 5 月，央行也进行过类似操作，当时市场流动性过