2019年固定收益年度策略报告：利率中枢预计下行，纯债转债花开两枝

HeaderTable_User 1565635287 1664860928 1727329392 1722986341 HeaderTable_Stock 股票代码 投资评级 评级变化 行业 code HeaderTable_Excel HeaderTable_StatementCompany东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。深度报告【固定收益·证券研究报告】Tabl e_Title利率中枢预计下行，纯债转债花开两枝 ——2019 年固定收益年度策略报告 Table_Summary研究结论经历了 2017 年的调整，2018 年利率债整体走牛，虽然三季度债市出现了几次回调和波折，但是国债和国开债均较年初明显下行。展望 2019 年，我们认为，总量经济增速预计小幅回落，经济结构升级仍是主线。第一，房地产投资增速预计下行，一方面土地购置费增速受制于销售预期下滑，另一方面，拿地承压情况下，新开工和施工也有一定的下行压力。由于房企融资渠道收缩较为明显，资金压力要求房企采取高周转策略，企业从拿地到预售的周期缩短，使得土地成交增速的下降将较快传导至新开工和施工，施工建安支出同样承压。第二，2019 年基建增速预计小幅抬升，预算内资金来源增速预计维持较高水平，预算外资金来源增速总体难以大幅上升。第三，19 年预计制造业投资仍然维持较高增速。在经济高质量发展的要求之下，预计制造业转型升级和环保相关投资仍将维持较高增速。2018 年制造业投资增速回升主要受到三方面因素影响。1）17 年制造业利润增速明显回升，利润增速领先于投资增速。2）经济结构转型升级，新兴行业投资增速较高。3）传统行业中，部分企业增加技改和环保相关投资。第四，净出口和消费增速预计小幅下行。对于明年 CPI 同比，我们预计将呈前高后低走势，主要上涨压力集中在二季度，总体中枢在 2.5%左右，PPI 增速预计回落，总体通胀压力可控。货币政策方面，2019 年，货币政策预计仍将宽松。第一，无论是缓冲经济增速下行风险，还是结构转型，都需要流动性保持相对宽松的状态。第二，社融增速有所下降，信用扩张仍需观察。未来，货币政策仍有可能继续适度降准，维持流动性充裕，维持银行对实体经济领域的支持。我们总结 2019 年债市策略为利率中枢预计下行，纯债转债花开两枝。从海外历史情况看，日本韩国产业结构升级过程中，总量经济增速小幅回落，利率趋势下行。风险资产表现同样较强，股市方面，日韩在产业结构升级的过程中股指总体上涨，符合产业升级导向的行业往往表现更佳，能够获得超额收益。2019 年，名义 GDP 增速大概率有所下行，货币政策维持宽松，基本面支持利率中枢进一步下行。同时，经济结构优化升级过程中，利率中枢一般下行。 我们对利率债和高等级债仍然乐观。对于 10 年期国开债，我们预计利率中枢将下行至 3.7%一线，空间较大，建议积极布局。对于期限利差，我们认为期限利差仍将收窄。对于民企龙头信用债，目前利差较高，后续利差有望进一步收窄。转债方面，我们认为目前是配置转债的一个较好的时间点。在之前两次估值低位的阶段，转债都获得了较高的长期投资回报，且期间回撤幅度较小，具有较高的性价比。以信息技术、通信、医药生物、航天航空等为代表的产业升级主线可以重点关注。此外，银行转债也建议关注。风险提示 地方债超预期发行将阶段性影响债券市场表现。Table_ReportDate报告发布日期 2018 年 11 月 21 日 Table_Author证券分析师 潘捷 021-63325888-6110 panjie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517060001 Table_Contacter联系人 王清 021-63325888-6099 wangqing@orientsec.com.cn 陈斐韵 021-63325888-6091 chenfeiyun@orientsec.com.cn 黄海澜 021-63325888-2470 huanghailan@orientsec.com.cn Table_Report固定收益 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 利率中枢预计下行，纯债转债花开两枝 2 目录 一、利率在波动中下行——2018 年债市回顾 .................................................. 3 1.1 2018 年利率债：收益率在波动中持续下行 .................................................................. 3 1.2 2018 年信用债：信用利差明显分化 ............................................................................. 4 二、总量经济增速预计小幅回落，结构升级仍是主线 ..................................... 7 2.1 固定资产投资增速预计小幅回落，结构调整继续......................................................... 7 2.1.1 房地产投资增速预计回落 7 2.1.2 基建投资增速预计小幅回升 8 2.1.3 经济结构升级，制造业投资预计持续高位 10 2.2 净出口和消费增速预计小幅走弱................................................................................ 12 2.3 通胀率预计总体平稳 ................................................................................................. 14 三、货币政策易松难紧，政府引导基金助力产业升级 ................................... 17 3.1 货币政策以国内经济为主要考虑，仍将维持流动性宽裕 ............................................ 17 3.2 2019 年通胀较难成为货币政策掣肘因素 .................................................................... 18 3.3 汇率无需太过担忧 .................