泸州老窖(000568)公司深度报告：浓香先驱两经沉浮，锐意改革剑指复兴

公 司 研 究 2023.09.19 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 泸 州 老 窖 （ 000568） 公 司 深 度 报 告 浓香先驱两经沉浮，锐意改革剑指复兴 分析师 王泽华 登记编号：S1220523060002 强 烈 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 白酒Ⅲ 最新收盘价(人民币/元) 227.33 总市值(亿)(元) 3,346.27 52 周最高/最低价(元) 260.60/156.35 历 史 表 现 数据来源：Wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《泸州老窖(000568)：23H1 营收同比增长25.11%，费用优化盈利高增，三大品系齐发力助推增长》2023.08.29 《泸州老窖：业绩持续稳健增长，各系列产品不断挖潜》2022.10.28 《泸州老窖：业绩超预期，提价叠加产品结构升级贡献增量》2022.05.01 《泸州老窖：Q3 稳健增长，利润弹性继续释放》2021.10.29 浓香鼻祖源远流长，改弦更张剑指前三。泸州老窖是中国浓香型白酒的典型代表，其酿制技艺始于秦汉，并于 1952-1989 年五度蝉联“中国名酒”称号。90 年代中期“名酒变民酒”战略有失，公司错失高端化发展契机；痛定思痛下，推出“国窖 1573”重返高端，抓住白酒行业黄金十年实现高速增长；2012-2014 年公司逆势提价致使业绩受挫；2015 年管理层换新，“淼峰组合”开展大刀阔斧的改革，集聚起冲刺前三的强大势能。 国窖+老窖双轮驱动，多线产品并驾齐驱。公司主打“双品牌，三品系，大单品”战略，聚焦国窖系列和泸州老窖系列，形成了完备的产品金字塔。（1）塔尖：高端市场扩容叠加高端白酒头部集中趋势，国窖 1573 未来可期。借助文化 IP 的持续推出，技改项目的稳步进行，小幅高频的提价举措以及高低度国窖的双轮驱动，国窖 1573 夯实高端白酒前三甲的行业地位。（2）塔腰：中产阶级快速崛起，品质经济思潮下腰部市场空间广阔。老字号特曲成功挺价，“窖龄研酒所”引爆窖龄酒热潮，泸州老窖1952 致敬开创者，公司意在通过这几大单品实现“泸州老窖”系列品牌复兴。（3）塔基：光瓶酒市场方兴未艾，公司推动“大光瓶”战略，黑盖+高光筑牢新塔基，有望打造公司第三增长极。 渠道下沉精耕细作，品牌专营强化控制。公司渠道策略应时而变，相继推出柒泉模式，品牌专营模式。品牌专营模式采用直分销方式，在不同的地域因地制宜，分别推行久泰模式，厂商 1+1 模式和经销商主导模式。窖龄酒销售股份公司，特曲销售股份公司以及国窖 1573 品牌专营公司独立运作，7 大营销服务中心相继建立，终端控制能力不断增强，市场活力不断提升。目前，公司已在全国范围内成功发展了数千家国窖荟会员并直控了8000+的核心终端。 竞争优势：我们认为，（1）公司管理团队年富力强，均由基层成长而来，且具有完善的人才培养机制。（2）公司渠道精细立体灵活多变，精准投放下费用不断优化，费效比持续提高。（3）营销数字化战略持续推进，“五码关联”不仅能有效解决串货问题，而且有利于促进动销，优化费用投放。此外，公司产能充足，为市场精耕打下坚实基础，公司未来发展可期。 盈利预测：我们预计 2023-2025 年公司实现收入 308.43/371.35/443.58亿元，分别同比增长 22.76%/20.40%/19.45%，2023-2025 年预计实现归母净利润 131.59/162.95/198.42 亿元，分别增长 26.95%/23.83%/21.77%，对应 23 年 25.43xPE，维持“强烈推荐”。 风险提示：宏观经济增长不及预期风险，行业竞争加剧风险，食品安全风险。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -29%-20%-11%-2%7%16%22-9-1922-12-1923-3-2023-6-19泸州老窖沪深300泸州老窖(000568) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 25124 30843 37135 44358 (+/-)% 21.71 22.76 20.40 19.45 归母净利润 10365 13159 16295 19842 (+/-)% 30.29 26.95 23.83 21.77 EPS (元) 7.06 8.94 11.07 13.48 ROE(%) 30.30 32.28 33.32 33.73 PE 31.77 25.43 20.54 16.86 PB 9.65 8.21 6.84 5.69 数据来源：Wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 泸州老窖(000568) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 浓香先驱两经沉浮，锐意改革剑指复兴 .............................................................. 6 1.1 历史复盘：浓香鼻祖源远流长，改弦更张剑指前三 ......................................... 6 1.2 股权结构：国资控股结构稳定，股权激励助推发展 ......................................... 9 2. 产品端：国窖+老窖双轮驱动，多线产品并驾齐驱 ................................................... 10 2.1 塔尖：国窖 1573 势能向上，高低度产品相互促进 .............................................. 11 2.1.1 高端市场持续扩容，三足鼎立之势已成 ................................................ 12 2.1.2 文化赋能国窖发展，高低度产品双轮驱动 .............................................. 13 2.2 塔腰：三大系列错位发展，担当品牌复兴大任 ................................................. 14 2.2.1 中产阶级崛起＋消费场景复苏，腰部市场空间广阔 ....................................... 14 2.2.2 聚焦品牌复兴战略，三大系列拉动增长 ................................................ 15 2.3 塔基：大光瓶战略全面推行，头曲黑盖高光筑牢塔基 .......................................... 17 3. 渠道端：渠道下沉精耕