9月信用债策略月报：化债工具箱逐渐打开，关注中短端下沉机会

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券分析 2023 年 09 月 05 日 【债券分析】 化债工具箱逐渐打开，关注中短端下沉机会——9 月信用债策略月报 ❖ 8 月信用债市场政策关注方向重点围绕防范化解城投、地产领域风险，特殊再融资债券置换隐债、央行应急流动性金融工具（SPV）有望落地，地产利好政策持续出台，二三线城市继续放松限购限售，一线城市落实“认房不认贷”，不对称降息保护银行净息差。信用利差普遍压缩，资产荒行情持续演绎，短久期高票息资产受追捧。 ❖ 9 月信用债策略如何选择？ 1、城投债：（1）分期限、等级来看，政策加持之下尾部风险或得到明显缓释，8 月城投利差普遍收窄，1y-2y 各品种收窄 10-29BP，5y 各品种收窄 3-14BP，中短端收窄幅度较大。当前 1yAA-与 2yAA(2)品种利差仍处于相对较高水平，具备一定配置性价比，高风险偏好投资者可关注 2yAA-品种投资机会。（2）分区域看，强政策预期下重点把握短久期、高票息机会，一方面，可在短期内或迎来特殊再融资债券置换隐债政策利好的天津、云南、广西、重庆等区域选择高流动性的弱资质主体做短端下沉，另一方面可在经济实力相对较强同时城投债收益率可观的山东、江西等中间梯队区域的平台挖掘机会。 2、产业债：（1）地产债：碧桂园舆情扰动，地产调控放松预期升温，利差走势分化，1-3y 品种收窄，4-5y 品种走阔，民企利差走阔 288BP，国企利差收窄6BP，关注短久期国企地产债配置机会。（2）煤炭债：8 月煤炭价格整体平稳，煤炭债利差整体收窄，短期内预计煤企信用水平不会大幅变化， 3yAAA 品种利差仍处于 17%历史分位数水平，具备一定配置性价比。（3）钢铁债：螺纹钢产量及价格整体相对平稳，库存先升后降，后续需求释放的持续性可能偏弱，8 月利差整体收窄，当前 3yAAA-品种利差仍处于 20%历史分位数水平，具备一定配置性价比。 3、银行二永债：3y 品种配置价值凸显。8 月不对称降息体现出对银行净息差的呵护，叠加资产荒驱动，二永债利差普遍收窄。（1）二级资本债：当前 3y 利差历史分位数仍处于 30%左右水平，具备一定配置性价比，对国股行适当拉久期至 3-5 年或增厚收益，对区域基本面较好的优质城农商行，可适当信用下沉，如成都银行、广州银行、南京银行、广州农商行等。（2）银行永续债：当前 2y各品种利差历史分位数仍处于 35%-50%左右水平，3y 各品种处于 45%-62%左右水平，降息利好及资产荒共同驱动下，2-3y 永续债具备一定配置性价比。 4、ABS：3yAA、5yAA+利差历史分位数位于 20%以上，尚有一定挖掘空间。 ❖ 一级市场：净融资同比改善，城投债申购热度有所增加 1、信用债净融资及发行特征：一级市场表现边际好转，强政策预期下，部分城投债券申购火热，各期限信用债发行规模环比增加，信用债月度净融资同比明显改善，超半数省份城投债净融资同比增加。 2、评级调整情况：主体评级方面，6 起下调，37 起上调，下调主要为国外评级机构下调碧桂园、长城资产、赣州与青岛区域城投评级；上调主要为经济实力较强区域的城投公司。隐含评级方面，调低企业主要为碧桂园等民营地产，以及山东、陕西等区域城投，调高企业主要为多家证券公司以及江浙区域城投。 ❖ 二级市场：利好政策提振信心，偏尾部区域城投债热度增加 1、成交收益率及活跃度：短端确定性较高，市场抢配短久期、高票息资产，尾部区域城投债成交热度增加，多区域城投债收益率下降。地产债虽有碧桂园相关舆情扰动，市场整体成交收益率有所下行。 2、异常成交：8 月高低估值成交主要集中于偏尾部区域城投及民营地产，关注相关主体风险及收益挖掘机会。折价成交城投主体共 61 家，比上月少 2 家，涉及全国 9 个省份，山东、广西、云南等区城投折价成交情况相对多。 ❖ 风险提示：数据统计或存在偏差、政策执行及房地产市场修复不及预期、超预期信用风险事件发生。 ❖ 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com 执业编号：S0360521070001 相关研究报告 《【华创固收】成交溢价率创年内新低，土地市场持续偏冷——7 月土地成交市场跟踪》 2023-08-24 《【华创固收】地方债供给加速对资金面的扰动如何？——8 月流动性月报》 2023-08-06 《【华创固收】隐债试点申报、金融支持化债，如何理解？》 2023-08-02 《【华创固收】一揽子化债方案可期，把握城投配置机会——8 月信用债策略月报》 2023-07-31 《【华创固收】333 个地市经济、财政、债务五年变化图谱——数据话城投系列之五》 2023-07-28 华创证券研究所 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 短久期、高票息资产受追捧 ........................................................................................... 5 二、 一级市场：城投债申购热度有所增加，净融资同比改善 ........................................... 5 （一） 信用债融资情况：净融资同比上升，城投债申购热度有所增加 .................... 5 （二） 城投债融资情况：净融资同比上升，苏鲁川湘豫城投净融资位居前五 ........ 6 （三） 融资期限分布情况：发行期限略微拉长 ........................................................... 6 （四） 取消发行情况：8 月取消发行规模有所上升 .................................................... 7 （五） 评级调整情况：青岛、赣州区域城投评级下调，而江浙闽区域有所上调 .... 7 （六） 政策跟踪：重点围绕防范化解城投、地产领域风险 ..................................... 11 三、 二级市场：利好政策提振信心，偏尾部区域城投债热度增加 ................................. 13 （一） 成交跟踪：多区域成交收益率下降，偏尾部区域城投债成交热度增加 ...... 13 （二） 异常成交前十大活跃主体 ................................................................................. 15 （三） 城投债折价成交情况 .......................