海底捞(6862.HK)重整上阵，再起征途

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 海底捞 (6862 HK) 港股通 重整上阵，再起征途 华泰研究 深度研究 投资评级(上调): 买入 目标价(港币): 25.75 2023 年 9 月 17 日│中国香港 餐饮 从低谷中走出，海底捞拐点已至 海底捞以差异化用餐体验和独特经营模式成长为中餐连锁标杆。1H23 其国内门店数达 1382 家，品牌力/门店规模稳居火锅行业第一。22 年底以来公司经营拐点相继显现，治理能力、运营效率、UE 盈利性已有明显提升，23年净利润弹性可预见性较强。公司核心文化未变，改革成果为后续扩张构建扎实基础，远期展店空间仍可期待，多品类探索有望加速，期待平台化创新与成长。我们预计 23/24/25E EPS 为 0.94/1.03/1.16 元，基于 23x 24 年PE 得出目标价 25.75 港币（24 年可比公司一致预期 23x PE）。考虑公司治理取得实质突破，龙头地位仍然稳固，成长看点丰富，上调评级至“买入”。 几度起落，守得云开见月明 公司上市后股价历经急涨、承压、磨底后反弹 3 大阶段，21 年因疫情和乐观开店预期一度导致发展失速，翻台下滑连带股价下探，年底启动啄木鸟计划后进入为期一年调整磨底阶段。1H23 翻台从 3 回升至 3.3 次/天，归母净利率从 2H22 的 11.5%继续提升至 11.91%，经营拐点和复苏弹性有所验证。 及时纠偏，组织/门店/创新多管齐下 公司切实有效的改革动作为后续业绩弹性持续释放、重启扩张固本筑基。改革主要围绕组织管理、门店模型、品牌焕新 3 方面展开：1）组织调整核心在于提效，1H23 公司按地域将餐厅网络划为 19 个区，由区域教练负责，细化管理颗粒度，带动整体运营效率提升。门店端则增加经营 KPI 考核，提升店长自管门店分红比例，助推店长更加聚焦经营提效。2）门店模型优化更多在于降本，以改善供应链、优化单店人效、提升兼职占比等方式压降门店端保本点，为放大利润端弹性蓄力。3）更加年轻化的品牌战略、营销举措和更频繁的产品创新则有利于精准捕捉市场不断变化的需求，立稳口碑。 穿越周期，扩张前景仍然明媚 我们认为改革本质在于治理能力和所处发展周期的重新接轨，“极致服务”标签以及特色连锁管理范式并未改变。长期看，火锅锚定大众消费，需求稳定，我们预计公司尚有 81 个空白城市店和 475 个加密城市店等待挖掘。随其积极拓渠道、延场景，探索多元店型，后续同店增长和拓店空间值得期待。 上调至“买入”评级，目标价 25.75 港币 参考 1H 良好翻台表现，我们预计 23-25 年店均收入有望实现+64/5/3%的同比增长，带动利润弹性释放，预计 23/24/25E EPS 为 0.94/1.03/1.16 元。参考 24 年可比公司 Wind 和彭博一致预期 23x PE 均值，给予 23x 24 年 PE得出目标价 25.75 港币。上调至“买入”评级。 风险提示：宏观经济疲软，扩张速度不及预期，竞争加剧。 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 联系人 曾珺 SAC No. S0570121120041 SFC No. BTM417 zengjun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 华泰证券研究所分析师名录 基本数据 目标价 (港币) 25.75 收盘价 (港币 截至 9 月 15 日) 21.40 市值 (港币百万) 119,284 6 个月平均日成交额 (港币百万) 297.58 52 周价格范围 (港币) 11.54-24.70 BVPS (人民币) 1.67 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 41,112 31,039 48,795 53,453 58,385 +/-% 43.68 (24.50) 57.21 9.55 9.23 归属母公司净利润 (人民币百万) (4,163) 1,373 5,234 5,757 6,448 +/-% (1,445) (132.98) 281.12 9.99 12.00 EPS (人民币，最新摊薄) (0.75) 0.25 0.94 1.03 1.16 ROE (%) (45.88) 17.88 53.49 40.86 35.29 PE (倍) (23.78) 79.05 20.90 19.00 16.97 PB (倍) 12.51 14.58 9.02 6.81 5.34 EV EBITDA (倍) 101.38 18.14 9.51 8.94 7.90 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(3)39151115182225Sep-22Jan-23May-23Sep-23(%)(港币)海底捞相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 海底捞 (6862 HK) 正文目录 投资亮点 ....................................................................................................................................................................... 3 回首 .............................................................................................................................................................................. 4 复盘：同店为核心，开店为放大器 ........................................................................................................................ 4 经营：翻台迎拐点，业绩弹性较高 ........................................................................................................................ 5 革故 .......................................................................................................................................................................