菜百股份(605599)京城黄金产品老字号，全直营模式下业绩高弹性

证券研究报告·公司深度研究·饰品 东吴证券研究所 1 / 27 请务必阅读正文之后的免责声明部分 菜百股份（605599） 京城黄金产品老字号，全直营模式下业绩高弹性 2023 年 09 月 17 日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 谭志千 执业证书：S0600522120001 tanzhq@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 14.05 一年最低/最高价 8.56/15.10 市净率(倍) 3.14 流通 A 股市值(百万元) 8,242.82 总市值(百万元) 10,927.78 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.47 资产负债率(%,LF) 41.58 总股本(百万股) 777.78 流通 A 股(百万股) 586.68 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 10,990 16,279 19,100 21,486 同比 6% 48% 17% 12% 归属母公司净利润（百万元） 460 751 851 984 同比 27% 63% 13% 16% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.59 0.97 1.09 1.27 P/E（现价&最新股本摊薄） 23.75 14.55 12.84 11.10 [Table_Tag] 关键词：#新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 北京黄金珠宝龙头，2023 年 H1 业绩超预期：公司是商务部第一批“中华老字号”企业，主要经营黄金饰品、贵金属投资产品、贵金属文化产品和钻翠珠宝饰品等黄金珠宝商品，连续多年黄金珠宝销售在北京市场享有较高的市场份额。2023 年 H1 公司实现营收 83.6 亿元，同比+56.9%，实现归母净利润 4.12 亿元，同比大增 65.8%。 ◼ 金价上涨拉动投资金需求，工艺进步使得黄金产品时尚性凸显，黄金饰品维持终端高景气度：2022 下半年以来，金价开启新一轮上涨，全国黄金消费快速恢复，2023 上半年限额以上金银珠宝零售总额同比+17.5%，投资金条及金币消费量同比大增 30.1%。近年来随着黄金产品工艺的改善，黄金饰品在设计层面的发挥空间打开，每一代黄金饰品的时尚度都在提升，贴合黄金珠宝消费者年轻化趋势。国潮崛起大背景下，品牌商加速黄金产品和传统文化的融合，使黄金产品迸发新的活力。 ◼ 全直营模式销售，复苏期业绩弹性大：公司采用全直营模式，2022 年线下直营店销售占比为 85%。全直营模式下业绩弹性高，在金价上涨和线下消费场景恢复的催化下，2023 年 H1 公司归母净利润表现出较高的业绩弹性。 ◼ 北京总店收入规模业内领先，门店扩张稳步推进：北京总店是公司营收核心，2022 年实现营收 62.8 亿元，占总营收比 57.2%。公司门店扩张稳步推进，截至 2023 年 6 月末，公司有直营门店 74 家，2023 年 H1 净增 4 家，其中华北合计 67 家。2022 年西安连开 5 店延伸京外辐射圈。 ◼ 盈利预测与投资评级：菜百股份是我国比较典型有区域特色的黄金珠宝品牌，在北京地区的品牌认知度高，公司采用全直营模式，黄金产品占比高，业绩弹性大，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 7.5/8.5/9.8亿元，对应 2023-2025 年 PE 为 15/13/11 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：消费复苏不及预期，经营区域集中风险，金价波动风险等。 -11%-4%3%10%17%24%31%38%45%52%59%2022/9/192023/1/172023/5/172023/9/14菜百股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 27 内容目录 1. 北京黄金珠宝龙头，直营模式下复苏弹性大 .................................................................................. 5 1.1. 发展历程：百货转型黄金珠宝，品牌、渠道、产品全方位攻城略地................................. 5 1.2. 疫后业绩强势反弹，贵金属投资产品贡献收入过半............................................................. 6 1.3. 背靠国资优势突出，员工持股调动积极性............................................................................. 7 2. 行业分析：黄金消费景气度高，需求多元化驱动行业向上 ........................................................ 10 2.1. 疫后黄金消费需求旺盛，金价上涨推动投资金需求走高................................................... 10 2.2. 工艺创新+渠道下沉+国潮兴起驱动行业发展 ...................................................................... 12 3. 公司看点：深耕北京地区多年，直营模式下业绩弹性高 ............................................................ 13 3.1. 产品：黄金产品是公司的拳头产品，投资类产品占比较高............................................... 13 3.2. 渠道：全直营深耕北京市场，多渠道挖掘消费潜力........................................................... 15 3.2.1. 直营模式下业绩弹性大，黄金套保对冲风险............................................................. 15 3.2.2. 直营门店：依托北京总店形成较好的品牌宣传，异地扩张稳步推进..................... 17 3.2.3. 电商及银行渠道：电商销售高增，银行销售规模稳定............................................. 19 4. 财务：费用控制水平良好，周转效率高 ........................................................................................ 21 4.1. 费用控制水平良好，盈利能力稳定.........................................