盛科通信(688702)自主可控交换芯片龙头企业，有望携Arctic系列驰骋AIGC时代

证券研究报告 | 公司深度报告 2023 年 09 月 14 日 增持（首次） 自主可控交换芯片龙头企业，有望携 Arctic 系列驰骋AIGC 时代 TMT 及中小盘/通信&电子 目标估值：NA 当前股价：42.66 公司是国内稀缺的交换芯片标的企业，当前中低端产品线根基已稳、高端产品在研有望切入海外龙头垄断市场，有望携 25.6T 产品切入 AIGC 算力网络中；植根中国具备本土优势并积极推进供应链创新，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❑ 盛科通信是国内领先的以太网交换芯片设计企业，深耕于以太网交换芯片及配套产品的研发、设计和销售。经过多年的行业深耕与积累，公司产品已包含接入层至核心层，覆盖 100Gbps-2.4Tbps 交换容量及 100M-400G 的端口速率，并拟于 2024 年推出 25.6T 交换容量 Arctic 系列。2023H1 公司实现营收 6.43 亿元，同比增长 88.28%；实现归母净利润 0.35 亿元，同比增长202.02%，预计随着公司 TsingMa.MX 及 Arctic 等产品推出并大规模量产，公司盈利能力将会进一步增强。 ❑ 2020-2025 年中国数据中心商用以太网交换芯片市场 CAGR 预计高达18.0%，高速率芯片占比持续提升，自主可控需求为国产厂商打开广阔空间。根据灼识咨询，中国商用以太网交换芯片市场规模预计将从 2020 年的 90.0亿元增长至 2025 年的 171.4 亿元，2020-2025 年 CAGR 达 13.8%，其中数据中心用交换芯片将成为市场增长主要推动力（2020-2025 年 CAGR 达18.0%），高速率交换芯片占比将持续提升。当前 AI 大模型带来海量算力需求，高速率交换机出货量快速提升，带动交换芯片需求走高。2020 年中国商用以太网交换芯片市场中，博通、美满和瑞昱的市场份额分别为 61.7%、20.0%、16.1%，位列前三，境内厂商仍有较大替代提升空间。 ❑ 公司产品绑定国内主流网络设备商，与多方共建研发生态。产品方面，公司通过直销与经销模式与迈普通信、新华三、锐捷网络等终端客户建立长期合作关系，以公司交换芯片所生产的产品已在运营商、金融等多行业客户内实现规模应用。研发方面，公司与多个国内外供应商、直接客户、最终客户、标准组织开展多模态网络、千兆以太网 PHY 芯片方面的研发合作，有望加强与多主体之间的协同，建立紧密生态合作。 ❑ 公司中低端系列产品具备一定性能优势，高端 25.6T 产品在研、有望切入新市场空间。中低端产品方面，公司 TsingMa 系列产品（440Gbps）、TsingMa.MX系列产品（2.4Tbps）在端口覆盖能力、特性、自主化需求方面具备一定优势。高端产品方面，公司拟于 2024 年推出 Arctic 系列产品，交换容量达 25.6Tbps、支持最大端口速率 800G，具备增强安全互联、增强可视化和可编程等先进特性，有望切入当前博通、美满垄断的超大规模数据中心市场之中，份额有望持续提升。 ❑ 公司积极布局以太网领域相关配套芯片，植根中国持续推进供应链创新。当前，公司紧抓数据交互需求提升以及路由核心芯片发展契机，研发同时具备大缓存、大表项路由能力的路由交换芯片，以此完善公司产品线，沉淀先进芯片技术，提升产品价值量。同时公司植根中国，相较于博通、美满、瑞昱等境外竞争对手，具备多重本地服务优势，且当前公司在新产品试产项目中逐步推进晶圆采购、芯片封测服务的替代，以保障公司供应链的长期稳定。 基础数据 总股本（百万股） 410 已上市流通股（百万股） 50 总市值（十亿元） 17.49 流通市值（十亿元） 2.13 每股净资产（MRQ） 5.77 ROE（TTM） -7.80% 资产负债率 72.47% 主要股东 中国振华 主要股东持股比例 21.26% 梁程加 S1090522060001 liangchengjia@cmschina.com.cn 鄢凡 S1090511060002 yanfan@cmschina.com.cn 孙嘉擎 S1090523040001 sunjiaqing@cmschina.com.cn 王恬 S1090522090002 wangtian2@cmschina.com.cn 李哲瀚 S1090522020002 lizhehan@cmschina.com.cn 盛科通信（688702.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 ❑ 投资建议：稀缺的交换芯片龙头企业，或将携 Arctic 系列驰骋 AIGC 时代。中低端产品线根基已稳、高端产品在研有望切入海外龙头垄断市场，植根中国，具备本土化优势并积极推进供应链创新。预计公司 2023-2025 年实现归母净利润-0.35 亿元、0.17 亿元和 0.76 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❑ 风险提示：产品研发不及预期的风险；知识产权及核心技术人员流失风险；贸易冲突风险；涨跌幅限制放宽；流通股数量较少；股票上市首日即可作为融资融券标的；本次发行价格对应市销率高于同行业可比公司平均水平，存在未来股价可能下跌的风险。 财务数据与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 459 768 1182 1688 2394 同比增长 74% 67% 54% 43% 42% 营业利润(百万元) (3) (33) (39) 14 74 同比增长 -65% 861% 18% -135% 436% 归母净利润(百万元) (3) (29) (35) 17 76 同比增长 -64% 751% 20% -148% 350% 每股收益(元) -0.01 -0.08 -0.10 0.05 0.21 PS 38.1 22.8 14.8 10.4 7.3 PE -4443.2 -522.0 -434.5 906.5 201.6 PB 39.9 42.4 6.5 6.5 6.3 资料来源：公司数据、招商证券 注：公司当前股价按照首次公开发行股票科创板上市的发行价格 42.66 元/股计算 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 一、国内领先的以太网交换芯片设计商，交换机系列产品筑建公司发展基石 ............................................................. 7 1、盛科通信是国内领先的以太网交换芯片设计企业 ............................................................................................ 7 2、采取差异化业务模式，上下游合作关系稳定 ................................................................................................... 9 3、无实际控制人，核心管理团队深耕行业多年 ..