8月金融数据点评：信贷改善能持续吗？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 Email：xiaoyu@zts.com.cn [Table_Report] 相关报告 投资要点  2023 年 8 月，人民币贷款新增 1.36 万亿元，同比多增 868 亿元；社融新增 3.12 万亿元，同比多增 6316 亿元。社融、信贷均超预期改善，我们对此点评如下：  信贷：中长期贷款仍疲弱，票据托底信贷。8 月份信贷超预期， 1）居民端，中长期贷款仍为主要拖累项，反映地产下行背景下，居民通过按揭贷款买房的意愿仍未修复，加杠杆意愿不强； 2）企业端，中长期贷款少增反映企业投资需求尚未修复，票据融资发力托底信贷。  社融：政府债加速发行支撑社融，非标融资形成拖累。从社融结构来看： 1）新增政府债券是社融同比多增的主要贡献项，8 月份政府债券新增 11800 亿元，同比多增 8755 亿元。7 月 24 日中央政治局会议定调“加快地方政府专项债券发行和使用”，8 月份政府债发行明显提速，政府债净融资季节性回升，并高于往年同期。 2）非标：去杠杆、实体融资需求不足的背景下，非标构成社融的主要拖累。8 月 4 日四部门联合新闻发布会上防范“资金套利和空转”的表述可能表明监管有所收紧，机构去杠杆背景下委托贷款有所压缩。未贴现银行承兑汇票主要用于满足中小企业的支付需求，8 月份票据利率上升幅度小于银行负债端成本上升幅度，银行“冲票”意愿较为强烈，预示了信贷需求不足。 3）直接融资同比多增 971 亿元，其中企业债券同比多增 1186 亿元，股票融资同比少增 215 亿元。 4）外币贷款减少 201 亿元，同比少减 625 亿元。  货币：“剪刀差”反映企业投资意愿不强，实体融资需求不振。从 M1、M2 及相关指标联动关系来看： 1）M1、M2 差异主要为企业定期存款增速，“M1-M2 剪刀差”扩大反映企业投资意愿不强； 2）“社融-M2 剪刀差”倒挂反映实体融资需求不足。  展望： 8 月份社融、信贷均超预期好转，主因票据冲量和政府债加速发行。但考虑到 9 月份正值季末，信贷通常会冲量以符合监管要求，一方面，8 月份票据提前冲量可能透支 9 月份额度；另一方面，8 月份地方政府债加速发行，并要求 9 月份之前发行完毕，既定发行额度下，8 月份发行量的增加可能对 9 月份剩余额度形成挤压，后续信贷能否持续好转仍有待观察。 近期市场调整主要受地产政策持续放松、资金面收紧等因素推动，此外债基赎回压力等机构行为变化加大了利率调整压力，从收益率绝对水平看，调整后长端利率配臵价值已经大幅上升。短期考虑到政策冲击和基本面脉冲复苏影响暂未结束，市场预计继续承压，但利率进一步向上空间有限。存款利率下降和债务风险化解背景下，结构性资产荒格局对应的“刚性”配臵需求仍有待释放，中期维度上我们认为利率仍有下行空间和机会。  风险提示：9 月份信贷超预期改善，人民币贬值压力下境内资金价格大幅上行等。 信贷改善能持续吗？——8 月金融数据点评 证券研究报告/固定收益点评 2023 年 9 月 11 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益点评 内容目录 1、信贷：中长期贷款仍疲弱，票据托底信贷 ..................................................... - 3 - 2、社融：政府债加速发行支撑社融，非标融资形成拖累................................... - 4 - 3、货币：“剪刀差”反映企业投资意愿不强，实体融资需求不振 ........................ - 6 - 4、展望：信贷能否持续好转仍有待观察 ............................................................ - 7 - 图表目录 图表 1：居民中长期贷款季节性变化（亿元） .................................................... - 3 - 图表 2：企业中长期贷款季节性变化（亿元） .................................................... - 4 - 图表 3：企业票据融资季节性变化（亿元） ........................................................ - 4 - 图表 4：政府债净融资季节性变化（亿元） ........................................................ - 5 - 图表 5：非标融资规模相比去年同期有所压降（%） ......................................... - 5 - 图表 6：8 月份，总体杠杆率回落（%） ............................................................ - 6 - 图表 7：8 月份，银行杠杆率回落（%） ............................................................ - 6 - 图表 8：6M 国股银票转贴现利率（%） ............................................................. - 6 - 图表 9：M2-M1 剪刀差持续上行（%） .............................................................. - 7 - 图表 10：社融-M2 剪刀差上行（%） ................................................................. - 7 - 图表 11：9 月份，人民币贷款通常季节性回升（亿元） .................................... - 7 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 固定收益点评 2023 年 8 月，人民币贷款新增 1.36 万亿元，同比多增 868 亿元；社融新增 3.12 万亿元，同比多增 6316 亿元。我们对此点评如下： 1、信贷：中长期贷款仍疲弱，票据托底信贷 8 月份信贷超预期。2023 年 8 月信贷新增 13600 亿元，高于 Wind 一致预期（10975 亿元），同比多增 1100 亿元。其中，新增居民贷款 3922亿元，同比少增 658 亿元；新增企业贷款 9488 亿元，同比多增 738 亿元；新增非银行业贷款-358 亿元，同比少减 67 亿元。 1）居民端，居民中长期贷款仍为主要拖累项。新增短期贷款同比多增398 亿元；新增中长期贷款少增 1056 亿元，从季节性趋势来看，8 月份居民中长期贷款有所回升，但增量处于 20