华致酒行(300755)2023年半年报点评：盈利能力短期承压，环比改善静候复苏

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 09 月 06 日 证 券研究报告•2023 年 半年报点评 持有 （ 下调） 当前价： 22.77 元 华致酒行（300755） 商 贸零售 目标价： ——元（6 个月） 盈利能力短期承压，环比改善静候复苏 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 分析师：谭陈渝 执业证号：S1250523030003 电话：17782333081 邮箱：tchy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.17 流通 A 股(亿股) 4.16 52 周内股价区间(元) 21.04-35.21 总市值(亿元) 94.90 总资产(亿元) 79.35 每股净资产(元) 8.91 相 关研究 [Table_Report] 1. 华致酒行（300755）：Q3 盈利承压，产品结构有待改善 (2022-10-28) 2. 华致酒行（300755）：酒类流通龙头，产品+渠道齐发力 (2022-09-17) [Table_Summary]  事件：公司发布 2023 年半年报，上半年实现收入 58.7 亿元，同比+9.2%，实现归母净利润 1.5亿元，同比-53%，实现扣非归母净利润 1.4亿元，同比-54.4%；其中单 Q2实现收入 21.2亿元，同比+16.6%，实现归母净利润 0.5亿元，同比-30.9%，实现扣非归母净利润 0.4 亿元，同比-37.2%，非经常性损益主要来自于营业外收支及持有其他权益工具投资取得的投资收益。  渠道端拓展升级，精细化运营，带动营收增长。公司 23 年 H1 营业收入同比+9.2%，主要源自于公司渠道端的拓展升级及运营端的精细化。渠道端的发展重心自华致酒库向华致酒行偏移，着重拓展华致酒行 3.0 门店，2023 年 H1 新增华致酒行 126家；运营端，公司对市场需求研判精准，春节销售旺季备货充足，营销工作调度有序，精品酒产品矩阵不断丰富，名酒供应链体系持续健全，带动公司营收实现较好增长。  Q2 毛利率环比改善，盈利能力承压。公司 23 年 H1 毛利率为 11.2%，同比下降 3.4pp，核心产品白酒（营收占比 92.5%）毛利率为 10.1%，同比下降 4.2pp，主要系白酒行业下游需求有所承压，行业整体进入调整期所致。分季度来看，公司 23年 Q2毛利率为 12.9%，虽同比下滑 0.6pp，但环比 23年 Q1提升 2.6pp，毛利率有所改善。费用率方面，期间费用率方面，销售/管理/财务费用率分别为6.2%/1.7%/0.2%，分别同比+0.3pp/+0.2pp/0.1pp，其中销售费用率上涨主要系促销费用和物流费用增加所致，管理费用率上涨主要系社保公积金基数调整导致薪酬增加和 22 年 H2固定资产增加导致本期折扣摊销费增加所致。净利率方面，受毛利率下滑及费用率上升影响，公司 23年 H1归母净利率为 2.6%，同比去年同期下降 3.4pp，盈利能力有所承压。  加强名酒厂合作，丰富精品酒产品矩阵。名酒方面，公司不断加强与上游名酒厂的合作，不断完善产品结构，23年 H1公司与酒鬼酒联合推出“金内参”；与古井贡酒厂联合推出“古井贡·古 20 冰雪珍藏版”；与赖高淮联合推出“赖高淮作品·珍藏版”；成为奔富礼赞系列 178周年限量款的独家代理，23年 H1前五名预付款合计为 14.7亿元，同比增长 81.3%；精品酒方面，持续加大精品酒市场宣传力度，23年 H1于全国开展金蕊项目说明会 14场，线上线下实战相结合主题培训和优秀活动案例分享会 39 场，全面推进全年金蕊产品战略落地。  盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年公司 EPS 分别为 1.03元、1.50元、2.21 元，对应动态 PE 分别为 20倍、14倍、10 倍。公司作为白酒流通商，经营业绩因终端消费者需求收缩而有所承压，下调至“持有”评级。  风险提示：白酒行业消费需求复苏不达预期、与上游酒企合作关系出现变动、新品推出不及预期等风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8708.39 10201.33 12386.68 15547.98 增长率 16.73% 17.14% 21.42% 25.52% 归属母公司净利润（百万元） 366.33 431.28 626.78 919.43 增长率 -45.77% 17.73% 45.33% 46.69% 每股收益 EPS（元） 0.88 1.03 1.50 2.21 净资产收益率 ROE 10.05% 10.76% 13.77% 17.19% PE 24 20 14 10 PB 2.43 2.21 1.95 1.66 数据来源：Wind，西南证券 -34%-25%-16%-7%1%10%22/922/1123/123/323/523/723/9华致酒行 沪深300 69220 华 致酒行（300755） 2023 年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：考虑到近期经济提振政策密集出台，白酒行业有望稳步复苏，故预计 2023-2025年公司白酒产品营业收入增速分别为 15%、20%、25%； 假 设 2： 预计 2023 年 持续进行 产品结构调整 ，采取名酒引 流+精品 酒增利策略 ，2023-2025 年白酒毛利率分别为 13%、14.5%、16%； 假设 3：进口烈性酒代理业务按照行业平均水平预测，毛利率始终维持在 10%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 白酒 营业收入 7828.0 9002.19 10802.63 13503.29 增速 19.89% 15.00% 20.00% 25.00% 营业成本 6812.9 7831.91 9236.25 11342.76 毛利率 12.97% 13.00% 14.50% 16.00% 葡萄酒 营业收入 607.3 789.45 1010.50 1283.33 增速 28.96% 30.00% 28.00% 27.00% 营业成本 433.2 560.51 717.45 911.17 毛利率 28.67% 29.00% 29.00% 29.00% 进口烈性酒 营业收入 149.9 224.80 314.72 424.87 增速 -51.07% 50.00% 40.00% 35.00% 营业成本 202.32 283.25 382.38 毛利率 10.00% 10.00% 10.00% 其他 营业收入 123.25 18