固定收益2019年投资策略：顺势而为，内外宽松

证券研研究报告 中信证券明明固定收益首S1010517章立利率债分S1010514李晗信用债分S1010517余经可转债分S1010517联系人：券研究部明首席分析师7100001 立聪分析师4110002 晗分析师7030002 经纬分析师7070005：吕品顺势固定收势而为，收益 2019 年内外宽年投资策略宽松略｜2018-1请务1-12 务必阅读正文之之后的免责条款 固定收益 2019 年投资策略｜2018.11.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 核心观点 宏观经济仍存下行压力，GDP 增速预计在 6.4%～6.6%。预计 2019 年结构性去杠杆继续推进，债务周期仍处收缩阶段。在此期间，预计信用收缩现象仍将持续，需求扩张动力不足，亟需积极的货币政策和财政政策配合来使得实体经济走出债务收缩周期从而实现经济的健康增长。预计财政政策更加积极，赤字率可能突破 3%；货币政策将呈现降准+降息组合，其中降准是长期趋势，MLF 为辅助、逆回购次之；若银行风险偏好继续下行、信用扩张受阻，流动性供给的效果仍然很弱，则需动用价格工具，预计 2019 年存在 1~2 次存贷款基准利率下调空间。 ▍ 利率债展望：预计 2019 年 1 年期国债收益率波动区间 2.4%～2.8%，10 年期国债收益率波动区间 3.0%～3.4%。债务收缩期需求端的走弱仍将形成经济下行压力，需求端不足的矛盾需要财政政策刺激和基建投资的积极参与，预计 2019 年财政政策将逐步发力，减税和扩大赤字率或双管齐下。而需求端的持续羸弱暗示中性利率的低位，货币政策在保持降准等数量工具投放充裕流动性的同时可能采取进一步降息操作以降低银行负债成本。而预计 2019 年上半年通胀水平上移但不足以制约货币政策宽松，对利率下行的阻碍相对较弱；下半年通胀回落后利率存在进一步下行空间。 ▍ 信用债投资策略：加杠杆、拉期限、抱产业龙头与区县平台。利率曲线有下行空间，期限可以适当拉长；流动性更加平稳，资金成本对组合扰动继续降低，货币与监管政策重心将从债市杠杆转向货币政策传导；策略方面，我们认为产业债投资长期看行业周期，短期看政策扶持。在微观层面出现切实回暖之前政策不会半途而废，后续积极宽松仍可期，龙头优势明显，中低等级也将随实体经济回暖步入实质改善阶段；城投债可以适当下沉资质到区县平台，经济内外压力下，政策有较强动力进行下一轮公共部门扩张，所以后续债务处置，也就是隐性债务处置的方案将会更加乐观。 ▍ 可转债投资策略：先 beta 后 alpha。1）正股仍是核心因素。从权益市场映射的角度而言，明年前半段市场波动有望加大，短期反弹或会出现，此时把握高弹性转债标的的“beta”属性为上策。需要指明的是，标的 beta 可能来自两种因素，一是低转股溢价率带来的 beta，另一个则是正股高弹性带来的 beta，两者皆不可忽视；而“alpha”则更有可能出现在明年后半段，市场若企稳回升则个券表现更会精彩。2）仓位的调整不容忽视。参考转债市场分析框架中的“3+3”，建议在不同视角下通过不同工具对中短期趋势进行判断后及时调整仓位。3）金融标的流动性溢价不可失。虽然金融板块标的正股成长性往往弱于中小创板块使得相应转债的绝对涨幅空间有所受限，但在市场情绪不佳时其通常能够享受流动性充足所带来的溢价，大幅调整时下行空间相对可控，开启反弹时为市场提供流动。4）掘金成长性标的。转债中长期的绝对收益仍来自于正股的成长性，基本面是其中的核心因素，而当下处于绝对低位的个券价格也提供了充足的潜在上涨空间。 固定收益 2019 年投资策略｜2018.11.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 利率债：顺势而为，内外宽松 ...........................................................................................1 2018 年利率走势回顾：去杠杆转向稳杠杆，货币宽松监管补漏 ......................................1 结构性去杠杆继续推进，化解债务仍需合理政策组合搭配 ...............................................4 2019 年金融环境展望：资本与监管的博弈下，融资环境改善待观察 ...............................8 海外经济与货币政策展望及国内影响 ..............................................................................12 通胀展望：中枢上行但不构成货币政策掣肘 ...................................................................16 货币政策前瞻：内外宽松 ................................................................................................21 投资策略：收益率下行仍然可期 .....................................................................................23 信用债：迷途知返 ...........................................................................................................24 城投债：底部反弹趋势确认，从分化走向收敛................................................................24 如何看到隐性债务处置？城投平台资质迎来触底拐点 .....................................................28 产业债：政策扶持资质改善，从行业步入微观................................................................29 投资策略：加杠杆、拉期限、抱产业龙头与区县平台 .....................................................34 风险在哪？ ......................................................................................................................35 可转债：薄雾渐散 ...........................................................................................................35 2018 年转债市场回顾：在晨雾中前行 ...........