主业环比加速，盈利短期承压

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：33.15 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 869 流通股本(百万股) 863 市价(元) 33.15 市值(百万元) 28,802 流通市值(百万元) 28,622 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 安琪酵母（600298.SH）_点评报告：海外市场延续强劲增长，降本增效控制成本压力 2 安琪酵母（600298.SH）_点评报告：海外增长强劲，期待成本回落 3 安琪酵母（600298.SH）_点评报告：收入增长强劲，盈利能力承压 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10,675 12,843 14,510 16,450 18,832 增长率 yoy% 20% 20% 13% 13% 14% 净利润（百万元） 1,309 1,321 1,466 1,865 2,192 增长率 yoy% -5% 1% 11% 27% 18% 每股收益（元） 1.51 1.52 1.69 2.15 2.52 每股现金流量 1.52 1.23 2.02 2.65 2.84 净资产收益率 18% 14% 13% 15% 15% P/E 22.0 21.8 19.7 15.4 13.1 P/B 4.2 3.1 2.7 2.4 2.0 备注：股价选取自 2023 年 9 月 1 日收盘价 投资要点  事件：公司 2023H1 实现收入 67.14 亿元，同比增长 10.23%；实现归母净利润 6.69 亿元，同比增长 0.13%；实现扣非后归母净利润 6.11 亿元，同比增长 2.63%。其中，2023Q2 实现收入 33.17 亿元，同比增长 8.45%；实现归母净利润 3.16 亿元，同比增长-10.97%；实现扣非后归母净利润 2.81 亿元，同比增长-15.10%。  酵母主业环比加速，海外保持快速增长。2023H1 公司酵母及深加工产品实现收入47.04 亿元，同比增长 7.14%；其中 2023Q2 酵母及深加工产品收入为 23.78 亿元，同比增长 8.94%，环比 Q1 的 5.36%加速，下游需求逐步修复。上半年制糖、包装、其他业务分别实现收入 8.00、2.24、9.45 亿元，同比分别增长 36.00%、-8.32%、18.19%；第二季度制糖、包装、其他业务分别实现收入 3.16、1.15、4.85 亿元，同比分别增长 40.46%、-16.16%、-1.12%。分渠道看，2023H1 线下、线上分别实现收入 44.01、22.71 亿元，同比分别增长 12.05%、8.45%；2023Q2 线下、线上分别实现收入 21.85、11.10 亿元，同比分别增长 11.34%、4.90%。分区域看，2023H1 国内、国外分别实现收入 42.77、23.96 亿元，同比分别增长 4.12%、25.13%；2023Q2 国内、国外分别实现收入 20.73、12.22 亿元，同比分别增长 6.83%、13.12%，国外保持了较快增长。上半年公司经销商净增加 577 家至 21325 家。  毛利率同比下降，积极推进降本控费。2023Q2 公司毛利率为 23.65%，同比下降3.10 个 pct，环比下降 1.75 个 pct，主要系糖蜜等原材料价格持续上涨，以及毛利率较低的制糖业务占比提升。公司水解糖产能逐步释放，有望平抑糖蜜上涨带来的成本上涨，期待后续成本压力趋缓。2023Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.57、+0.22、-0.72、+0.72 个 pct 至 4.93%、3.46%、4.66%、-0.77%，整体期间费用率控制良好。综合来看，2023Q2 销售净利率同比下降 2.00 个 pct至 9.90%，环比下降 0.97 个 pct。  盈利预测：公司作为国内酵母龙头，持续聚焦主业，市场份额不断提升，同时海外业务快速扩张，收入有望保持稳健增长。目前糖蜜成本处于高位，随着水解糖投产将显著平抑原材料成本压力，期待新榨季糖蜜价格回落，带来盈利能力改善。我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 145.10、164.50、188.32 亿元，归母净利润分别为 14.66、18.65、21.92 亿元，EPS 分别为 1.69、2.15、2.52 元，对应 PE 为19.7 倍、15.4 倍、13.1 倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：全球经济增速放缓；海外市场开拓低于预期的风险；食品安全风险；糖蜜价格波动；水解糖投产进度低于预期 主业环比加速，盈利短期承压 安琪酵母（600298.SH）/食品加工 证券研究报告/公司点评 2023 年 9 月 2 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：安琪酵母三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金1,2911,4511,6452,059营业收入12,84314,51016,45018,832应收票据0000营业成本9,65810,62711,93813,721应收账款1,5831,6891,8352,009税金及附加93105120137预付账款233257289332销售费用7308719381,036存货3,0073,6614,1124,727管理费用390508543603合同资产0000研发费用536653740847其他流动资产553625708811财务费用61158026流动资产合计6,6677,6828,5899,937信用减值损失-31-31-31-31其他长期投资7348299391,075资产减值损失-60-60-60-60长期股权投资25252525公允价值变动收益0000固定资产7,0668,6178,7398,651投资收益6666在建工程1,3513511011其他收益234200221245无形资产610645678707营业利润1,5811,7472,2282,623其他非流动资产477479481483营业外收入18262727非流动资产合计10,26310,94710,96310,940营业外支出4444资产合计16,93018,62919,55220,878利润总额1,5951,7692,251