二季度收入增长27%，利润率提升逻辑不断兑现

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年09月01日买 入古井贡酒（000596.SZ）二季度收入增长 27%，利润率提升逻辑不断兑现核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：李文华021-60375461liwenhua2@guosen.com.cnS0980523070002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价288.05 元总市值/流通市值152263/152263 百万元52 周最高价/最低价308.00/193.68 元近 3 个月日均成交额383.55 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《古井贡酒（000596.SZ）-三季度业绩稳健增长，经营周期持续向上》 ——2022-10-19《古井贡酒（000596.SZ）-2 季度业绩增长 45%，次高端和全国化战略稳步推进》 ——2022-08-01《古井贡酒（000596.SZ）-2021 年业绩平稳，2022 年成长势头向好》 ——2022-03-15《古井贡酒-000596-2021 年三季报点评：业绩平稳增长，成长势头向好》 ——2021-11-01上半年营收超百亿，安徽省内消费升级延续。公司发布 2023 年中报，2023H1实现营业总收入 113.10 亿元，同比+25.64%；实现归母净利润 27.79 亿元，同比+44.85%。其中，2023Q2 实现营业总收入 47.26 亿元，同比+26.78%；实现归母净利润 12.10 亿元，同比+47.52%。省内宴席高质量复苏，产品结构持续升级。从收入端看，公司在上年高基上继续实现高增长，受益于宴席高质量恢复及古 20 省外扩张。H1 年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他实现营收同比+31%/+23%/+2%，带动酒类毛利率同比+0.9pct 。其中 ，年份原 浆/ 古井贡 酒/ 黄鹤楼 及其他毛 利率同比+0.7pct/-1.7pcts/-0.3pct，预计系中低档价位费用增投。分区域看，华北/华中/华南区域营收同比+35%/+24%/+38%，其中华中区域增速稍慢预计受到黄鹤楼增速放缓拖累。二季度业绩持续高增长，受益于费用端持续优化。分品类看，宴席市场出现明显补偿，古 20 在江苏等省外加快开拓，Q2 预计古 20/古 16/古 8/古 5+献礼实现收入同比+30%/40%/20%/20%，带动单季毛利率同比+0.8pct。费用端看，Q2 销售费用率/管理费用率同比-2.6pcts/-1.7pcts，主要系规模效应及合肥平台公司改革利润回归，带动毛销差/净利率同比+3.4pcts/+3.8pcts。合同负债余粮仍然充足，全年营收锚定 200 亿元。Q2 末公司合同负债余额30.25 亿元，环比-17 亿元，同比-12%，主要一季度回款进度超预期。公司回款进度 70%+，全年 201 亿收入目标置信度较高。从收现比看，Q2 收现同比+19%，经营性现金净额同比+17%，稍慢于收入增速，主要系季度间波动。净利率提升逻辑不断兑现，持续引领省内升级趋势。透过公司中报，我们发现：1）行业承压下，公司营收连续两个季度逆势高增。公司充分受益省内消费升级红利，古 16 在宴席市场培育成熟；2）在行业“消费降级”担忧中，公司逆势实现毛利率提升与结构优化；3）公司净利率提升逻辑不断兑现，费用端仍留有空间。风险提示：竞争加剧；全国化进程不及预期；宏观经济承压等。投资建议：上修此前盈利预测并引入 2025 年，预计公司 2023-2025 年实现营收 203.1/243.7/287.54 亿元（前值 2023-2024 年为 196.5/233.5亿元），同比+21.5%/+20.0%/+18.0%；实现归母净利润 44.1/56.6/70.7亿 元 （ 前 值2023-2024年 为37.5/46.0亿 元 ） ， 同 比+40.2%/+28.4%/+24.9%；对应 PE 34.6/26.9/21.5X，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)13,27016,71320,30724,36828,754(+/-%)28.9%25.9%21.5%20.0%18.0%净利润(百万元)22983143440656597068(+/-%)23.9%36.8%40.2%28.4%24.9%每股收益（元）4.355.958.3410.7013.37EBITMargin21.5%25.0%28.5%30.9%32.7%净资产收益率（ROE）13.9%17.0%20.8%23.0%24.5%市盈率（PE）66.348.434.626.921.5EV/EBITDA51.436.626.620.616.7市净率（PB）9.218.227.196.205.29资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年营收超百亿，安徽省内消费升级延续。公司发布 2023 年中报，2023H1 实现营业总收入 113.10 亿元，同比+25.64%；实现归母净利润 27.79 亿元，同比+44.85%。其中，2023Q2 实现营业总收入 47.26 亿元，同比+26.78%；实现归母净利润 12.10 亿元，同比+47.52%。上半年，公司营收持续增长，受益于省内宴席市场复苏及价格带升级。省内宴席高质量复苏，产品结构持续升级。从收入端看，公司在上年高基上继续实现高增长，受益于宴席高质量恢复及古 20 省外扩张。H1 年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他实现营收同比+31%/+23%/+2%，带动酒类毛利率同比+0.9pct。其中，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他毛利率同比+0.7pct/-1.7pcts/-0.3pct，预计系中低档价位费用增投。分区域看，华北/华中/华南区域营收同比+35%/+24%/+38%，其中华中区域增速稍慢预计受到黄鹤楼增速放缓拖累。二季度业绩持续高增长，受益于费用端持续优化。分品类看，宴席市场出现明显补偿，古 20 在江苏等省外加快开拓，Q2 预计古 20/古 16/古 8/古 5+献礼实现收入同比+30%/40%/20%/20%，带动单季毛利率同比+0.8pct（预计部分扫码费用等抵扣收入）。从费用端看，Q2 销售费用率/管理费用率同比-2.6pcts/-1.7pcts，主要系规模效应及合肥平台公司改革利润回归，带动毛销差/净利率同比+3.4pcts/+3.8pcts。合同负债余粮仍然充足，全年营收锚定 200 亿元。Q2 末公司合同负债余额 30.25 亿元，环比-17 亿元，同比-12%，主要一季度回款进度超预期（季度间波动）。截止目前，公司回款进度 70%+，全年 201 亿收入目标置信度较高。从收现比看，Q2 收现同比+19%，经营性现金净额同比+17%，稍慢于收入增速，主要系季度间波动。净利率提升逻辑不断兑现，持续引领省内升级趋势。透过古井贡酒中报，我们发现：1）行业承压下，公司营收连续两个季度逆势高增。古井作为徽酒地产龙头，在后疫情时代和需求复苏放缓下，充分