成本压力改善，期待改革加速

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：32.91 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 785 流通股本(百万股) 785 市价(元) 32.91 市值(百万元) 25,847 流通市值(百万元) 25,847 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 中炬高新（600872.SH）_点评报告：开门良性增长，期待加速向上 2 中炬高新（600872.SH）_点评报告：否极泰来，期待改善 3 中炬高新（600872.SH）_点评报告：大股东继续被动减持，关注股权结构变化 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5,116 5,341 5,622 6,177 6,775 增长率 yoy% 0% 4% 5% 10% 10% 净利润（百万元） 742 -592 -1,115 766 906 增长率 yoy% -17% -180% -88% 169% 18% 每股收益（元） 0.94 -0.75 -1.42 0.98 1.15 每股现金流量 1.54 0.86 -1.25 1.04 1.23 净资产收益率 17% -17% -50% 26% 24% P/E 34.8 -43.6 -23.2 33.7 28.5 P/B 6.7 8.6 14.9 11.0 8.3 备注：股价选取自 2023 年 8 月 30 日收盘价 投资要点  事件：公司 2023H1 实现收入 26.54 亿元，同比增长 0.08%；实现归母净利润-14.43亿元，同比增长-560.78%；实现扣非后归母净利润 2.96 亿元，同比增长-1.81%。其中 2023Q2 实现收入 12.88 亿元，同比增长-1.36%；实现归母净利润-15.93 亿元，同比增长-1129.44%；实现扣非后归母净利润 1.52 亿元，同比增长 3.79%。  美味鲜收入保持平稳，盈利能力加速修复。2023H1 美味鲜实现收入 25.72 亿元，同比增长 4.37%；2023Q2 实现收入 12.46 亿元，同比增长 0.89%，保持平稳。2023H1 美味鲜实现归母净利润 3.16 亿元，同比增长 10.40%，归母净利率同比提升 0.67 个 pct；2023Q2 归母净利润为 1.63 亿元，同比增长 8.32%,归母净利率同比提升 0.90 个 pct，环比 Q1 的 0.50pct 加速，主要系原材料成本下降。  Q2 食用油拖累收入，中西部新兴市场增长良好。2023Q2 公司实现调味品收入12.29 亿元，同比增长 1.18%。分产品看，酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他调味品分别实现收入 7.83、1.72、0.88、1.86 亿元，同比分别增长 4.02%、20.78%、-22.12%、-9.96%。酱油和鸡精鸡粉增长良好，主要系市场餐饮恢复推动销量增加；食用油降幅较大，主要是原油价格上升，销售价格上涨导致销量有所下降。分地区看，2023Q2 公司东部、南部、中西部、北部分别实现收入 2.93、4.98、2.57、1.81亿元，同比分别增长-0.18%、-1.18%、10.48%、-1.92%，中西部地区收入增长较快，主要是空白区域开发。2023Q2 公司经销商净增加 51 家至 2106 家，目前公司在全国地级市开发率达 94.06%，区县市场累计开发率 71.46%。  毛利率环比改善，诉讼计提预计负债导致大幅亏损。2023Q2 公司毛利率为32.53%，同比提升 0.85 个 pct，环比提升 1.12 个 pct，主要受益于大宗原材料黄豆、添加剂等采购价下降。后续随着成本高位回落，盈利能力有望加速修复。2023Q2 公司销售、管理费用率分别提升 0.91、0.54 个 pct 至 8.40%、6.27%，销售费用率上升主要系人工成本及促销推广费支出增加，管理费用率上升主要系人工成本支出及诉讼费用支出增加。由于公司案件诉讼，上半年计提预计负债 17.47亿元，主要体现在二季度，导致 Q2 盈利能力大幅承压。2023Q2 公司扣非后归母净利率同比提升 0.59 个 pct 至 11.80%。  盈利预测：公司已完成控股股东更换，后续有望逐步推进市场化用人、激励机制强化等动作，加速公司改革进程。根据公司中报，考虑到预计负债的计提，我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025 年收入分别为 56.22、61.77、67.75 亿元（原值为 56.20、61.63、67.60），归母净利润分别为-11.15、7.66、9.06 亿元（原值为6.03、7.49、8.97），EPS 分别为-1.42、0.98、1.15 元。我们预计公司调味品业务 成本压力改善，期待改革加速 中炬高新（600872.SH）/食品加工 证券研究报告/公司点评 2023 年 8 月 31 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 2023-2025 年收入分别为 52.81、59.16、64.89 亿元，归母净利润分别为 6.71、7.80、9.16 亿元，剔除地产业务约 40 亿价值，现在股价对应调味品业务 PE 为 33倍、28 倍、24 倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期；房地产剥离事项失败或进展不及预期风险 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表 1：中炬高新三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金628661727797营业收入5,3415,6226,1776,775应收票据1111营业成本3,6483,7824,0694,382应收账款50414754税金及附加8893102112预付账款18182021销售费用473500537583存货1,6701,7311,8622,006管理费用324354371407合同资产0000研发费用179188207227其他流动资产8719171,0071,105财务费用-4-6-6-6流动资产合计3,2373,3693,6643,984信用减值损失0000其他长期投资513513513513资产减值损失0000长期股权投资4444公允价值变动收益0000固定资产1,6091,5971,5861,576投