2023年中报点评：营业收入延续增长，归母净利同比回落

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年08月29日买 入登海种业（002041.SZ）2023 年中报点评：营业收入延续增长，归母净利同比回落核心观点公司研究·财报点评农林牧渔·种植业证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001联系人：江海航010-88005306jianghaihang@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价15.28 元总市值/流通市值13446/13446 百万元52 周最高价/最低价23.74/14.72 元近 3 个月日均成交额75.70 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《登海种业（002041.SZ）-2023 一季报点评：营业收入同比-22%，归母净利润同比-57%》 ——2023-05-06《登海种业（002041.SZ）-2022 年报点评：营业收入同比+20%，扣非归母净利润同比-12%》 ——2023-04-25《登海种业（002041.SZ）-2022 半年报点评：Q2 业绩阶段回落，优质品种未来可期》 ——2022-08-29《登海种业（002041.SZ）-公司 2021 年营收净利双增长，玉米种业高景气有望延续》 ——2022-03-17《登海种业-002041-重大事件快评：2021 业绩表现亮眼，玉米种业量价齐升》 ——2022-01-27收入延续增长，成本有所承压。公司 2023H1 实现营业收入 4.83 亿元，同比+9.89%，主要系国内玉米价格维持高位，公司玉米种子收入维持增长；实现归属于母公司所有者的净利润 7457.63 万元，同比-33.50%，利润同比回落明显一是因为公司去年 Q4 发货量较集中，今年 Q1 和 Q2 发货量较上年同期有所下降，二是因为种子成本比上期大幅度增长。玉米种子收入和毛利率实现双增。（1）玉米种子：实现营业收入 4.54 亿元，同比+8.73%，毛利率为 38.80%，同比+0.86pcts。（2）其他种子：蔬菜种子实现营业收入 1201 万元，同比-1.89%；花卉种子实现营业收入 184 万元，同比+5.99%；小麦种子实现营业收入 143 万元，同比-2.55%。厄尔尼诺增加粮食供应不确定性，或为种子板块业绩继续提供支撑。相比 7月预估，美国农业部 8 月供需报告将 2023/24 年度全球玉米产量调减1097 万吨至 12.14 亿吨（其中美国、中国 2023/24 年度玉米产量分别调减 532 万吨、300 万吨），期末库存量调减 307 万吨 3.11 亿吨，库销比下调 0.12%至 25.91%，而国内玉米则库销比下调 0.99%至 66.22%。我们认为，短期由厄尔尼诺带来的极端天气或催化粮价表现进而支撑种子板块业绩，公司作为高弹性玉米标的有望充分受益。公司优质玉米品种储备充足，有望充分受益转基因落地。公司在历经近 50年玉米育种研发创新和高产攻关，完成了以掖单 2 号、掖单 6 号、掖单 13号、登海 661 与登海 605、登海 618 为代表的 5 代玉米杂交种的进步性替代，引领了中国杂交玉米的发展方向，现有品种储备丰富，品种高产高抗特性突出，2021 年度杂交玉米销售总额位列国内第二，登海 605、先玉 335 全国推广面积位列全国玉米品种推广面积第 5 位和第 6 位。考虑到公司已和大北农等国内先进转基因性状公司开展深入合作，我们认为公司未来有望凭借出色的玉米杂交育种研发实力继续引领转基因落地后的品种换代升级，进而分享行业门槛提高带来的份额提升红利。风险提示：恶劣天气带来的制种风险；转基因政策落地不及预期;国投集团收购进度不及预期的风险。投资建议：公司作为 A 股最纯正玉米标的，短期业绩有望受益粮价景气延续，中长期有望随转基因落地后的品种换代实现成长，我们预计公司 2023-2025年归母净利润为 2.56/3.03/3.30 亿元，每股收益为 0.29/0.34/0.37 元，对应当前股价 PE 为 52.6/44.4/40.8X，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)1,1011,3261,6642,1302,679(+/-%)22.2%20.4%25.5%28.0%25.8%净利润(百万元)233253256303330(+/-%)128.3%8.8%0.9%18.5%8.9%每股收益（元）0.260.290.290.340.37EBITMargin13.6%15.7%15.8%15.4%14.9%净资产收益率（ROE）7.5%7.6%7.4%8.4%8.6%市盈率（PE）57.853.152.644.440.8EV/EBITDA66.552.946.140.135.6市净率（PB）4.354.063.913.713.49资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2收入延续增长，成本有所承压。公司 2023H1 实现营业收入 4.83 亿元，较上年同期增加 9.89%，主要系国内玉米价格维持高位，公司玉米种子收入维持增长；实现归属于母公司所有者的净利润 7457.63 万元，较上年同期减少 33.50%，利润同比回落明显一是因为公司去年 Q4 发货量较集中，今年 Q1 和 Q2 发货量较上年同期有所下降，二是因为种子成本比上期大幅度增长。玉米种子收入和毛利率实现双增。（1）玉米种子业务：实现营业收入 4.54 亿元，同比增长 8.73%，毛利率为 38.80%，同比+0.86pcts。（2）其他种子业务：蔬菜种子实现营业收入 1201 万元，同比减少 1.89%；花卉种子实现营业收入 184 万元，同比增加 5.99%；小麦种子实现营业收入 143 万元，同比减少 2.55%。登海种业营业收入及增速图1：登海种业单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图2：登海种业归母净利润及增速图3：登海种业单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图4：登海种业分业务增速情况图5：登海种业收入结构情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理利润率有所回落，费用率增加明显。公司 2023 年上半年销售毛利率 28.91%，相较上年全年水平-2.98pcts；销售净利率 15.55%，相较上年全年水平-6.24pcts，主要系种子成本有所上升且销售及管理费用增加较多。费用方面，公司 2023 年上半年销售费用率 6.46%（相较上年全年水平+1.83pcts）；管理费用率 1