门店积极扩张，期待成本拐点

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：34.34 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 631 流通股本(百万股) 631 市价(元) 34.34 市值(百万元) 21,677 流通市值(百万元) 21,677 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 绝味食品（603517.SH）_点评报告：需求持续回暖，期待盈利能力修复 2 绝味食品（603517.SH）_点评报告：经营拐点已现，加速修复可期 3 绝味食品（603517.SH）_点评报告：否极泰来，曙光乍现 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 6,549 6,623 7,815 9,083 10,369 增长率 yoy% 24% 1% 18% 16% 14% 净利润（百万元） 981 233 592 1,089 1,410 增长率 yoy% 40% -76% 154% 84% 29% 每股收益（元） 1.55 0.37 0.94 1.73 2.23 每股现金流量 1.72 1.91 1.17 1.95 2.50 净资产收益率 17% 3% 8% 13% 15% P/E 22.1 93.2 36.6 19.9 15.4 P/B 3.8 3.1 2.9 2.6 2.3 备注：股价选取自 2023 年 8 月 28 日收盘价 投资要点  事件：公司 2023H1 实现收入 37.00 亿元，同比增长 10.91%；实现归母净利润 2.42亿元，同比增长 145.55%；实现扣非后归母净利润 2.26 亿元，同比增长 50.26%。其中 2023Q2 实现收入 18.76 亿元，同比增长 13.86%；实现归母净利润 1.05 亿元，同比增长 998.10%；实现扣非后归母净利润 0.92 亿元，同比增长 34.12%。  门店积极扩张，均店仍有压力。2023H1 末公司门店总数为 16162 家，上半年净开店1086 家，平均门店数量同比增长 9.09%。上半年公司平均门店鲜货收入为 18.99 万元，同比下降 3.13%，主要系需求表现较为疲软。2023Q2 公司实现鲜货、包装产品、加盟商管理、其他收入 14.87、0.66、0.24、2.60 亿元，同比分别增长 5.52%、97.43%、7.19%、84.70%。鲜货中禽类、畜类、蔬菜、其他产品分别实现收入 11.33、0.07、1.78、1.69 亿元，同比分别增长 5.26%、-16.65%、6.84%、7.10%。分地区看，2023Q2西南、西北、华中、华南、华东、华北、海外分别实现收入 2.04、0.46、5.87、3.98、3.43、2.24、0.35 亿元，同比分别增长-9.22%、339.61%、22.45%、11.67%、16.43%、11.17%、-12.55%。  成本上涨致毛利率承压，费用率下降缓解成本压力。2023Q2 公司毛利率为 22.34%，同比下降 3.34 个 pct，环比 Q1 下降 1.96 个 pct，主要系鸭脖等鸭附原材料价格上涨所致。2023Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-2.30、-3.46、+0.21、-0.23个 pct 至 7.39%、6.78%、0.67%、0.09%，销售费用率下降主要系广告宣传费用及加盟商补贴减少，管理费用率下降主要系上年同期原股权激励取消，加速计提了股份支付费用。综合来看，2023Q2 公司归母净利率同比提升 5.00 个 pct 至 5.58%，扣非后归母净利率同比提升 0.74 个 pct 至 4.89%。  盈利预测：公司保持了快速的开店趋势，持续提升市场份额。同店方面，短期由于外部需求疲软，门店仍承受较大压力，投资回收期拉长，尤其是新店面临爬坡较慢的困难，期待后续需求持续改善。成本与费用端，补贴已回归常态，但短期成本压力导致毛利率仍处于低位，期待后续成本下降后带来利润率快速修复。根据公司半年报，考虑到同店修复与成本上涨的压力，我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025 年收入分别为 78.15、90.83、103.69 亿元（原值为 79.42、91.21、103.88），归母净利润分别为 5.92、10.89、14.10 亿元（原值为 7.63、11.45、13.94），EPS 分别为 0.94、1.73、2.23 元，对应 PE 为 36.6 倍、19.9 倍、15.4 倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：食品安全风险；冠状病毒扩散风险；原材料价格波动风险；同店修复低于预期的风险。 门店积极扩张，期待成本拐点 绝味食品（603517.SH）/食品制造 证券研究报告/公司点评 2023 年 8 月 29 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：绝味食品三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金1,8632,3443,2324,667营业收入6,6237,8159,08310,369应收票据0000营业成本4,9295,9456,3947,127应收账款116126173182税金及附加47566574预付账款116140150167销售费用646547636695存货7028469101,014管理费用515469527591合同资产0000研发费用38455259其他流动资产95112130149财务费用20777流动资产合计2,8923,5684,5966,180信用减值损失-5-5-5-5其他长期投资13131313资产减值损失0000长期股权投资2,4462,4462,4462,446公允价值变动收益0000固定资产1,8821,9802,1592,034投资收益-94153050在建工程48928900其他收益18202020无形资产321339335332营业利润3467761,4481,880其他非流动资产806813819823营业外收入24252525非流动资产合计5,9575,8805,7725,648营业外支出3333资产合计8,8499,44810,36711,828利润总额3677981,4701,902短期借款360283100100所得税173215397513应付票据0000净利润1945831,0731