债市启明系列：七月信贷数据会触发降准或降息吗？

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 18 页起的免责条款和声明 七月信贷数据会触发降准或降息吗？ 债市启明系列｜2023.8.14 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 中信证券首席 经济学家 S1010517100001 章立聪 资管与利率债首席分析师 S1010514110002 7 月信贷数据显著弱于预期，背后的原因可能在于储备项目透支，新增需求不足；居民加杠杆意愿较弱，住房购买放缓叠加按揭贷款提前偿还。从数据反映的现实情况来看，我们认为近期降准的概率比较大，甚至不排除进一步降低政策利率的可能性。总而言之，当前基本面情况利好债市表现，流动性在稳增长诉求下也将继续保持宽松状态，但稳增长政策预期对市场的影响也在加强，我们预计短期债市可能延续窄幅偏强波动。 ▍7 月信贷数据显著弱于预期。在 2022 年同期低基数的背景下，新增社融与人民币贷款的同比数据依然少增，其中 7 月人民币贷款刷新 2010 年以来的单月新增规模最低值。结构上来看，7 月“票据冲量”现象明显，对公贷款几乎依靠票据冲量；而企业中长贷对于信贷的拉动效果则持续走弱，同比多增值在 7 月更是出现了近一年首次负值。 ▍7 月数据为何大幅走弱？储备项目透支，新增需求不足：①上半年新增贷款达15.7 万亿，同比大幅多增 2 万亿，消耗了存量信贷项目储备。②实体内生融资需求依然偏弱，随着前期落地政策的效能逐步释放，在新的政策工具刺激前，信贷增长可能略显疲态。提前还贷问题仍存，个贷需求不足：居民加杠杆意愿较弱，住房购买放缓叠加按揭贷款提前偿还，导致零售贷款减少。 ▍政策如何发力提振融资需求？宽货币工具必要性加强：二季度以来稳增长诉求回升而逆周期调节空间打开，新一轮宽货币周期或已起步。我们认为①降准大概率在三季度落地，向市场投放中长期流动性。②贷款利率和实体融资成本仍有进一步下行的空间，年底前政策利率可能存在 10 到 30bps 的降息空间。③结构性货币政策有增加额度或创设新工具的可能，后续结构性货币政策工具将为经济高质量发展提供精准的金融支持。④央行或将加快引导、推进存量按揭利率的调整，降低居民自主降杠杆的意愿。预计政府债发行将提速以托底社融、提振经济：①财政政策方面，预计地方债的发行使用将在三季度明显提速，不仅直接托底社融数据，还有助于为财政支出“填补弹药”，从而发挥政府资金的撬动作用，拉动消费与投资。②在预算内财政空间有限的情况下，政策性金融工具可以作为“准财政”工具刺激民间投融资项目。 ▍后市展望：参考近期央行政策表态，我们认为近期降准的概率比较大，甚至不排除进一步降低政策利率的可能性；同时央行或将加快引导推进存量按揭利率的调整；预计地方债的发行使用也将在三季度明显提速。总结来看，当前基本面情况利好债市表现，流动性在稳增长诉求下也将继续保持宽松状态，但稳增长政策预期对市场的影响也在加强，我们预计短期债市可能延续窄幅偏强波动。 ▍风险因素：货币政策力度不及预期；流动性投放不及预期；政府债供给不及预期；宏观经济增速不及预期。 债市启明系列｜2023.8.14 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录 7 月信贷数据显著弱于预期 ............................................................................................... 3 7 月数据为何大幅走弱 ...................................................................................................... 4 储备项目透支，新增需求不足 ........................................................................................... 4 提前还贷问题仍存，个贷需求不足 .................................................................................... 4 政策如何发力提振融资需求 .............................................................................................. 5 宽货币工具必要性加强 ...................................................................................................... 5 政府债发行提速以托底社融、提振经济 ............................................................................ 7 后市展望 ........................................................................................................................... 7 风险因素 ........................................................................................................................... 8 资金面市场回顾................................................................................................................. 8 可转债市场回顾及观点 .................................................................................................... 10 可转债市场回顾 ............................................................................................................... 10 可转债市场周观点 ........................................................................................................... 10 风险因素.......................................................................................................................... 11 插图目录 图 1：新增人民币贷款和存量同比增速（亿元，%