中国跨境资本流动数据月报2018年9月：我国外汇供求形势的新变化来自哪里？

敬请阅读末页的重要说明证券研究报告 | 宏观研究专题报告我国外汇供求形势的新变化来自哪里？ 2018 年10 月30 日 中国跨境资本流动数据月报2018年9月主要预测 % 17 18E GDP 6.9 6.8 CPI 1.6 2.4 PPI 6.3 3.3 社会消费品零售 10.2 10.5 工业增加值 6.6 6.3 出口 7.9 7.0 进口 15.9 6.0 固定资产投资 7.2 7.3 M2 8.2 8.8 人民币贷款余额 12.7 11.7 1 年期存款利率 1.50 1.50 1 年期贷款利率 4.35 4.35 人民币汇率 6.60 6.55 最新数据（9 月） 工业. 城镇投资零售额CPI 2.5 PPI 3.6 资料来源：CEIC、招商证券核心观点：1、 在我国资本市场逐步开放的大背景之下，我国外汇供求形势也出现了比较明显的新变化，具体体现在资本与金融项（特别是证券投资项）在相关数据之中的重要性得到比较明显的提升。无论从国际收支平衡表，还是从代客涉外收付款以及结售汇数据中我们都可以发现，外资买股买债所带来的证券投资项资金流入正成为平衡国际收支、供给外汇资金的重要一方，也成为影响人民币汇率走势的重要因素之一。但由此衍生出的一个观点是，如果未来几个月证券投资项的贡献有所减弱，或者说外资进入中国买股买债的力度出现边际减弱的话，将很可能导致我国外汇供求以及汇率方面将承受越来越明显的压力，而从目前利差、汇率等周期性因素已转负面来看，这似乎已经成为既定事实。 2、 9 月我国外汇市场供求边际上仅出现小幅弱化。代表零售外汇市场的银行结售汇逆差相较 8 月份小幅扩大 185 亿元，9 月实现逆差 1202 亿元，在央行出手稳定汇市的情况下，虽然美元指数并未大幅走强但人民币仍贬值0.75%。其中银行自身结售汇逆差 100 亿元，相较上月逆差继续收窄 284亿元；银行代客结售汇逆差则进一步扩大，实现逆差 1103 亿元，相较上月恶化 470 亿元，主要受到客户涉外收付款情况明显恶化的拖累。分项目来看，经常项目逆差 1041 亿元，逆差扩大 282 亿元；资本与金融项目差额由正转逆为-62 亿元，相较 8 月份下降 187 亿元。9 月远期净结汇 18 亿元，8 月数据为净售汇 369 亿元，已由净售汇转为净结汇。 3、 9 月银行代客涉外收付款逆差大幅扩大 1606 亿元至 1910 亿元出现明显恶化，无论是涉外外汇收支还是人民币收支的情况均表现不佳。从经常项目的情况来看，9 月逆差相较 8 月份进一步扩大 251 亿元，各细项中仅服务贸易差额出现小幅边际改善；资本与金融项目顺差由顺转逆为-19 亿元，大幅恶化 1361 亿元，证券投资项成为主要的拖累，与我们跟踪的股债市场外资流向情况相符，美债收益率的大幅升高对全球资产价格、资金流向都产生了显著负面影响。从结售汇率的情况来看，9 月份结汇率小幅回升至 66%，售汇率小幅升至 68%，虽未进一步恶化，但仍反映出客户的汇率预期以及相应的结汇意愿仍较弱。 4、 9 月央行外汇占款余额变动为-1194 亿元，央行时隔一年多之后重回对外汇市场进行直接干预，在货币政策必须更关注国内经济、而仍具有稳汇率需求的背景下，选择直接干预外汇市场并不意外。9 月末央行官方外汇储备余额为 3.09 万亿美元，当月减少 227 亿美元，汇率与资产价格波动已非主要因素。 谢亚轩86-755-83295524 xieyx@cmschina.com.cn S1090511030010 林 澍（研究助理）86-755-83734406 linshu@cmschina.com.cn 张一平86-755-82944676 zhangyiping@cmschina.com.cn S1090513080007 刘亚欣86-755-83584672 liuyaxin@cmschina.com.cn S1090516100001 高 明86-10-57601916 gaoming3@cmschina.com.cn S1090518010002 宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 一、 我国外汇供求形势的新变化 在我国资本市场逐步开放的大背景之下，我国外汇供求形势也出现了比较明显的新变化，具体体现在资本与金融项（特别是证券投资项）在跨境资本流动之中的重要性得到比较明显的提升，无论在跨境资本流动、外汇供求，还是汇率方面，这都将产生一定的影响，这与我们一直以来所强调的重视对外资的跟踪研究是一脉相承的，对此我们也已在此前的多篇报告中加以阐述。 具体的，我们先从国际收支平衡表的情况说起，资本与金融项的逆差与经常项的顺差在最近 10 年时间里基本处于收窄的状态之中，在 2017 年之后资本与金融项目开始出现比较明显的顺差，顺差规模甚至在部分季度超过经常项目的顺差规模。 图 1：资本与金融项差额由逆转顺（单位：亿美元） 资料来源：Wind，招商证券 而在资本与金融项之中，非储备性金融账户差额从 2017 年以来再度开始转正。 图 2：非储备性金融项目再度出现顺差（单位：亿美元） 资料来源：Wind，招商证券 -1,500-1,000-50005001,0001,5001998-031998-121999-092000-062001-032001-122002-092003-062004-032004-122005-092006-062007-032007-122008-092009-062010-032010-122011-092012-062013-032013-122014-092015-062016-032016-122017-092018-06经常项目差额（亿美元）资本与金融项目差额（亿美元）-2,500-2,000-1,500-1,000-50005001,0001,5002,000资本账户差额非储备性金融账户差额储备资产净获得变动宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 进一步观察非储备性金融项目的细项我们可以发现，除了直接投资项之外，证券投资项在今年的前两个季度之中也维持了顺差状态，二季度还出现了比较明显的扩张。 图 3：非储备性金融项目拆分（单位：亿美元） 资料来源：Wind，招商证券 而从与外汇供求形势更加直接相关的涉外收付款的情况来看，也出现了与国际收支情况相似的变化，资本与金融项目差额近一年来基本呈现出较为明显的顺差状态，成为了平衡跨境资本流动、平衡外汇供求的重要一方，有利于向市场供应外汇资金。而在“811”汇改之后，资本与金融项目项目在较长时间段内维持了逆差状态，难以向市场供应外汇。 图 4：涉外收付款的项目分类（单位：亿元） 资料来源：Wind，招商证券 如果我们直接看代客涉外收付款中的证券投资涉外收入，这个结论可能更加清晰，正是我国资本市场的不断开放，带来了外资不断增持人民币金融资产，证券投资涉外收入无论是绝对规模还是从占比水平来看，至今年年中都呈现出明显的抬升趋势。 -2,000-1,500-1,000-50005001,0001,5002,000证券投资直接投资金融衍生工具其他投资-4,000-3,000-2