宏观专题：本轮制造业投资反弹的动力与可持续性

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2018 年 11 月 05 日 宏观专题 本轮制造业投资反弹的动力与可持续性 2018 年 3 月以来，我国制造业投资增速连续 6 个月回升。那么，推动本轮制造业投资增速回暖的动力是什么？这一轮增速反弹的持续性又将如何？ 核心观点：我们认为，本轮制造业投资增速反弹高点已现，2019 年将趋于平稳，高技术制造业和区域基建产业链有望成为主引擎。 1、以史为鉴，制造业投资的驱动力是什么？ 基于 HP 滤波法，自 2004 年 2 月有投资数据以来，我国制造业投资已经历了两轮完整周期，分别是 2005/02-2010/02、2010/03-2016/08，持续时长大约为 5 至 6 年，目前正处于第三轮制造业投资周期的上行阶段。 从历史两轮周期看，一方面，良好的盈利预期及处于高位的产能利用率对企业的扩产意愿有积极作用；另一方面，前期盈利积累及融资环境决定企业扩产的时点与力度。 2、本轮制造业投资反弹缘何而起？ 在剔除长期趋势因素的影响后，本轮制造业投资增速上行周期自 2016 年 9 月起已持续25 个月，时长及幅度均已持平前两轮水平。本轮反弹的主要驱动有三：海外设备投资同步扩张；国内房地产投资企稳反弹；部分行业生产线技改升级。 3、本轮制造业投资反弹将面临哪些制约？ 制约一：中美贸易摩擦的负面效应大概率在明年显现，而出口依存度高于 20%的行业占制造业总体的 1/3，且平均毛利率仅为 21%。制约二：剔除土地购臵费后房地产投资增速已下滑至负区间，后续难以继续高增。制约三：受盈利下滑、去杠杆等因素影响，民企现金流状况恶化。制约四：企业投资意愿下滑，包括新增意向投资额增速滑坡，水泥、家具、通用设备等行业上市公司的资本开支增速均已开始下行。4、是制约，亦是转机：把握“总量趋稳、行业分化”的结构性机会。 转机一：中美贸易摩擦倒逼高新技术产业加速发展，高技术制造业 1-9 月投资同比增长 14.9%，比全部制造业投资高 6.2 个百分点。转机二：乡村振兴、基建补短板部分对冲地产投资需求的下滑，支撑建筑需求。转机三：民企债券信用风险缓释凭证（CRMW）出炉，“紧信用”有望缓解，更大力度的民企支持政策可期。风险提示：中美贸易摩擦超预期；房地产调控政策放松；民企利好政策执行超预期。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 联系人 王梅郦 邮箱：wangmeili@gszq.com 联系人 何宁 邮箱：hening@gszq.com 相关研究 1、、《政策面，可以乐观点》2018-11-05 2、《经济下行压力凸显，静候政策组合拳——10 月 PMI 点评》2018-10-31 3、《以稳为主，政策正式放松——逐字逐 句 解 读7.31政 治 局 会 议 》2018-08-01 4、《经济韧性仍强，把握下半年走势有五条主线》2018-07-17 5、《制造业投资反弹的四个线索》2018-05-16 2018 年 11 月 05 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 以史为鉴，制造业投资的驱动力是什么？ ................................................................................................................. 4 拆解我国制造业投资的三轮周期：基于 HP 滤波法 .............................................................................................. 4 制造业周期的驱动因素：企业投资意愿+投资能力 .............................................................................................. 5 投资意愿：盈利水平+闲臵产能 .................................................................................................................. 6 投资能力：盈利积累+信贷宽松 .................................................................................................................. 7 本轮制造业投资反弹缘何而起？ .............................................................................................................................. 8 驱动力一：16H2 海外设备投资周期同步启动 ..................................................................................................... 8 驱动力二：15 年底房地产投资回暖 ................................................................................................................... 9 驱动力三：智能化、绿色化生产推升技改需求 .................................................................................................... 9 本轮制造业投资反弹将面临哪些制约？ .................................................................................................................. 10 制约一：中美贸易摩擦负面效应大概率明年开始显现 ........................................................................................ 10 制约二：房地产投资增速稳中缓降................................................................................................................... 11 制约三：民企现金流状况恶化 ................................................................