宝丰能源(600989)低景气凸显成本优势，静待项目增量

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宝丰能源 (600989 CH) 低景气凸显成本优势，静待项目增量 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 17.21 2023 年 8 月 25 日│中国内地 化学原料 H1 归母净利同比-44%、Q2 同比-53%/环比-9.5%，维持“买入”评级 公司 8 月 25 日发布半年报，23H1 营收 131 亿元，yoy-9%，归母净利 22.6亿元（扣非 24.4 亿元），yoy-44%（扣非 yoy-43%）；Q2 营收 63.6 亿元，yoy-19%/qoq-5.6%，归母净利 10.7 亿元，yoy-53%/qoq-9.5%。考虑目前烯烃、焦炭等产品景气仍偏弱，我们下调产品价格假设，预计公司 23-25年归母净利 68.5/94.5/141.7 亿元（前值 90/122/180 亿元），对应 EPS 为0.93/1.29/1.93 元，结合可比公司 23 年 Wind 一致预期平均 16xPE，考虑公司成本优势和竞争力突出，给予公司 23 年 18.5xPE，目标价 17.21 元，维持“买入”评级。 上半年产品景气承压，成本竞争优势凸显 H1 聚乙烯/聚丙烯/焦炭销量 yoy-8%/-6%/+30%至 34/32/342 万吨，营收yoy-15%/-16%/-14% 至24/22/53 亿 元 ， 均 价yoy-8%/-11%/-34% 至0.71/0.68/0.16 万元/吨，虽 22 年新增的产能逐步放量，但因终端需求偏弱等因素，产品价格景气回落拖累毛利率。H1 公司原料煤/炼焦精煤/动力煤采购均价 yoy-4%/-26%/+2.7%至 665/1280/524 元/吨。H1 公司综合毛利率yoy12.2pct 至 27.8%（其中 Q2 为 27.8%，yoy-13pct/qoq+0.1pct），期间费用率 yoy +0.9pct 至 4.7%。 产品景气有望逐渐回暖，新项目投产提供未来增量 据百川盈孚，8 月 25 日聚乙烯/聚丙烯价格分别为 0.82/0.71 万元/吨，较季初+3%/+6%，蒙东动力煤价格 625 元/吨，较季初-4%，公司烯烃产品价格价差逐渐改善，未来伴随国内经济复苏叠加成本压力缓解，我们预计烯烃产品盈利水平有望继续提升。据半年报，公司规划/在建产能众多，20 万吨/年苯乙烯已于 8 月初投产，宁东三期烯烃（除 EVA）已建成投产，定增项目（拟募资不超过 100 亿元，扣费后用于建设 260 万吨/年煤制烯烃和配套 40 万吨/年植入绿氢耦合制烯烃项目（一期））稳步推进，达产后有望巩固公司在煤制烯烃行业龙头地位。 风险提示：原料价格大幅波动；新项目达产不及预期；下游需求不及预期。 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 联系人 张雄 SAC No. S0570121100029 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 华泰证券研究所分析师名录 基本数据 目标价 (人民币) 17.21 收盘价 (人民币 截至 8 月 25 日) 13.56 市值 (人民币百万) 99,440 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 300.22 52 周价格范围 (人民币) 11.47-16.24 BVPS (人民币) 4.79 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 23,300 28,430 32,916 38,040 55,166 +/-% 46.29 22.02 15.78 15.57 45.02 归属母公司净利润 (人民币百万) 7,070 6,303 6,851 9,450 14,169 +/-% 52.95 (10.86) 8.71 37.93 49.93 EPS (人民币，最新摊薄) 0.96 0.86 0.93 1.29 1.93 ROE (%) 23.04 18.61 17.82 20.55 24.38 PE (倍) 14.06 15.78 14.51 10.52 7.02 PB (倍) 3.24 2.94 2.59 2.16 1.71 EV EBITDA (倍) 11.15 12.75 11.67 8.42 6.26 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(2)26101113141617Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(人民币)宝丰能源相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宝丰能源 (600989 CH) 图表1： 可比公司估值表 公司名称 股票代码 股价（元/股） 市值（亿元） EPS（元） P/E（x） 8 月 25 日 8 月 25 日 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 万华化学 600309 CH 92.80 2,914 6.33 7.82 9.11 15 12 10 华鲁恒升 600426 CH 31.82 676 2.57 3.33 3.89 12 10 8 荣盛石化 002493 CH 11.76 1,191 0.59 1.04 1.44 20 11 8 平均 16 11 9 注：可比公司盈利均采用 Wind 一致预期 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 公司收入结构图 图表3： 公司分板块毛利 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表4： 公司费用率变化 图表5： 公司资产负债情况 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表6： 宝丰能源 PE-Bands 图表7： 宝丰能源 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0501001502002503002016201720182019202020212022 2023H1(亿元)焦化产品烯烃产品精细化工产品其他0204060801001202016201720182019202020212022 2023H1(亿元)焦化产品烯烃产品精细化工产品其他-3%0%3%6%9%12%15%20162017201820192020202120222023H1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率合计0%10%20%30%40%50%60%70%010020030040050060070020162017201820192020202120222023H1(亿元)总资产资产负债率0132538Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23(人民币)宝丰能源10x15x20x25x30x0132538Aug-20Feb-2