寿险业绩高增，投资拖累利润

非银行金融 2023 年 08 月 24 日 中国人寿(601628.SH) 寿险业绩高增，投资拖累利润 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 股价：35.00 元 主要数据 行业 非银行金融 公司网址 www.e-chinalife.com 大股东/持股 中国人寿保险(集团)公司/68.37% 实际控制人 中华人民共和国财政部 总股本(百万股) 28,265 流通 A 股(百万股) 20,824 流通 B/H 股(百万股) 7,441 总市值（亿元） 8,060 流通 A 股市值(亿元) 7,288 每股净资产(元) 15.90 资产负债率(%) 91.9 行情走势图 相关研究报告 【平安证券】中国人寿(601628.sh)年报点评-NBV与投资承压，23Q1业绩有望改善20230329 【平安证券】中国人寿(601628.sh)季报点评-22Q3新单增速回落，“开门红”业绩有望改善20221027 证券分析师 王维逸 投资咨询资格编号 S1060520040001 BQC673 WANGWEIYI059@pingan.com.cn 李冰婷 投资咨询资格编号 S1060520040002 LIBINGTING419@pingan.com.cn 研究助理 韦霁雯 一般证券从业资格编号 S1060122070023 WEIJIWEN854@pingan.com.cn 事项： 中国人寿发布 2023 年中报，23H1 寿险总保费 4701 亿元（YoY+7%），EV 为1.3 万亿元（较上年末+2%）；新会计准则下 23H1 归母净利润 362 亿元（YoY -8%），旧准则下 23H1 归母净利润 162 亿元（YoY-36%）。 平安观点：  寿险：储蓄需求释放，新单与 NBV 齐增；但重疾销售仍承压，NBVM 小幅下滑，NBV 增幅不及新单。23H1 国寿总新单 1712 亿元（YoY+23%）、总 NBV 约 309 亿元（YoY+20%）、总 NBVM 测算约 18%（YoY-0.5pct）。 1）从首年期交保费来看，23H1 长险首年期交保费 974 亿元（YoY+22%），十年期及以上首年期交保费 390 亿元（YoY+29%），在总新单中占比 23%（YoY+1pct），预计主要系个险渠道销售的储蓄型产品拉动。 2）分渠道来看，23H1 个险首年期交保费同比+16%，十年期及以上首年期交保费同比+28.9%、在首年期交保费占比 48.6%（YoY+4.8pct）；个险 NBV 约 274 亿元（YoY+13%）、个险 NBVM 约 27%（YoY-1.5pct）。23H1 银保首年期交保费同比+59%，5 年期及以上首年期交保费在首年期交保费占比 43.5%（YoY+11.2pct）。 3）分险种来看，健康险总新单 476 亿元（YoY-1%），其中长险首年期交保费 19 亿元（YoY-37%）、在总新单中占比仅 1.1%（YoY-1pct）。  人力：渠道转型初见成效，代理人队伍规模趋于稳定、新单增长助力产能提升。23H1 个险销售人力 66.1 万人，与 23Q1、22Q4 基本持平；其中营销队伍 42.4 万人、收展队伍 23.7 万人，规模均保持整体稳定。经测算，23H1 代理人的人均产能超过 2.2 万元/月（YoY+29%）。  投资端：权益市场持续震荡，投资收益同比下降。2023 年险企切换 IFRS9，预计大部分股权资产将按照 FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益的资产）计量，公开市场权益品种收益下降，同时投资资产资产减值损失同比多提 72 亿元，23H1 总投资收益率 3.4%（YoY-0.8pct）、综合投资收益率 4.2%（YoY+0.5pct）；受新增配置收益率及权益类品种分红下降影响，净投资收益率约 3.8%（YoY-0.4pct）。  新保险合同准则下，保险公司营业利润分为保险服务和投资两部分，预计23H1 保险服务和投资业务的营业利润分别同比-10%、-35%。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 858,508 826,055 839,592 882,837 945,596 YoY(%) 4.1 -3.8 1.6 5.2 7.1 归母净利润(百万元) 50,766 32,082 25,538 31,193 34,275 YoY(%) 1.0 -36.8 -20.4 22.1 9.9 EVPS(元) 42.56 43.54 47.67 52.35 57.36 P/EV(倍) 0.82 0.80 0.73 0.67 0.61 证券研究报告 中国人寿·公司半年报点评 2/ 5  投资建议：居民保本储蓄需求旺盛、竞品吸引力下降，预计 2023 年寿险新单与 NBV 保持正增长。近期资本市场利好政策不断、流动性保持合理充裕、市场情绪有所修复，长端利率低位震荡，资产端有望迎来改善。基于此，我们调整新单、NBVM和准备金折现率等假设，2023/2024/2025 年预测 EVPS 从 47.65/52.05/56.49 元上调为 47.67/52.35/57.36 元。公司目前股价对应 2023 年 PEV 约 0.73 倍，维持“推荐”评级。  风险提示 1）权益市场大幅波动，β属性导致板块行情波动加剧。2）产品切换带来的负面影响超预期，代理人数量持续下滑、质态提升不及预期，新单与 NBV 不及预期。3）长期利率超预期下行，资产配置承压。 图表1 总新单规模及其同比 图表2 不同渠道和期限新单在总新单占比 资料来源：公司公告，平安证券研究所 资料来源：公司公告，平安证券研究所 图表3 个险代理人数量 图表4 个险代理人产能 资料来源：公司公告，平安证券研究所 资料来源：公司公告，平安证券研究所 -100%-50%0%50%100%150%200%250%0100020003000400050002019H2020H2021H2022H2023H总新单保费（左，亿元）总新单同比增速（右）0%20%40%60%80%100%2019H2020H2021H2022H2023H个险新单占比银保新单占比期缴新单占比十年期新单占比-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%05010015020025019Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q1季末代理人（万人，左）QoQ（右）YoY（右）0%10%20%30%40%50%60%05000100001500020000250002019H2020H2021H2022H2023H代理人产能（元）产能同比增速中国人寿·公司半年报点评 3/ 5 图表5 新业务价值季度累计同比 图表6 半年度新业务价值规模及其同比 资料来源：公司公告，平安证券研究所 资料来源：公司公告，平安证券研究所 图表7 内含价值规模及其较上年末变动 图表8 投资收益率 资料来源：公司公告，平安