核心产品销售持续增长，海外临床顺利推进

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年08月23日增 持荣昌生物（688331.SH）核心产品销售持续增长，海外临床顺利推进核心观点公司研究·财报点评医药生物·生物制品证券分析师：张佳博证券分析师：陈益凌021-60375487021-60933167zhangjiabo@guosen.com.cnchenyiling@guosen.com.cnS0980523050001S0980519010002证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价58.05 元总市值/流通市值31594/20307 百万元52 周最高价/最低价95.50/43.34 元近 3 个月日均成交额137.06 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《荣昌生物（688331.SH）-商业化稳步推进，管线布局全球研发》——2023-03-31《荣昌生物（688331.SH）-核心产品商业化持续推进，差异化布局全球研发管线》 ——2022-11-13两大核心产品销售持续增长，各项费用有所增长。荣昌生物 2023 年上半年实现营收 4.22 亿元（+20.6%），单二季度营收 2.54 亿元（+26.9%）；营收增长主要是由于泰它西普和维迪西妥单抗的销售收入增加；上半年亏损 7.03亿元（去年同期亏损 4.89 亿元）。公司上半年的研发费用为 5.40 亿元（+20.2%）；销售费用 3.50 亿元（+133.5%），销售费用率 82.9%（+40.1pct），销售费用大幅增长是因为公司商业化团队一线销售人员扩充以及商业化推广力度加大。泰它西普多项适应症在中美两地推进临床。泰它西普的 SLE 适应症正在推进国际多中心的 3 期临床，重症肌无力的 3 期临床申请也已被 FDA 批准，并获得授予快速通道资格认定。此外，原发性干燥综合症(pSS)、IgAN 等适应症的 3 期临床方案也获得了美国 FDA 的同意。在中国，除了已经获批上市的 SLE适应症之外，重症肌无力、pSS、IgAN、NMOSD 等均在进行 3 期临床，有望拓展泰它西普在自免领域的覆盖范围。维迪西妥单抗海外启动一线适应症的 3 期临床。海外合作伙伴 Seagen 已经在 23Q3 启动了维迪西妥单抗联合 K 药一线治疗 HER2 阳性的 mUC 患者的 3 期临床，同时维迪西妥单抗单药二线治疗 HER2 表达 mUC 患者的关键 2 期临床也在美国继续推进。维迪西妥单抗在国内也在探索单药或联合在膀胱癌、胃癌、乳腺癌等瘤种的应用。风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；创新药销售不及预期。投资建议：下调盈利预测，维持 “增持”评级。由于今年的销售受到疫情等事件的影响，我们下调全年的盈利预测，预计2023-2025 年公司营收为11.95/18.37/28.10 亿元（前值 13.70/21.27/29.47亿元），同比增长 54.8%/53.7%/52.9%；归母净利润为-10.65/-6.09/1.48亿元（前值-7.39/-4.17/1.49 亿元）。公司在国内的销售持续增长，海外临床顺利推进。两大核心产品泰它西普和维迪西妥单抗均具备差异化竞争优势，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)1,4267721,1951,8372,810(+/-%)46753.3%-45.9%54.8%53.7%52.9%净利润(百万元)276-999-1065-609148(+/-%)-139.6%-461.6%-----124.3%每股收益（元）0.56-1.84-1.96-1.120.27EBITMargin11.5%-154.8%-100.2%-40.4%1.3%净资产收益率（ROE）8.0%-20.1%-27.2%-18.4%4.3%市盈率（PE）102.9-31.6-29.7-51.9213.0EV/EBITDA125.5-30.5-30.9-56.9159.1市净率（PB）8.256.348.079.569.15资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2两大核心产品销售持续增长。荣昌生物 2023 年上半年实现营收 4.22 亿元（+20.6%），单二季度营收 2.54 亿元（+26.9%）；营收增长主要是由于泰它西普和维迪西妥单抗的销售收入增加。公司上半年亏损 7.03 亿元，较去年同期的 4.89亿元有所扩大。图1：荣昌生物营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：荣昌生物单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：荣昌生物归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：荣昌生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司各项费用均有增长。荣昌生物上半年的研发费用为 5.40 亿元（+20.2%）；销售费用 3.50 亿元（+133.5%），销售费用率 82.9%（+40.1pct），销售费用大幅增长因为公司商业化团队一线销售人员扩充以及商业化推广力度加大；管理费用1.64 亿元（+57.7%），管理费用率 38.8%（+9.1pct）。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：荣昌生物毛利率变化情况图6：荣昌生物研发费用及研发费用率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：荣昌生物销售费用及销售费用率情况图8：荣昌生物管理费用及管理费用率情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理泰它西普多项适应症在中美两地推进临床。泰它西普的 SLE 适应症正在推进国际多中心的 3 期临床，重症肌无力的 3 期临床申请也已被 FDA 批准，并获得授予快速通道资格认定。此外，原发性干燥综合症(pSS)、IgAN 等适应症的 3 期临床方案也获得了美国 FDA 的同意。在中国，除了已经获批上市的 SLE 适应症之外，重症肌无力、pSS、IgAN、NMOSD 等均在进行 3 期临床，有望拓展泰它西普在自免领域的覆盖范围。维迪西妥单抗海外启动一线适应症的 3 期临床。海外合作伙伴 Seagen 已经在 23Q3启动了维迪西妥单抗联合 K 药一线治疗 HER2 阳性的 mUC 患者的 3 期临床，同时维迪西妥单抗单药二线治疗 HER2 表达 mUC 患者的关键 2 期临床也在美国继续推进。维迪西妥单抗在国内也在探索单药或联合在膀胱癌、胃癌、乳腺癌等瘤种的应用。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图9：泰它西普、维迪西妥单抗研发情况资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理商业化团队不断扩大