调整2023-25E预测及目标价，维持“买入”评级

浦银国际研究 财务模型更新 | 互联网行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 用友网络（600588.CH）：调整 2023-25E预测及目标价，维持“买入”评级 调整目标价至人民币 21 元，维持“买入”评级。 组织模式升级导致收入阶段性下降。由于公司进行了组织模式升级，业务组织变革需要一定的转换时间，对公司上半年收入造成了较大影响。公司 2Q23 收入人民币 18.9 亿元，同比下降 16%，低于市场预期17%；其中，云服务业务收入为 14.0 亿元，同比下降 10%，收入占比74%；其他业务收入为 5.0 亿元，同比下降 28%。由于收入阶段性下滑和人员成本的增加，毛利率同比下降 9 个百分点至 52.2%；归母净亏损为 4.5 亿元，市场预期亏损 2.3 亿元；净亏损率为 23.7%。 云业务稳步推进，持续贯彻订阅优先策略。截至 1H23，公司云业务相关合同负债同比增长 25.9%，订阅相关合同负债同比增长 41.5%，年度经常性收入（ARR）同比增长 22.6%。按客户分类，1H23 企业客户收入同比下降 3.8%至 30.8 亿元，其中云服务收入增长 3.8%；政府与其他公共组织客户收入下降 19.2%至 2.5 亿元，其中云服务收入下降 15.7%。下半年，公司将继续深化大企行业化经营、加速发展业务运营服务和数据服务等新业务、打磨成熟 BIP 产品、促进降本增效等关键战略。随着公司组织模式升级基本完成，7 月合同签约金额实现同比增长 24%，预计下半年公司收入将重回良好增长轨道。 维持“买入”评级，下调目标价至人民币 21 元。由于公司组织升级影响，我们下调公司 2023E/2024E 收入预测 13%/13%，下调目标价至人民币 21 元，对应 2023E/2024E 7.2/6.0x P/S。虽然公司组织模式调整会给收入带来阶段性影响，我们依然看好公司作为行业龙头持续受益于信创国产替代趋势，维持“买入”评级。 投资风险：客户拓展不及预期；利润改善不及预期。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 营业收入 8,932 9,262 10,010 12,030 14,264 经营利润 779 251 (404) 481 1,569 净利润 682 225 (454) 433 1,412 目标 PS(x) 7.2 6.0 5.1 E=浦银国际预测， 资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 财务模型更新 用友网络（600588.CH） 赵丹 互联网分析师 dan_zhao@spdbi.com (852) 2808 6436 杨子超 互联网助理分析师 charles_yang@spdbi.com (852) 2808 6409 2023 年 8 月 21 日 评级 目标价（人民币） 21 潜在升幅/降幅 +23% 目前股价（人民币） 17.1 52 周内股价区间（人民币） 16.28-28.82 总市值（百万人民币） 58,706 30 日均成交额（百万人民币） 469 注：截至 2023 年 8 月 18 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 扫码关注浦银国际研究 CNY16.00CNY 31.91CNY 17.10CNY 21.00 2023-08-21 2 财务报表分析与预测利 润 表现 金 流 量 表人 民 币 百 万 元FY21FY22FY23EFY24EFY25E人 民 币 百 万 元FY21FY22FY23EFY24EFY25E收 入8,932 9,262 10,010 12,030 14,264净利润682 225 (454) 433 1,412 收入成本 (3,461) (4,041) (4,648) (5,293) (5,991)折旧122 132 127 209 306 毛 利 润5,471 5,221 5,362 6,737 8,273 摊销334 432 659 506 389 销售费用 (2,027) (2,235) (2,632) (2,887) (3,138)其他经营现金流165 (503) (111) (362) (404) 管理费用 (1,072) (1,117) (1,175) (1,323) (1,426)经 营 现 金 流1,304 286 221 786 1,702 研发费用 (1,704) (1,754) (2,033) (2,045)(2,140) 财务费用 (79) 12 (23) - -固定资产(1,000)