利率专题：机构在交易什么？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 机构在交易什么？ 2023 年 08 月 08 日 政治局会议后，10 年国债收益率先升后降，随后维持横盘震荡，在此期间机构行为发生了哪些变化，后市如何展望？本文聚焦于此。 ➢ 市场交易反复“拉扯” 政治局会议召开后，债市利率先是快速调整上行，但后续随着政策信号频频释放，市场反而再次“失去方向”，交易反复“拉扯”，或者说当前的方向是有锚点的，毕竟无论是政策的出台落地，还是政策的实际效果，均仍需等待。 当前的锚点在于：从目前的经济基本面和资金面出发，市场并无太大调整风险，10 年国债收益率预计也难以向上突破 2.70%，从市场表现来看，其中 2.67%甚至也成为了相对关键的点位，触及后再次入场的机会便逐步有所显现，从而稳住长端利率并向下。但与此同时，政策和基本面的向上支撑力量，也不得不考虑。 ➢ 机构交易上有何特征？ 政治局会议后，止盈盘迅速撤出，配置盘快速入场；随后在政策信号频出、市场对政策进一步出台落实的等待之下，机构之间展开反复“拉扯”：（1）阶段1：7/25-7/26，债市调整上行，止盈盘迅速撤出，跌过之后配置盘快速入场；（2）阶段 2：7/28-8/1，27 日债市短暂回归平静之后，“认房不认贷”的政策表述再次点燃投资者情绪，行情继续演绎；（3）阶段 3：8/2-8/4，市场仍在等待政策出台落实，多头氛围增强，债市加速交易博弈政策和现实的情景，仿佛再度上演。 分券种看：（1）利率债：农商行自营是主要买入力量，期限以 7-10Y 为主，买入时点集中于阶段 1 和阶段 2，阶段 3 机构之间的“拉扯”有所减弱；（2）信用债：理财是主要买盘，净买入主要集中于阶段 2，期限以 1Y 以下为主；基金净买入也以 1Y 以下为主；券商则主要卖出 1Y 以下品种。（3）二永债：农商行是主要买入力量，期限以 1-3Y 为主；基金主要净卖出 1Y 以下二永债，券商在阶段 2 的净卖出以 1-3Y 为主；阶段 3 基金增加 1-3Y 净买入，券商保持净卖出。 从各机构角度看：（1）农商行自营：主要净买入 7-10Y 利率债，买入时点集中于阶段 1 和阶段 2，阶段 3 参与力度减弱。（2）保险：仍主要净买入 20-30Y利率债，阶段 1 买入力度更大些；阶段 2 开始净卖出 10Y 以下利率债，整体转向超长端资产；对二永债也有一定支撑。（3）基金：7/26 大幅卖出 7-10Y 利率债，阶段 2 延续净卖出 5-10Y 利率债，同时增加对 1-3Y 利率债的净买入；阶段3 对短端信用债的买入力度有所增强。（4）理财：主要买入 1Y 以下的信用债和利率债。阶段 1 明显加大对 1Y 以下利率债的净买入，阶段 2 对 1Y 以下信用债的净买入力度有所增强，同时增加对 1Y 以下二永债的净卖出。（5）券商：交易也主要集中于利率债，阶段 1 主要卖出 7-10Y 利率债，阶段 2 延续净卖出，而阶段 3 开始对不同期限利率债增加净买入，特别是 3-5Y 利率债。 由此展望后市：当前市场仍在等待，机构交易反复“拉扯”，后续政策出台或引发阶段性波动，但偏弱基本面和偏松资金面之下，我们预计上行风险和空间预计仍有限，2.70%或是阻力位和入场点位，后续关注政策出台、实际效果以及货币政策的边际变化，但机会和空间也需合理评估。信用债和二永债方面，即使政策出台引发利率调整，但在资金偏宽的前提下，信用债或仍能维持稳定态势，利差被动走扩后反而给出空间，由此理财出现双向负反馈的概率或不高，其配置力量对短端品种仍有支撑，化债政策支持下可关注一些结构性机会。此外，3-4 年二永债目前仍有空间，城投产业永续品种亦可积极关注。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 研究助理 郎赫男 执业证书： S0100122090052 电话： 15618988818 邮箱： langhenan@mszq.com 相关研究 1.城投主体研究与分析系列：多视角再看主体：山东（鲁南经济圈）-2023/08/07 2.可转债打新系列：双良转债：清洁能源解决方案提供商-2023/08/07 3.城投随笔系列：天津，破局-2023/08/07 4.可转债周报 20230806：转债多因子 8 月持仓组合-2023/08/06 5.城投、产业利差跟踪周报 20230806：中低评级城投、产业利差压缩-2023/08/06 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 市场交易反复“拉扯” ................................................................................................................................................. 3 2 机构交易上有何特征？ ............................................................................................................................................. 7 3 小结 ..................................................................................................................................................................... 18 4 风险提示 .............................................................................................................................................................. 20 插图目录 .................................................................................................................................................................. 21 表格目录 ............................................................................................................................................