农林牧渔行业专题研究：复盘粮价周期，掘金种植链

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 农林牧渔 复盘粮价周期，掘金种植链 华泰研究 农林牧渔 增持 (维持) 研究员 熊承慧，PhD SAC No. S0570522120004 SFC No. BPK020 xiongchenghui@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 冯源 SAC No. S0570522070001 fengyuan016921@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 张正芳 SAC No. S0570123010003 zhangzhengfang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 隆平高科 000998 CH 21.50 买入 荃银高科 300087 CH 20.50 买入 大北农 002385 CH 10.14 买入 海大集团 002311 CH 63.04 买入 资料来源：华泰研究预测 2023 年 8 月 15 日│中国内地 专题研究 核心观点：粮价反弹引发关注，种植链条上下掘金 7 月以来，在黑海协议中断、厄尔尼诺预期增强等多重因素的推动下，全球粮价步入反弹通道，市场关心粮食板块是否迎来新的投资机遇。本篇报告从周期复盘的视角出发，总结低库存、高油价、宽货币、黑天鹅是支撑粮价牛市的核心四要素。今年主要农产品均面临边际扰动，粮食板块或存在预期差，带来上游种业与下游饲料板块的投资机会。推荐种子板块（隆平高科、荃银高科、大北农等），建议关注饲料龙头海大集团的相对优势。 历史复盘：粮价周期长短嵌套，四大要素驱动“粮牛” 复盘过去 50 年，全球粮价具有 10 年长周期、同时嵌套单品种 3-6 年短周期的特征。我们总结认为低库存、高油价、宽货币、黑天鹅是全球粮价牛市的核心四要素。其中，2004 年~2008 年，在低库存和连续突发事件的带动下，全球粮价出现了 4 年上涨 1.74 倍的“粮价长牛”。国内外粮价的历史分歧主要源自国内粮食政策的影响，市场化变革下两者联动性有望提升。另外，历史经验显示厄尔尼诺天气或偏向利多稻米/小麦、利空大豆，但非粮价牛熊主因。立足当下，我们认为 2022 年或是粮价大周期顶点年份，今年四要素矛盾有所缓解、但边际扰动不断，粮价或维持高位震荡。 国内粮价分析：Q3 粮价易涨难跌，关注短期事件催化 从季节性来看，Q3 为国内粮价易涨难跌的旺季窗口。分品种来看，稻米上半年受益于供应压力缓解，价格整体走强，短期台风过境、印度出口禁令或对价格形成支撑；小麦上半年高位回落后震荡上行，短期黑海协议终止、新麦产量减少或继续支撑国内麦价，同时关注最低收购价上调与种植成本上升对小麦价格的托底作用；玉米上半年先跌后涨，后市进口玉米到港或缓解国内供给短缺格局；大豆上半年整体回落，8 月美国主产区天气转好或导致后市价格承压。 粮价对种植链的影响：种业受益“后周期”，下游降本盈利改善 上游为农资，粮价与种子销售收入、地租收入正相关，当粮价下跌时，地租收入增速往往同步放缓，而种子收入增速在 1-2 年后才放缓；中游种植产业景气度与粮价高低直接相关；下游粮油、饲料加工成本与粮价正相关，其中饲料调价存在滞后性，因此农产品价格下行时饲料毛利率和吨毛利通常上行；饲料下游为畜禽养殖业，粮价高位时养殖现金成本压力更大，更有利于行业落后产能去化、周期见底。 投资建议：粮价下行缓于预期，种业饲企蕴含机遇 粮价高位震荡下，种业与饲料板块阶段性受益。由于农产品跌价对粮农种植积极性、饲料企业定价的影响均存在滞后性，因此粮价见顶回落后饲料盈利有望上行，1-2 年内种子收入有望维持高增；同时，考虑到外部因素扰动，本轮粮价下行斜率或较为平缓，有利于延长板块受益时间。推荐种子板块（隆平高科、荃银高科、大北农等），建议关注饲料龙头海大集团的相对优势。 风险提示：政策变动风险，自然灾害风险等。 (18)(12)(6)17Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)农林牧渔沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 农林牧渔 正文目录 报告亮点 ....................................................................................................................................................................... 3 复盘：国际长短周期嵌套，国内走势有何异同？ ......................................................................................................... 4 长周期：国际粮价周期约 10 年 ............................................................................................................................. 4 短周期：单品种周期约 3-6 年 ............................................................................................................................... 5 国内外对比：关联性持续增强，历史分歧源自政策调控 ....................................................................................... 7 判断：识别涨价四大动因，本轮周期走到哪了？ ....................................................................................................... 11 粮价牛市四要素：低库存、高油价、宽货币、黑天鹅 ......................................................................................... 11 1）低库存：与“高粮价”历史同频概率 88% ............................................................................................ 12 2）高油价：与“高粮价”历史同频概率 88% .............................................................................