同程旅行(0780.HK)强业务韧性，乘大势而起

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 同程旅行 (780 HK) 港股通 强业务韧性，乘大势而起 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 买入 目标价(港币): 21.00 2023 年 8 月 09 日│中国香港 互联网 深耕下沉市场，积极把握旅游新趋势 同程旅行由同程网络和艺龙合并而来，是中国领先的 OTA 平台，聚焦下沉市场，积极迎合市场趋势。当前旅游业正在快速恢复，“国民新旅游”趋势展现需求端对于旅游产品多元化及品质的关注。公司依托腾讯的庞大流量体量与携程的领先酒店库存资源，在稳固竞争优势的同时积极发掘新增长点，业绩表现有望大幅提升。我们预计 2023/2024/2025 年公司营收分别为 111.3亿/138.2 亿/166.8 亿元，yoy+69%/24%/21%；经调整净利润分别为 19.0亿/24.7 亿/30.8 亿元，yoy+17.1%/17.9%/18.5%。假设汇率（港币兑人民币）为 1.13，基于 PE 估值法，参照可比公司估值给予同程旅行 2023 年 22X PE 估值，对应目标价 21 港币，首次覆盖给予“买入”评级。 国内旅游整体复苏强劲，三大板块未来增长可期 旅游业受疫情影响严重，随着疫情的稳定与政策的优化，在线旅游业已经迎来大复苏，23Q1 在线旅游预订交易额同比增长 76%。在线出行方面，国内民航和铁路发送旅客均有较大恢复，23Q1 分别同比增长 70%和 68%，汽车票线上化率将成为未来增长助推力；在线住宿方面，星级酒店相关指标已基本恢复至 2019 年同期水平，19Q1 平均出租率为 48.9%，23Q1 恢复至43.3%，未来在线渗透率提升将带来新增长；在线度假方面，跨省游或将成为度假业务高增长点。据广之旅旅行社数据预计，23 年暑期跨省游人数同比增长三倍。竞争格局方面，与携程旅行业务互补，与美团差异化竞争，共享下沉市场增量。 腾讯携程赋能流量与旅游资源供给，竞争优势稳定 依托前两大股东腾讯和携程，持续获得流量和旅游资源支持。流量端方面，与腾讯签订广告及营销推广服务协议，微信小程序成为同程旅行关键流量入口与下沉市场战略助推力。截至 23Q1，同程旅行 MAU 中 83.3%来自微信小程序，同程旅行微信平台上约 68.7%的新付费用户来自中国非一线城市。旅游资源方面，与携程签订旅游资源销售框架协议共享携程庞大酒店资源。2022 年，同程旅行来自携程支付的产品佣金占同程旅行总营收的 26%。 逆势扩张战略助力疫情盈利，新增长点发掘助推未来发展 疫情期间公司持续提高销售及营销开支占比，助推用户数和业务份额逆势增长，以量取胜，疫情三年均盈利彰显公司业务韧性与管理层前瞻性。在未来，公司将持续探索业务新增长点，致力于提升付费用户数渗透率和扩充全场景细分领域产品，公司盈利能力有望进一步优化。 风险提示：市场竞争加剧风险、维系业务关系风险、留存及扩大用户群风险。 研究员 苏燕妮 SAC No. S0570523050002 SFC No. BTT483 suyanni@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (港币) 21.00 收盘价 (港币 截至 8 月 8 日) 18.00 市值 (港币百万) 40,515 6 个月平均日成交额 (港币百万) 75.29 52 周价格范围 (港币) 11.62-20.40 BVPS (人民币) 7.23 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 7,538 6,585 11,127 13,824 16,677 +/-% 27.07 (12.64) 68.97 24.24 20.64 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,309 646.70 1,903 2,472 3,078 +/-% 37.47 (50.61) 194.31 29.86 24.52 EPS (人民币，最新摊薄) 0.58 0.29 0.84 1.09 1.34 ROE (%) 8.96 4.18 11.53 13.49 14.84 PE (倍) 24.21 44.69 17.84 13.87 11.24 PB (倍) 2.08 1.83 1.96 1.77 1.56 EV EBITDA (倍) 22.90 43.50 20.21 13.51 8.98 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(4)0481113161820Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(港币)同程旅行相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 同程旅行 (780 HK) 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 3 与市场不同的观点 ......................................................................................................................................................... 3 旅游环境强势向暖，差异化竞争共享市场增量 ............................................................................................................. 4 国内旅游强劲复苏，新趋势带动新增长 ................................................................................................................ 4 三大 OTA 错位竞争，市场格局稳固 ...................................................................................................................... 7 深耕下沉市场，打造一站式旅游平台 ......................................................................................................................... 10 竞争优势：腾讯流量入口与携程酒店共享 ...................................................