山西焦煤(000983)2Q23焦煤价格走弱致盈利下滑

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 山西焦煤 (000983 CH) 2Q23 焦煤价格走弱致盈利下滑 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 10.10 2023 年 8 月 08 日│中国内地 煤炭 焦煤价格承压致盈利环比下滑；维持“增持” 山西焦煤 1H23 实现归母净利润 45.2 亿元，同比下滑 29.4%。其中 2Q23实现营收 128 亿元，环比/同比下滑 13.2%/11.3%；归母净利润 20.5 亿元，环比/同比下滑 17.1%/36.8%。2Q23 公司业绩下滑主要受焦煤价格大幅走弱影响，从焦煤市场价格表现来看，2Q23 山西主焦煤平均价格为 1,810 元/吨，环比/同比下滑 23.9%/40.9%。虽然焦煤价格中枢或在基本面宽松的环境下承压，但公司作为焦煤龙头将受益于长协销售机制下带来的盈利稳定性。基于煤炭基准价格的下调，23/24 年公司净利预测下修至 92.6 亿/79.1亿元（原值 102.4 亿/93.8 亿元）。维持“增持”评级，目标价从 11.8 元调整至 10.1 元，基于 7.3x 2024E PE，与 2019 年来平均 PE 一致， 2023-25E EPS 为 1.63/1.39/1.23 元。 焦煤价格下行挤压板块毛利；电力板块毛利有所改善 受焦煤价格下滑影响，公司煤炭板块 1H23 营收同比下滑 19.7%，板块营收贡献同比下滑 3.1 个百分点至 62.3%；营业成本小幅下滑 1.33%。煤炭板块毛利率为 65.3%，同比下滑 6.5 个百分点。公司电力板块受益于期间动力煤原料价格下行影响毛利扭亏，1H23 板块毛利率同比提升 9.2 个百分点至1.0%。焦炭板块受整体煤焦钢产业低迷影响亏损扩大，毛利率下滑 3.0 个百分点至-0.1%。财务方面，公司债务规模继续优化，截止报告期末公司资产负债率为 52.1%，较去年末的 55.0%收缩 2.9 个百分点。 2023 焦煤供应增加抑制价格表现 我们预计 2023 年山西低硫主焦煤均价将从 2022 年的 2,681 元/吨下移至 1,800 元/吨，供给端增量将是焦煤价格下移的主要驱动力：1）运输恢复后蒙古焦煤进口的大幅增长；2）俄煤东移引致中国进口量的增加；3）澳煤进口放开后高品质炼焦煤对于国内配焦煤的供给撬动；4）动力煤价格走弱导致原本流向动力煤的配焦煤回流到焦煤供给。我们预计这以上方面可以形成全年 3,500-4,000 万吨左右的有效供应增加量。相较于今年供应端较为确定的增长态势，需求端则受钢铁产量平控以及地产疲弱影响缺乏增长驱动力，导致基本面转向宽松化，从而对焦煤价格形成较为明显的压制。 风险提示：炼焦煤进口超预期；钢铁需求弱于预期。 研究员 王帅 SAC No. S0570520110001 SFC No. AOH868 bruce.wang@htsc.com +(86) 21 2897 2099 基本数据 目标价 (人民币) 10.10 收盘价 (人民币 截至 8 月 7 日) 8.74 市值 (人民币百万) 49,618 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 468.23 52 周价格范围 (人民币) 8.66-15.24 BVPS (人民币) 6.28 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 45,285 65,183 55,887 51,035 48,445 +/-% 34.15 43.94 (14.26) (8.68) (5.07) 归属母公司净利润 (人民币百万) 4,166 10,722 9,262 7,913 6,966 +/-% 112.94 157.38 (13.62) (14.56) (11.97) EPS (人民币，最新摊薄) 0.73 1.89 1.63 1.39 1.23 ROE (%) 20.18 38.57 26.42 20.20 16.13 PE (倍) 11.91 4.63 5.36 6.27 7.12 PB (倍) 2.20 1.50 1.34 1.20 1.10 EV EBITDA (倍) 7.67 2.27 3.18 3.36 3.50 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (9)(5)(1)480481216Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23(%)(人民币)山西焦煤相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 山西焦煤 (000983 CH) 图表1： 主要调整 前值 现值 调整幅度(%) 目标价（RMB） 11.8 10.1 (14.4) 2023E 2024E 前值 现值 调整幅度(%) 前值 现值 调整幅度(%) 煤炭价格 秦皇岛 5,500 卡动力煤均价（元/吨） 950 900 (5.3) 850 800 (5.9) 山西低硫主焦煤（元/吨） 1,800 1,800 0.0 1,500 1,450 (3.3) 中价新华长协价格指数 1,700 1,650 (2.9) 1,600 1,500 (6.3) 财务数据（百万元） 营业收入 56,997 55,887 (1.9) 53,233 51,035 (4.1) 营业成本 31,665 31,665 0.0 30,214 29,997 (0.7) 毛利润 25,332 24,222 (4.4) 23,019 21,037 (8.6) 归母净利润 10,237 9,262 (9.5) 9,383 7,913 (15.7) 资料来源：华泰研究预测 图表2： 主要半年度经营及财务数据 1H20 2H20 1H21 2H21 1H22 2H22 1H23 煤炭板块 营业收入（百万元） 7,818 9,912 10,862 23,574 21,383 25,061 17,166 营业成本（百万元） (2,860) (6,992) (5,374) (9,103) (6,028) (8,804) (5,949) 毛利润（百万元） 4,958 2,920 5,488 14,471 15,355 16,256 11,217 电力板块 营业收入（百万元） 2,931 2,850 2,811 3,114 3,275 3,970 3,537 营业成本（百万元） (2,740) (2,746) (2,996) (4,706) (3,545) (3,834) (3,502) 毛利润（百万元） 191 104 (184) (1,592) (270) 136 35 焦炭板块 营业收入（百万元） 3,756 3,619 4,148 6,313 6,388 6,388 5,2