信义光能(00968.HK)上半年成本高企致利润承压，下半年盈利有望改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年08月04日增 持信义光能（00968.HK）上半年成本高企致利润承压，下半年盈利有望改善核心观点公司研究·财报点评电力设备·光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：陈抒扬010-880053130755-81982965wangweiqi2@guosen.com.cnchenshuyang@guosen.com.cnS0980520080003S0980523010001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价7.37 港元总市值/流通市值65616/65616 百万港元52 周最高价/最低价12.97/7.07 港元近 3 个月日均成交额161.59 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《信义光能（00968.HK）-深耕光伏玻璃行业，成本优势显著》 ——2023-06-232023H1 公司实现归母净利润 12.9 亿元，同比-27%。2023H1 公司实现营收112.6 亿元，同比+25%；实现归母净利润 12.9 亿元，同比-27%。2023H1 公司毛利率为 22%，同比-8pcts；净利率为 14%，同比-7pcts；公司期间费用率为 6.6%（+1.1pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.5%（+0.4pcts）、2.1%（同比持平）、2.6%（+0.2pcts）、1.4%（+0.6pcts），其中财务费用率上升主要系因港币借款利率上升所致。光伏玻璃上半年成本高企致利润承压，下半年盈利有望改善。分业务来看，2023H1 光伏玻璃实现营业收入 97.3 亿元，同比+31%；毛利率 15%，同比-8pcts；光伏电站运营实现营业收入 13.7 亿元，同比-2%；毛利率 70%，同比-4pcts。23Q1 光伏玻璃价格低位运行，叠加能源及原材料成本维持高位，公司光伏玻璃业务利润承压。23Q2 起天然气、纯碱采购成本回落，公司光伏玻璃毛利率环比有所提升。随着 23Q2 末硅料价格见底，下游装机需求有望释放，叠加纯碱价格大幅下降，公司盈利有望改善。光伏玻璃扩产放缓，公司有望受益集中度提升。当前光伏玻璃毛利率处于低位，投资进入及退出门槛较高，行业产能监管力度加大，中尾部企业面临亏损。我们预计未来行业将出现阶段性供给偏紧的局面，光伏玻璃行业集中度有望提高。组件价格大幅下降，光伏电站建设有望提速。硅料价格加速下行进入底部区间，组件价格大幅下降，光伏电站投资收益率改善显著，公司电站建设有望提速。我们预计2023-2025年公司分别新增光伏装机1.0/1.0/1.0GW，2023-2025 年底光伏累计装机容量达到 5.9/6.9/7.9GW。2023-2025年光伏发电业务实现营业收入 29/34/38 亿元，同比增长 16%/16%/14%。风险提示：光伏玻璃产销不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。投资建议：考虑上半年天然气价格上涨致光伏玻璃利润承压，下调 2023 年公司盈利预测，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润为 41.5/66.5/80.4亿元（原预测 49.5/66.5/80.4 亿元），同比增速 21%/60%/21%（原预测45%/34%/21%），摊薄 EPS 为 0.47/0.75/0.90 元，对应 2023-2025 年动态 PE为 15/9/8 倍，维持“增持” 评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)13,13418,35125,74937,74045,960(+/-%)26.7%39.7%40.3%46.6%21.8%净利润(百万元)40263412414566458036(+/-%)4.9%-15.2%21.5%60.3%20.9%每股收益（元）0.450.380.470.750.90EBITMargin39.3%24.8%21.8%23.5%23.3%净资产收益率（ROE）16.2%12.8%14.4%20.6%22.1%市盈率（PE）15.017.714.69.17.5EV/EBITDA12.613.510.67.86.8市净率（PB）2.442.282.101.881.66资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22023H1 公司实现归母净利润 12.9 亿元，同比-27%。2023H1 公司实现营收 112.6 亿元，同比+25%；实现归母净利润 12.9 亿元，同比-27%，主要系因光伏玻璃价格低位运行，叠加 23Q1 管道天然气价格上涨，利润承压所致。图1：公司营业收入及增速（亿元、%）图2：公司半年度营业收入及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（亿元、%）图4：公司半年度归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率有所下滑，期间费用率小幅波动。2023H1，公司毛利率为 22%，同比-8pcts；净利率为 14%，同比-7pcts。公司期间费用率为 6.6%（+1.1pcts），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.5%（+0.4pcts）、2.1%（同比持平）、2.6%（+0.2pcts）、1.4%（+0.6pcts），其中财务费用率上升主要系因港币借款利率上升所致。现金流充裕，营运能力持续改善。2023H1，公司净利润现金含量维持高位；存货及应收账款周转天数环比下降，营运能力持续改善，主要系因收到光伏电站可再生能源补贴及光伏玻璃加速去库所致。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率、净利率变化图6：公司期间费用占比情况变化资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：公司经营活动现金流情况图8：公司营运能力指标变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理分业务来看，2023H1 光伏玻璃实现营业收入 97.3 亿元，同比+31%；毛利率 15%，同比-8pcts；光伏电站运营实现营业收入 13.7 亿元，同比-2%；毛利率 70%，同比-4pcts。图9：光伏玻璃收入及毛利率（亿元、%）图10：光伏电站运营收入及毛利率（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告42023 年 2 月因节后复工复产造成短期错配，管道天然气价格大幅上涨。以合肥为例，工业管道气价格 3 月环比上涨 45%。23Q2 起天然气供应缓解，价格有所回落。23Q1 光伏玻璃价格低位运行，叠加管道天然气价格上涨，公司光伏玻璃业务利润承压。23Q2 管道天然气价格回落，公司光伏玻璃毛