顺周期核心标的，钢铁及石化下游景气度全面回暖，带动工业气体量价齐增

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 杭氧股份（002430） 证券研究报告 2023 年 08 月 03 日 投资评级 行业 机械设备/专用设备 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 34.51 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 984.55 流通 A 股股本(百万股) 964.19 A 股总市值(百万元) 33,976.66 流通 A 股市值(百万元) 33,274.06 每股净资产(元) 8.87 资产负债率(%) 51.85 一年内最高/最低(元) 45.25/31.37 作者 李鲁靖 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 朱晔 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522080001 zhuye@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《杭氧股份-公司点评:杭氧中标 8 套11 万空分大单，其中 6 套为全球单厂规模 最 大 的 煤 制 烯 烃 项 目 赋 能 》 2022-12-30 2 《杭氧股份-公司点评:杭氧特气引入战投落地，电子特气加速布局，有望开启全新增长曲线》 2022-12-08 3 《杭氧股份-季报点评:利润增速超预期，工业气体龙头加速特种气体布局》 2022-10-26 股价走势 顺周期核心标的，钢铁及石化下游景气度全面回暖，带动工业气体量价齐增 6 月以来钢铁石化全面回暖，下游需求旺盛带动工业气体量价齐增。 1）钢铁开工率：7 月国内高炉开工率 83.6%，同比+7.42pct，环比+0.44pct；电炉开工率 62.2%，同比+12.18pct，环比+1.92pct。 2）钢铁产量：23 年上半年，钢材产量 6.77 亿吨，同比+4.4%；国内粗钢产量 5.36亿吨，同比+1.3%。6 月，钢材产量 1.20 亿吨，同比+5.40%，环比+1.4%；粗钢产量0.91 亿吨，同比+0.40%，环比+1.1%。 3）石化炼化：23 年上半年，国内原油加工量 3.64 亿吨，同比+9.9%；乙烯产量 1543万吨，同比+3.8%。6 月原油加工量 0.61 亿吨，同比+10.25%；乙烯产量 238 万吨，同比-0.80%。国内乙烯有望迎来扩产高峰期，预计十四五末，我国乙烯产能将达 7000万吨/年左右，CAGR 为 14.8%，石化行业需求旺盛。 7 月国内大宗气体价格显著回暖，零售气体业务带来较大业绩弹性。 国内氧气价格 563 元/吨，同比+17.79%；氮气价格 570 元/吨，同比-4.59%；氩气价格 1145 元/吨，同比+75.6%。目前杭氧股份的零售气体业务占气体业务收入的约20%，有望贡献业绩弹性。 投资逻辑： 1）上游设备龙头+中游气体龙头，全产业链优势明显，国产替代空间较大。杭氧作为国内国内空分设备的龙头，市占率超过 50%，依托空分装置优势，从上游设备制造向中游气体供应切入，在增量市场的市占率接近 50%，全产业链优势明显。我国工业气体市场规模接近 2000 亿元，海外企业仍占有较大的存量市场份额；目前国内厂商在新增订单上占据明显优势，外资逐渐退出中国市场，国产替代空间较大。 2）国内工业气体竞争格局迎来优化，盈德杭氧两大巨头有望 3 年内迎来整合。从全球工业气体发展史来看，市场集中度呈现不断提升态势，林德、法液空等巨头在收购兼并中不断扩大规模，市场由无序竞争逐渐向寡头垄断发展，竞争格局得到改善。盈德与杭氧作为国内工业气体的前两大巨头企业，在设备制造与气体供应领域的优势互补，协同效应明显。在杭氧间接控股股东杭州资本的推动下，二者预计将在 3 年内开启整合。 盈利预测：由于大宗气体及特种气体价格存在波动，我们对盈利预测进行调整，预计 23-25 年实现归母净利润 14.86、18.39、22.24 亿元（前值：15.75、19.89、26.80亿元），同比+22.78%、23.75%、20.92%，对应 PE 为 22.86、18.48、15.28，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，气体价格波动，产能建设不达预期的风险 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 11,877.84 12,803.21 15,217.14 18,101.68 21,226.25 增长率(%) 18.53 7.79 18.85 18.96 17.26 EBITDA(百万元) 2,773.54 3,064.95 3,183.65 3,779.03 4,431.59 归属母公司净利润(百万元) 1,193.95 1,210.30 1,486.07 1,838.97 2,223.69 增长率(%) 41.60 1.37 22.78 23.75 20.92 EPS(元/股) 1.21 1.23 1.51 1.87 2.26 市盈率(P/E) 28.46 28.07 22.86 18.48 15.28 市净率(P/B) 4.64 4.15 3.72 3.36 3.04 市销率(P/S) 2.86 2.65 2.23 1.88 1.60 EV/EBITDA 10.82 13.15 11.12 9.41 7.95 资料来源：wind，天风证券研究所 -16%-11%-6%-1%4%9%14%2022-082022-122023-04杭氧股份沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 钢铁及石化下游景气度全面回暖，下游需求旺盛有望带动工业气体量价齐增 1.1. 钢铁开工率同比显著回暖，钢材产量同比持续回升 钢铁开工率：高炉电炉开工率均有明显提升。7 月国内高炉开工率 83.6%，同比+7.42pct，环比+0.44pct；电炉开工率 62.2%，同比+12.18pct，环比+1.92pct。 图 1：中国高炉及电炉开工率月度平均数据（单位：%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 钢铁产量同比环比均有所提升。23 年上半年，钢材产量 6.77 亿吨，同比+4.4%；国内粗钢产量 5.36 亿吨，同比+1.3%。6 月，钢材产量 1.20 亿吨，同比+5.40%，环比+1.4%；粗钢产量 0.91 亿吨，同比+0.40%，环比+1.1%。 图 2：钢材及粗钢产量累计同比增长率（单位：%） 资料来源：Wind，天风证券研究所 0102030405060708090100中国:高炉开工率(247家):全国:月:平均值中国:开工率:电炉:全国:月:平均值-15-10-5051015202530中国:产量:粗钢:累计同比中国:产量:钢材:累计同比 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1.2. 原油加工量、乙烯产量同比回升，国内乙烯有望迎来扩产高峰期 23 年上半年，国内原油加工量 3.64 亿吨，同比+9.9%；乙烯产量 1543 万吨，同比+3.8%。6 月原油加工量 0.61 亿吨，同比+10.25%；