航空机场行业航空大周期专题报告：航空Q3业绩能创历史新高吗？

证券研究报告 | 行业专题 | 航空机场 http://www.stocke.com.cn 1/9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 航空机场 报告日期：2023 年 07 月 24 日 航空 Q3 业绩能创历史新高吗？ ——航空大周期专题报告 投资要点  继续看好航空大周期：上半年涅槃重生，三季度航司业绩或创历史新高 2023 上半年，航空业涅槃重生，一季度民营航司春秋、吉祥实现扭亏，二季度航司经营性业绩表现超预期。展望下半年，三季度是航空业传统旺季，出行恢复后的首个暑运旺季叠加航空大周期弹性，我们认为，三季度有望成为本轮航空大周期业绩兑现起点，上市航司归母净利润或创历史新高。  二季度国际航线恢复有限的背景下，航司经营表现大超预期 航司二季度经营性业绩表现超预期。1）Q2 国际运力恢复有限：南航、国航、东航、春秋、吉祥 ASK 较 19 年恢复率分别为 93%、92%、92%、110%、121%，其中国际及地区航线 ASK 恢复率分别为 41%、39%、38%、48%、87%，对航司利用率恢复有所拖累。2）加回汇兑损失后的归母净利润表现超预期：在上市航司 2023 半年度业绩预告值的基础上，基于 2022 年末外币敞口，我们测算得，剔除汇兑损失影响后，23Q2，中国国航、南方航空或扭亏为盈，中国东航或环比大幅减亏，春秋航空归母净利润区间中值较 19 年+4%，吉祥航空经营性业绩同比 19 年或翻倍。（具体见图 1）  上市航司 23Q3 业绩或创三季度历史最佳 暑期旺季量价齐升。1）航班量：进入暑运，国内市场加班，国际市场进一步恢复。根据民航局 6 月 16 日预测，暑期日均保障国内客运航班 13600 班左右，同比 19 年+11%。2）旅客量：根据民航局 6 月 16 日表示，预计暑期日均运输国内旅客 183 万人次左右，较 19 年+7%。3）票价：根据航班管家数据，截止到 7 月19 日，2023 年暑期国内机票（经济舱）均价 950 元，同比 19 年+11%。 我们认为，三季度暑运旺季有望成为航空大周期业绩兑现起点，航司 23Q3 业绩或为三季度历史最佳。Q3 扣汇归母净利润口径下，我们预计南航为 60.4-73.8 亿元，国航为 58.0-68.1 亿元，东航为 30.3-37.0 亿元，吉祥为 10.5-12.8 亿元，春秋为 12.7-15.5 亿元，区间中值同比 19 年（扣汇）分别+55%、+10%、-10%、+83%、+57%，同比历史最佳水平（扣汇）分别+55%、+10%、-21%、+41%、+57%（具体见图 2）。基于 6 月航司恢复情况与 7 月中上旬运力情况，我们作出如下假设：（具体假设与判断依据见后文） 1） 假设 Q3 ASK 同比 19 年的增幅分别为：南航-10%至-8%，国航-4%至-3%、东航-9%至-7%、吉祥 24%至 26%、春秋 15%至 17%。 2） 假设 Q3 客座率同比 19 年的增幅分别为：南航-4 至-3.5pct，国航-8 至-7.5pct，东航-4 至-3.5pct，吉祥-2.5 至-2pct，春秋-1.5 至-1pct。 3） 单位 RPK 收入：假设 Q3 国内市场与 Q1 持平、国际市场票价较 Q1 回落。 4） 成本费用端：基于油价走势，我们假设 Q3 油价平均为 6000 元/吨；假设单位非油成本费用较 23Q1 略下降。  大周期利润弹性或被市场低估，若重回单机利润峰值，业绩弹性将更大 市场或低估大周期航司业绩弹性。我们认为，航司单机扣汇净利润超预期的支撑主要为：1）航空供需大周期已至，涨价预期下，航司巨大业绩弹性有望显现；2）提价带动盈利中枢上移：2018 年起国内航线票价全价天花板打开，比如 行业评级: 看好(维持) 分析师：李丹 执业证书号：S1230520040003 lidan02@stocke.com.cn 相关报告 1 《Q2 航司经营业绩超预期，布局正当时》 2023.07.16 2 《5 月淡季不淡，建议积极布局暑运旺季行情》 2023.06.17 3 《航空机场行业 2023 年中期策略：困境反转，业绩为王》 2023.06.10 行业专题 http://www.stocke.com.cn 2/9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 多数一线互飞航线 22 年末全价相比 17 年底增长 70%以上；3）随着机队规模扩张放缓，资本开支逐步下降，规模效应下，利润将持续释放。 基于航司单机扣汇净利润历史最佳水平测算，本轮航空大周期利润弹性想象空间巨大。根据航司 2022 年报披露的机队规划，若航司单机扣汇净利润重回历史峰值，基于 2024 年机队规模，对应得南航、国航、东航、吉祥、春秋净利润分别为 140、247、132、28、37 亿元，同比 19 年分别+233%、+189%、+212%、+177%、+97%。  航空大周期刚刚进入业绩兑现临界点，建议积极布局 国际航线恢复突破为重要催化。随着国家间加强交流、签证进一步放开、出境团队游进一步放开，我们认为国际航班将加速恢复，可重点关注 10 月底航空换季关键节点。根据航班管家数据，7 月 1-20 日，国际及地区航线日均航班量恢复至19 年同期的 5 成左右。 短期来看，随着国际航线运力恢复，国内市场供给将趋于紧张，供需关系将进一步改善，有望实现量价齐升；中期来看，供给降速逻辑较为确定，出行需求有望持续爆发，若出现明显供需差，航司可通过涨价步入盈利强周期，结合机票全价提升带来的盈利中枢改善，航空供需大周期业绩兑现有望超预期。  投资建议 暑期旺季量价齐升，航空大周期已至，三季度有望成为大周期业绩兑现起点。基于预期弹性空间、业绩兑现确定度，推荐吉祥航空/南方航空/中国国航/春秋航空/中国东航。  风险提示 由于核心假设不及预期导致业绩不及预期的风险，出行需求不及预期，油价大幅波动，汇率大幅波动。 行业专题 http://www.stocke.com.cn 3/9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 航司上半年涅槃重生，Q2 经营性业绩表现超预期 ................................................................................. 5 2 航司三季度业绩或创历史新高 ................................................................................................................... 5 3 从历史最佳单机利润表现看，大周期利润弹性想象空间巨大 ............................................................... 7 4 投资建议 ..........................................................................................