掘金“小而美”系列研究之一：他山之石，小盘股效应在全球市场的驱动因素和比较研究

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 金融工程 2023 年 07 月 11 日 专题研究 掘金“小而美”系列研究之一 本篇报告首先论证了小盘股效应在全球各个市场广泛存在，然后基于比较研究的方法，对美国、日本、中国香港、中国、印度 5 个市场的小盘股效应进行分析复盘，得出小盘股效应在不同市场的一些共同驱动因素。 ❑ 小盘股效应在全球市场广泛存在。许多文献研究表明，小盘股效应在各个国家都普遍存在，背后原因有信息缺失、流动性风险溢价、基本面风险溢价、壳溢价、过度投机等。基于 AQR 的因子数据，我们发现近 30 年来小盘股效应在全球许多国家（美国、奥地利、荷兰、希腊、以色列等）市场均较为显著。 ❑ 通过对 3 个成熟市场和 2 个新兴市场中的小盘股效应进行复盘分析和比较研究，我们总结得到了小盘股效应的共同驱动因素。首先，宏观经济方面，小盘股在经济从衰退中复苏、公司业绩企稳、投资者信心开始修复时，往往能够有较好的超额表现，这种经济从危机或崩溃中复苏的过程中小盘股的溢价也可以用 Switzer（2010）的理论来进行解释。其次，新产业趋势方面，小盘股在新技术爆发、新兴产业趋势形成时往往有亮眼的表现，一方面因为新产业股票往往偏小盘，另一方面新技术爆发、新产业兴起时经济往往将进入复苏周期，有助于小盘股占优。另外，流动性环境方面，小盘股在宽松的货币政策、充裕的流动性环境下更易占优。最后，上市公司“壳价值”和并购重组也能助推小盘股行情。 ❑ 当然，我们并不能单独根据这几个因素判断，最好综合多种因素判断小盘股是否能够占优。小盘股效应在不同国家的催化因素或模式或有不同，也需要根据市场具体情况进行分析。 ❑ 站在当下对 A 股进行研判：从宏观经济看，中国经济正走出三年疫情的阴霾，GDP 和 PMI 有所回升，社零同比回暖，工业企业利润同比略有修复，缓慢爬坡，中国经济正处于弱复苏周期；从流动性环境看， M1-M2 剪刀差仍处于较低区间，预计未来流动性环境较为宽松；从产业趋势角度看，AI浪潮如火如荼，未来 AI 技术引领的产业革命或将助推小盘股继续演绎。 ❑ 风险提示：不同市场的小盘股效应的驱动因素和模式或有不同，小盘股效应的驱动因素未来可能发生变化。 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 周靖明 S1090519080007 zhoujingming@cmschina.com.cn 罗星辰 S1090522070001 luoxingchen@cmschina.com.cn 他山之石：小盘股效应在全球市场的驱动因素和比较研究 敬请阅读末页的重要说明 2 金融工程 正文目录 一、 全球市场广泛存在的小盘股效应................................................................ 4 二、 小盘股效应在全球市场的比较研究 ............................................................ 7 1、 成熟市场之一：美国 ................................................................................... 7 2、 成熟市场之二：日本 ................................................................................. 10 3、 成熟市场之三：中国香港 .......................................................................... 12 4、 新兴市场之一：中国 ................................................................................. 14 5、 新兴市场之二：印度 ................................................................................. 20 三、 全球市场小盘股行情的共同驱动因素 ...................................................... 23 四、 总结与展望 .............................................................................................. 25 图表目录 图 1 A 股市值因子历史表现 ................................................................................ 4 图 2 代表不同市值的宽基指数历史表现 ............................................................. 4 图 3 全球主要 24 个国家小市值因子累计净值 ................................................... 5 图 4 全球主要地区小市值因子累计净值 ............................................................. 5 图 5 美国股市大小盘轮动情况 ........................................................................... 7 图 6 1930-1945 年：美国小市值因子表现 .......................................................... 8 图 7 美国 GDP 同比（单位：%）...................................................................... 8 图 8 互联网泡沫崩溃前后美国三大指数走势 ...................................................... 9 图 9 互联网泡沫崩溃前后美国互联网巨头股价走势 .......................................... 9 图 10 2008 年金融危机前后美国三大指数走势 .................................................. 9 图 11 2008 年金融危机前后美国前五大上市公司股价走势 ................................ 9 图 12 日本股市大小盘轮动情况 ..................................................................