2023年上半年信用债复盘：资产荒，行情再现

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券分析 2023 年 07 月 02 日 【债券分析】 2023 年上半年信用债复盘：资产荒，行情再现 ❖ 2023 年上半年，赎回潮后信用债市场情绪逐渐修复，后续基本面修复斜率放缓逐步得到数据验证，货币政策维持平稳宽松，“钱多”逻辑下主导下配置盘力量维持高位，而信用债供给有限，供需失衡下，“资产荒”行情再现，信用债收益率整体大幅下行，信用利差显著压缩。 ❖ 2023 年上半年信用债市场行情大致可分为三个阶段： 1 月至 2 月：赎回潮后市场情绪逐渐修复，收益率年初高位水平为全年票息策略提供了较好的进场时点，“开门红”配置盘力量较强，信用利差大幅收窄，3yAA+级中短票信用利差收窄 40BP 至 2 月末的 57BP。 3 月至 4 月：经济修复节奏放缓，两会 5%的经济增速目标设定偏谨慎，受“钱多”逻辑主导，配置力量维持高位，而信用债净融资规模同比、环比均有所下降，供需失衡下“资产荒”再现，机构开始尝试拉久期获取票息收益，信用利差小幅收窄，3yAA+级中短票信用利差收窄 12BP 至 4 月末的 45BP。 5 月至 6 月：基本面修复动能放缓继续得到数据验证，资金宽松与配置力量驱动债券收益率下行，但信用债下行幅度不及利率债，信用利差被动走阔，3yAA+级中短票信用利差走阔 21BP 至 6 月末的 66BP。 ❖ 2023H1 信用债市场风险事件盘点 城投：非标、票据风险舆情增多，主要分布于山东、广西等区域，同时部分省份偿债压力愈发凸显。 金融：中小银行二级资本债不赎回事件频发，27 家险企偿付能力不达标，弱资质银行和险企偿债能力承压，关注次级债不赎回风险。 房地产：上半年地产债主要以已出险主体存量债违约和展期为主，无新增出险主体。 ❖ 2023H1 信用债市场主要政策梳理 城投：中央监管重在“防风险”，继续坚持“底线”和“红线”思维，着力推进融资平台公司市场化转型，强调优化债务期限结构，降低利率负担；地方均围绕中央监管方向进行积极表态。 金融：金融监管机构改革落地，中央加强对金融的统一监管，出台多项政策加强和完善现代金融监管，市场“规范化”进程加快。 房地产：中央监管以“稳市场”为主线，延续“托而不举”的态度，未出台类似 2022 年下半年“三支箭”等强刺激政策；地方在中央政策引导下，各能级城市房地产监管政策持续放松。 ❖ 2023H1 信用债一二级市场复盘 一级市场：信用债市场净融资环比由负转正，城投债发行规模创历史新高。 二级市场：赎回潮后市场逐渐修复，“资产荒”行情再现，信用债收益率全线下行 24-79BP 不等，信用利差收窄 10-65BP 不等。上半年机构倾向于短久期适当下沉策略以及高等级适当拉久期策略，信用利差变化呈现出中低等级品种以及 2-3 年期各品种利差压缩幅度更大的特点，其中 AA+品种利差收窄 24-40BP 左右，AA 级品种利差收窄 29-65BP 左右，2 年期品种收窄 19-57BP 左右，3 年期品种收窄 22-42BP 左右。 ❖ 风险提示： 数据统计与计算或与实际情况存在一定偏差，政策执行力度及房地产市场修复或不及预期，或引发一定的债市调整风险。 ❖ 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com 执业编号：S0360521070001 相关研究报告 《【华创固收】城投拿地年内首升，天津、昆明土拍改善——5 月土地成交市场跟踪》 2023-06-28 《【华创固收】再融资债券化债，关注一下——地方债面面观系列之一》 2023-06-15 《【华创固收】区域舆情频发下寻找确定性——5月信用债策略月报》 2023-06-05 《【华创固收】行情缺少主线，等待政策催化——6 月可转债月报》 2023-06-05 《【华创固收】关注季末时点压力和信贷投放边际——6 月流动性月报》 2023-05-30 华创证券研究所 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 2023H1 信用债市场：“弱复苏”+“资产荒”，驱动债牛行情 ....................................... 4 二、 2023H1 信用债市场风险事件盘点 ................................................................................. 5 （一） 城投：非标、票据风险舆情增多，主要分布于山东、广西等区域 ................ 5 （二） 金融：弱资质银行和险企偿债能力承压，关注次级债不赎回风险 ................ 5 （三） 房地产：债券展期和违约规模继续加大，但无新增出险主体 ........................ 6 三、 2023H1 信用债市场主要政策梳理 ................................................................................. 8 （一） 城投：中央强调底线和红线，地方积极表态化解风险 ................................... 8 （二） 金融：金融监管机构改革落地，市场“规范化”进程加快 .............................. 11 （三） 房地产：中央监管以“稳市场”为主线，地方宽松性政策持续加码 .............. 12 四、 2023H1 信用债一二级市场复盘 ................................................................................... 15 （一） 一级市场：信用债净融资环比由负转正，城投债发行量创历史新高 .......... 15 （二） 二级市场：信用利差全线收窄，沉资质和拉久期特征明显 .......................... 15 五、 风险提示 ......................................................................................................................... 18 pOsRoQnNqPpMnMsPoOzQqMbR9R7NnPqQpNoNjMoOpQfQoOqM9PmNnRNZpMvNvPpMwP 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 基本面修复放缓，“钱多”叠加信用债供给有限，“资