华明装备(002270)业绩持续超预期，下半年景气度延续

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 7 [Table_Page] 公告点评|电网设备 证券研究报告 [Table_Title] 华明装备（002270.SZ） 业绩持续超预期，下半年景气度延续 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 事件：公司发布 23 年半年度业绩预告，上半年归母净利润 2.79-3.00 亿元，同比+50.21%-61.52%，扣非归母净利 2.50-2.71 亿元，同比+40.02%-51.77%，业绩高增主要系核心业务电力分接开关收入尤其是网外与海外部分业务收入增长强劲。 ⚫ 公司主打产品分接开关、23 年三大业务均有望超预期增长：分接开关：作为变压器唯一带负荷动作的组件，技术壁垒高，竞争格局好（2019 年收购长征电气后在国内35kV-220kV 变压器有载分接开关市场份额稳定超过 90%）。23 年国内需求有望随火电、新能源电站装机带动而超预期增长，下半年随着组件价格下降带动地面电站建设提速，亦有望刺激分接开关需求提速；海外出货亦回归正常轨道，南美地区有望超预期。检修服务：分接开关产品需要根据切换次数和使用年限的不同做不同程度的带电或吊芯检修，公司具备原厂配件、原厂检修优势，具备更高毛利率，22 年已与多省签订战略合作协议，有望随疫情好转而加速放量。光伏电站 EPC 开发：公司近期签订河南内乡 150MW 电站开发重启工作，签署协议包括支付一期 1.3 亿元工程款并调整二期合同金额为 3.75 亿元，此次应收账款冲回与二期项目的推进有望进一步支撑 23 与 24 年业绩。此外公司参与新加坡 110MW 电站开发，与英利发展开展战略合作开发南美市场，光伏 EPC 业务有望重新进入高增期。公司积极谋求外延式发展及并购，截至 23 年一季度末公司货币资金 9.18 亿元，在手资金充沛，积极谋求外延式发展及并购，有望进一步拓展业务边际。 ⚫ 盈利预测与投资建议。公司作为电网一次设备细分领域龙头企业，上调2023-2025 年 EPS 至 0.59/0.70/0.82 元/股，考虑可比估值给予 2023年 25 倍市盈率，对应合理价值 14.76 元/股，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。电网投资不及预期；特高压项目进度及关键设备国产替代进程不及预期；海外市场波动加剧。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,532 1,712 2,164 2,571 2,850 增长率（%） 12.0 11.7 26.4 18.8 10.8 EBITDA（百万元） 371 520 673 820 940 归母净利润（百万元） 417 359 529 632 736 增长率（%） 45.1 -13.8 47.2 19.3 16.6 EPS（元/股） 0.55 0.40 0.59 0.70 0.82 市盈率（x） 18.05 19.20 19.20 16.09 13.80 ROE（%） 14.6 10.8 13.7 14.1 14.1 EV/EBITDA（x） 20.23 12.44 14.33 11.22 9.11 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 11.34 元 合理价值 14.76 元 前次评级 买入 报告日期 2023-07-11 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 陈子坤 SAC 执证号：S0260513080001 010-59136690 chenzikun@gf.com.cn 分析师： 纪成炜 SAC 执证号：S0260518060001 SFC CE No. BOI548 021-38003594 jichengwei@gf.com.cn 分析师： 陈昕 SAC 执证号：S0260522080008 010-59136699 gfchenxin@gf.com.cn 请注意，陈子坤,陈昕并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 华明装备（002270.SZ）:扣非归母净利大增，电源电网建设大年有望带来超预期增长 2023-04-15 [Table_Contacts] 联系人： 高翔 gaoxiang@gf.com.cn -19%-5%9%23%37%51%07/2209/2211/2201/2303/2305/2307/23华明装备沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 7 [Table_PageText] 华明装备|公告点评 一、盈利预测和投资建议 公司盈利预测假设如下： 1. 分接开关业务： 销量方面，公司产品目前主要覆盖35kV-220kV市场，其中110kV、220kV电压等级存在较高市占率，500kV及以上超特高压领域加快实现国产替代。传统有载分接开关需求一方面受电网扩容与改造需求影响，另一方面随着集中式与分布式新能源并网提速，电网波动性加大需要调节性能更高的有载分接开关。根据国网与南网“十四五”规划，两大电网公司在“十四五”期间合计电网总投资高达2.9万亿元，较“十三五”期间全国电网总投资高出13%，预计2023-2025年分接开关业务增速可达25%/18%/10%。 价格方面，公司不同电压等级产品价格差距较大，预计价格分布8-15万元并保持稳定，而公司的产品相较于进口产品价格仍然较低，存在进一步提价空间；特高压产品初步挂网试运行，价格仍需规模化生产后确定。 毛利率方面，有载分接开关是一次设备中为数不多的竞争格局优异行业，2019年收购长征电气后有载分接开关国内市占率超90%，毛利率受长征电气影响有所下滑，近年来随着不断整合行业资源、加快布局产业链一体化，实现上海华明与贵州长征的协同效应，此外国网招标策略从价格优先向质量优先转变，预计2023-2025年毛利率57.5%/58.0%/58.5%。 2. 检修服务业务： 公司在年度报告及投资者交流公告多次表示，自2000年起至2021年末，上海华明及子公司长征电气累计国内发货量超16万台，未来每年仍有累计近1万台产品的新增投运，原厂检修趋势下高市场份额为公司带来检修服务的市场需求。2019年随着公司完成对长征电气的收购与整合，公司转变对检修业务的经营策略，从守株待兔转变为主动营销的模式，检修业务逐渐步入正轨。2022年公司检修与服务业务实现营收约1.14亿元，预计2023-2025年该业务实现营收增速50%/30%/20%，毛利率通过规模化检修较2022年实现小幅提升，预计2023-2025年分别达67%/68%/69%。 3. 数控机床业务： 公司数控成套加工设备22年受疫情影响，工业扩产规模有所放缓，公司数控机床业务为借壳公司原有业务，短期投入有限，预计2023-2025年营收增速-2%，毛