6月金融数据：总量较好，结构分化

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2023 年 07 月 11 日 6 月金融数据：总量较好，结构分化 核心观点 2023 年 6 月信贷、社融、M2 数据超预期较好，但 M1 增速仍大幅回落，体现信贷供给强劲，但实体部门需求仍有待修复，企业中长期贷款在去年较高基数的情况下，继续同比多增，但资本开支意愿相对不强的情况下，资金淤积金融体系的特征仍较为明显。在此情况下，金融数据对基本面的拉动效率或有折扣，我们预计下半年大概率仍有全面降准和降息发力，进一步稳增长保就业；此外，结构性政策工具将继续发力，解决经济结构性问题。下半年，资金淤积短期或难大幅缓解+经济回落有所承压+降准降息概率较大相叠加，我们继续看下半年总体债牛行情。 ❑ 6 月信贷新增 3.05 万亿，信贷大幅超预期 2023 年 6 月，人民币贷款新增 3.05 万亿，同比多增约 2400 亿元，高于我们预测的 2.2 万亿及 wind 一致预期的 2.38 万亿。6 月信贷增速较前值回落 0.1 个百分点至 11.3%。 6 月信贷结构同样较好，企业端、居民端均实现同比多增。6 月企业贷款增加2.28 万亿，同比多增约 687 亿元，其中，短期贷款增加 7449 亿元，中长期贷款增加 1.59 万亿，票据融资减少 821 亿元，同比变动分别约+543、+1436、-1617亿元。 企业中长期贷款在去年较高基数下，仍保持同比多增，体现信贷结构强劲，我们认为主要受政策驱动。方向上，基建、制造业（尤其是科创、绿色）、普惠小微等领域是主要投向，地产为边际增量。对于基建，我们认为去年大量重大项目集中开工、加速推进，今年进入施工阶段，对资金的需求量保持稳健；对于制造业，政策持续鼓励银行加大制造业中长期贷款投放，其中，高技术制造业、新能源是侧重点，6 月 26 日，国家发展改革委财金司组织召开扩大制造业中长期贷款投放现场会，会议要求扎实推动金融支持制造业发展提质增效；对于房地产，2022 年末地产金融政策转向，提出“要求落实落细金融支持房地产市场一揽子政策措施”，今年 7 月 10 日，监管部门将金融支持房地产市场平稳健康发展的有关政策有适用期限的，将适用期限统一延长至 2024 年 12 月 31 日，政策延续的环境下，预计地产开发贷、保交楼贷款也为企业中长期贷款贡献增量。 另外，我们认为在利率下行、净息差回落的大环境下，银行倾向于增加企业中长期贷款投放，一方面符合政策引导思路，另一方面也可获得更高的利息收入。6月票据融资同比少增主因到期量相对较大。 6 月住户贷款增加 9639 亿元，同比多增约 1157 亿元，其中，短期、中长期贷款分别增加 4914、4630 亿元，同比分别多增约 632 和 463 亿元，6 月居民消费活动受假期推动，短期贷款同比改善；6 月居民中长期贷款表现超预期，与 6 月 30 城商品房成交的高频数据出现背离，我们认为在半年末银行存在冲量诉求、及在稳增长的背景下，信贷数据或有前置，按揭贷可能存在提前放款的情况，推高 6 月数据。 6 月非银贷款减少 1962 亿元，同比多减约 306 亿元，相对符合季节性。 ❑ 6 月社融新增 4.22 万亿，虽同比少增，但数据超市场预期 6 月社会融资规模增量为 4.22 万亿（同比大幅少增约 9726 万亿），高于我们预期的 3.39 万亿和 wind 一致预期的 3.22 万亿。6 月社融增速较前值回落 0.5 个百分点至 9%。 结构上，6 月同比少增主要来自政府债券和未贴现银行承兑汇票。6 月政府债券增加 5388 亿元，同比少增约 1.08 万亿，由于去年专项债有 6 月底发完、8 月底用完的进度安排，去年 6 月社融的政府债券项目增加 1.62 万亿形成高基数，对今年形成同比压力。进一步，这也意味着今年下半年同比角度，该项目将有多增，对社融形成结构性支撑。我们估算，若按今年年初的财政预算数据，今年下半年社融政府债券项目将较去年同期多增约 1.8 万亿。 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：孙欧 执业证书号：S1230520070006 sunou@stocke.com.cn 相关报告 1 《6 月通胀解读：工业品价格较低 》 2023.07.10 2 《6 月外储：国际收支状况再度趋稳》 2023.07.09 3 《短期韧性仍存，关注信用收缩──6 月美联储非农数据传递的信号》 2023.07.08 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 月未贴现银行承兑汇票减少 692 亿元，同比多减 1758 亿元，6 月经济基本面活跃度仍然不高，且票据到期量较大，使得数据回落。 6 月社融较市场预期更高，超预期的项目同样是信贷，社融口径人民币贷款增加约 3.24 万亿元，较人民币贷款口径信贷多约 1865 亿元，主要源自非银贷款的影响。除信贷外，社融中实现同比多增的项目还有： 6 月信托贷款减少 153 亿元，同比少减 675 亿元，委托贷款减少 57 亿元，同比少减 323 亿元。信托贷款主要受地产金融政策影响，“十六条”明确规定“支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期”，当前金融机构继续积极落实，支撑信托贷款数据，且融资类信托若依据存量比例压降，则每年压降规模也是同比减少的；委托贷款走势稳健，边际增量或来自公积金贷款。 直接融资也均略有改善，6 月股票融资增加 701 亿元，同比多增约 112 亿元。6月企业债券增加 2360 亿元，同比多增约 16 亿元，当前信用债收益率维持低位，企业对信用债融资的需求有所提升，数据较 5 月环比改善明显。 ❑ M2 增速有所回落但数据超预期，居民超额储蓄继续积累 6 月末，M2 增速下行 0.3 个百分点至 11.3%，高于我们的预测值 10.8%和 wind一致预期的 11.2%，数据超预期较高同样受信贷的支撑，展望后续，由于去年 7月基数走高，或使得数据同比回落幅度加大，我们预计至年底数据将波动下行，年末降至 10.6%，较 2022 年末的 11.8%和 2023 年 4 月的 12.4%均有明显回落，但仍明显高于 GDP 实际增速+CPI 增速。总体看，预计年内 M2 的下行速度将是较为缓慢的，财政支出保持韧性、居民超额储蓄难以有效释放是主要原因。 6 月人民币存款增加 3.71 万亿，同比少增约 1.12 万亿。其中，住户存款增加2.67 万亿，同比多增约 1997 亿元；非金融企业存款增加 2.06 万亿，同比少增约8709 亿元；财政性存款减少 1.05 万亿，同比多减约 6129 亿元；非银行业金融机构存款减少 3320 亿元，同比少减约 2195 亿元。结构上看，仍是居民部门同比增加存款。 我们想继续提示居民超额储蓄仍在继续积累，预计未来较难大量释放至消费、购房。结合 6 月居民存款数据，我们估算 2020 年