公司首次覆盖报告：一体化精细磷化工龙头，研发创新引领转型升级

基础化工/农化制品 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 46 兴发集团（600141.SH） 2023 年 07 月 07 日 投资评级：买入（首次） 日期 2023/7/6 当前股价(元) 22.93 一年最高最低(元) 45.79/21.20 总市值(亿元) 254.91 流通市值(亿元) 253.68 总股本(亿股) 11.12 流通股本(亿股) 11.06 近 3 个月换手率(%) 81.57 股价走势图 数据来源：聚源 一体化精细磷化工龙头，研发创新引领转型升级 ——公司首次覆盖报告 金益腾（分析师） 徐正凤（联系人） jinyiteng@kysec.cn 证书编号：S0790520020002 xuzhengfeng@kysec.cn 证书编号：S0790122070041  精细磷化工龙头，研发创新引领转型升级，首次覆盖给予“买入”评级 公司是具备“矿电化一体”、“磷硅盐协同”和“矿肥化结合”的一体化精细磷化工龙头，近年来聚焦发展微电子新材料、有机硅新材料、新能源产业，持续高额的研发支出助力公司由传统周期企业向科技型绿色化工新材料企业转型升级。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 21.81、32.18、37.32 亿元，EPS 分别为 1.96、2.89、3.36 元/股（不考虑股本摊薄），当前股价对应 2023-2025 年 PE 为11.7、7.9、6.8 倍。受传统周期业务影响，预计公司业绩短期承压，我们看好公司新旧动能转换加速向世界一流精细化工企业迈进，首次覆盖给予“买入”评级。  一体化精细磷化工龙头，磷矿、电力资源储备丰富，磷化工产品百花齐放 资源端，公司拥有采矿权的磷矿资源储量 4.29 亿吨、产能 585 万吨/年，并自建水电站和光伏电站；技术端，公司磷矿开采技术业内先进，绿色矿山建设全国领先；产品端，公司黄磷、肥料、食品添加剂等传统磷化工产品稳步发展，并进一步布局磷酸铁（锂）、磷酸二氢锂、磷碳负极、黑磷材料和磷化剂等新兴磷化工材料，是全国精细磷产品门类最全、品种最多的企业之一。随着磷矿资源稀缺性日益凸显，公司一体化磷化工产业链优势显著。  湿电子化学品产能与质量居于行业前列，磷硅硫锂氟融合发展助力转型升级 近年来公司进一步发挥技术创新的核心支撑作用，聚焦发展：（1）微电子新材料：公司湿电子化学品产能 13.3 万吨/年，在建 12 万吨/年，控股子公司兴福电子产能规模居行业前列，产品质量总体处于国际先进水平，同时持续开发电子级电镀液、研磨液、前驱体，突破发展电子级特气、封装材料；（2）硅基新材料：拓展布局气凝胶、微胶囊、特种硅油、光伏胶、硅树脂、功能性硅烷等高端产品，规划在宜昌建成全球最大硅基新材料产业集群；（3）新能源：加快电池材料及前驱体、光伏封装材料布局，突破锰、钒电池制造工艺，建成行业具有较强优势的电池材料生产基地。我们看好公司积极探索磷硅硫锂氟融合发展，不断完善一体化产业链条，巩固提升精细化学品产业，加速新旧动能转换迎来转型升级。  风险提示：原材料及产品价格波动、项目进展不及预期、政策和安全环保风险等。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 23,902 30,311 23,184 27,694 30,433 YOY(%) 30.0 26.8 -23.5 19.5 9.9 归母净利润(百万元) 4,282 5,852 2,181 3,218 3,732 YOY(%) 592.5 36.7 -62.7 47.5 16.0 毛利率(%) 33.5 35.6 18.1 20.8 21.4 净利率(%) 17.9 19.3 9.4 11.6 12.3 ROE(%) 29.9 31.8 10.3 13.5 14.0 EPS(摊薄/元) 3.85 5.26 1.96 2.89 3.36 P/E(倍) 6.0 4.4 11.7 7.9 6.8 P/B(倍) 1.8 1.3 1.2 1.1 0.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 -60%-48%-36%-24%-12%0%2022-072022-112023-03兴发集团沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 46 目 录 1、 一体化精细磷化工龙头，研发创新引领转型升级 ................................................................................................................. 5 1.1、 公司股权结构清晰稳定，实控人为兴山县国资委 ...................................................................................................... 7 1.2、 营收规模稳步扩张，持续高额研发支出助力产业转型升级 ...................................................................................... 8 2、 磷化工：磷矿石资源稀缺性日益凸显，公司为一体化精细磷化工龙头 ............................................................................. 9 2.1、 供给端：全球磷矿资源分布不均，国内磷矿石供给持续收紧 ................................................................................ 10 2.2、 需求端：磷化工景气核心在于磷肥，“湿法磷酸-磷酸铁（锂）”扩产带动增量需求 ........................................... 14 2.2.1、 磷肥：国内严控磷铵新增产能，当前全球磷肥库存低位 ............................................................................. 14 2.2.2、 磷酸：湿法磷酸净化技术壁垒高，副产物磷石膏处理限制产能扩张 ......................................................... 16 2.2.3、 磷酸铁（锂）：磷酸铁及磷酸铁锂迎来扩产高峰期，磷矿石增量需求可观 ............................................... 20 2.3、 小结：磷矿资源稀缺性日益凸显，价格中枢有望保持高位 .................................................................................... 21 2.4、 公司是精细磷化工