禾迈股份(688032)首次覆盖报告：微逆景气成长，储能蓄势待发

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 禾迈股份 688032.SH ⚫ 微逆业务快速成长，储能产品走向市场。公司设立于 2012 年，2021 年 12 月于上交所科创板上市。长期专注于以微型逆变器、模块化逆变器等产品为主的领域，并积极将产品线推广至储能设备、关断器等组件级电力电子设备的其他领域。公司微型逆变器有一拖一至一拖六全系列产品，额定功率在 250W-2250W 之间，可满足182/210 大功率光伏组件应用需求，在功率密度、功率范围、转换效率、多台并联稳定性等方面实现了与全球龙头企业可比的水平，业务触及美洲、欧洲、亚洲等多个区域。目前，公司积极探索以微型逆变器为代表的组件级解决方案，其中，储能产品是公司的核心发展方向，是光伏建筑和分布式发电系统后续重要推动力。同时加紧研发用于与组串式逆变器配合的关断器与优化器，从而实现组件级电力电子领域的更全品类供应。 ⚫ “光伏+分布式占比+MLPE 渗透”多维支撑行业需求景气成长。整体来看，光伏发电成本持续下行叠加全球绿色复苏，行业需求高度景气。分布式光伏受益于就近发电、就近并网、就近转换、就近使用，在避免长距离输送造成的电能损耗方面等方面的优势，新增装机占比有望持续提升。微型逆变器进一步受益于分布式光伏对安全性能的要求增加，在分布式市场应用渗透率有望持续提升。三者叠加有望支撑光伏微型逆变器市场需求景气成长。 ⚫ 微逆产品体现核心竞争力，渠道推进成效显著。产品&成本优势：业务协同多轮驱动，微逆参数领先行业，公司微逆产品整体参数处于行业较为领先地位，并且单台成本存在一定优势。渠道建设：海外销售增长迅速，欧美渠道推进成效显著。公司采取全球化的销售策略，公司的微型逆变器、DTU 产品主要销往美国、墨西哥、加拿大、 德国、法国、荷兰、意大利、波兰、巴西、澳大利亚等国家和地区，海外销售渠道丰富。品类延伸：公司于 2022 年下半年销售欧洲和亚太机型。2022 年 5 月推出关断器产品进入组串市场，推出组件级快速关断器 (HRSD 系统)，拥有 HRSD-1C 和 HRSD-2C 系列产品。 ⚫ 我们预测公司 2023-2025 年每股收益分别为 11.53、18.08、25.34 元，基于 2024年可比公司的平均估值为 20 倍，考虑到公司应用领域、成长空间和业绩增长后续有优于整体可比公司的潜力，给予估值溢价 15%，即给予公司 24 年 23 倍 PE，对应目标价 415.84 元，首次给予买入评级。 风险提示 假设条件变化影响测算结果、微逆需求不及预期、主要原材料价格波动的风险、核心技术泄密和核心技术人员流失的风险、国际局势影响出口的风险、汇率波动的风险、竞争激烈程度提升风险等。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 795 1,537 3,449 5,500 7,617 同比增长(%) 60.6% 93.2% 124.5% 59.5% 38.5% 营业利润(百万元) 222 612 1,086 1,718 2,398 同比增长(%) 86.8% 175.2% 77.4% 58.2% 39.6% 归属母公司净利润(百万元) 202 533 961 1,506 2,112 同比增长(%) 93.8% 164.0% 80.4% 56.8% 40.2% 每股收益（元） 2.42 6.39 11.53 18.08 25.34 毛利率(%) 42.7% 45.0% 44.2% 43.9% 43.1% 净利率(%) 25.4% 34.7% 27.9% 27.4% 27.7% 净资产收益率(%) 6.3% 8.6% 14.3% 19.9% 24.3% 市盈率 141.1 53.5 29.6 18.9 13.5 市净率 4.8 4.4 4.0 3.5 3.1 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年06月29日） 341.69 元 目标价格 415.84 元 52 周最高价/最低价 891.08/318.18 元 总股本/流通 A 股（万股） 8,332/4,148 A 股市值（百万元） 28,469 国家/地区 中国 行业 电力设备及新能源 报告发布日期 2023 年 06 月 30 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -4.97 0.86 -19.32 -37.69 相对表现 -3.88 1.18 -14.72 -24.13 沪深 300 -1.09 -0.32 -4.6 -13.56 证券分析师 卢日鑫 021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 证券分析师 顾高臣 021-63325888*6119 gugaochen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080004 证券分析师 施静 021-63325888*3206 shijing1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520090002 香港证监会牌照：BMO306 证券分析师 严东 yandong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523050001 联系人 温晨阳 wenchenyang@orientsec.com.cn 联系人 张洋 zhangyang3@orientsec.com.cn 联系人 梁杏红 liangxinghong@orientsec.com.cn 微逆景气成长，储能蓄势待发 ——禾迈股份首次覆盖报告 买入 （首次） 禾迈股份首次报告 —— 微逆景气成长，储能蓄势待发 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 公司概况：微型逆变器龙头，积极布局储能关断 ............................................ 5 行业概况：电气机械和器材制造，聚焦光伏电力转换领域 .............................. 9 上游：电子元器件行业整体属于成熟产业，市场供给相对充足 ........................................ 16 下游：聚焦分布式光伏产业应用，终端需求 toC 为主 ..................................................... 17 供给端：微型逆变器应用颗粒度相对较细，当前参与者数量相对有限.............................. 18 需求端：“光伏+分布式占比+MLPE 渗透”多维支撑需求景气成长 ....................