航空航天行业北京航空材料研究院股份有限公司投资价值研究报告：国内航空材料龙头，飞发双轮驱动长期发展

本研究报告系根据中国证券监督管理委员会《证券发行与承销管理办法》等有关规定，为本次发行所提供的、关于发行人的投资价值研究报告。仅供贵方（本研究报告收取人）了解有关信息，不得为任何目的、以任何形式进行全部或部分复制、直接或间接地转发或提供给其他任何人或以任何形式公开。贵方收取本研究报告即表明贵方已不可撤销地同意接受上述约束。 国内航空材料龙头，飞发双轮驱动长期发展 北京航空材料研究院股份有限公司投资价值研究报告｜2023.6.26 中信证券研究部 核心观点 付宸硕 国防与航空航天 首席分析师 S1010520080005 陈卓 国防与航空航天 分析师 S1010521010004 刘意 国防与航空航天 分析师 S1010522050004 公司主要从事航空、航天用部件及先进材料的研发、生产与销售，主要产品包括钛合金铸件、橡胶与密封件、透明件和高温合金母合金，主要应用于航空、航天及船舶、兵器、电子、核工业、铁路、桥梁等领域。公司是行业内稳定优质供应商，四大业务的技术层面均达到国内领先水平；且与国内外知名航空航天产业公司建立了长期良好的合作关系。公司持续推进技术创新，加强人才队伍建设，为未来成长保驾护航。在人民军队建军百年奋斗目标及 2035 年实现国防和军队现代化目标时间节点临近的背景下，公司业务发展多维向好，长期成长可期。 ▍公司概况：国内航空材料龙头，充分受益新型号放量。公司主要从事航空、航天用部件及先进材料的研发、生产与销售，下设钛合金精密铸造事业部、橡胶与密封材料事业部、飞机座舱透明件事业部、高温合金熔铸事业部，主要产品分别为钛合金铸件、橡胶与密封件、透明件和高温合金母合金。产品主要应用于航空发动机、航空飞机、航空直升机、航天导弹等。除航空、航天领域外，公司产品还广泛应用于船舶、兵器、电子、核工业、铁路、桥梁等领域。公司营收净利实现稳健增长，2022 年实现营收 23.35 亿元，同比增长 19.95%；2022年实现归母净利 4.42 亿元，同比增长 17.91%。 ▍行业趋势：军民需求双轮驱动，航空材料前景广阔。钛合金铸件、橡胶与密封件、飞机座舱透明件和高温合金母合金主要应用于航空发动机、航空飞机、航空直升机、航天导弹等。随着国防军费投入力度增大，军机提量换代带来增长空间，叠加 2027 建军百年及 2035 基本实现国防军工现代化目标时间节点临近，军用航空制造业前景广阔。根据前瞻产业研究院测算（转引自公司招股说明书），以 2%复合增速预测，2026 年我国军机行业市场规模将突破 1.1 万亿。同时民航客运需求复苏，国产化趋势助力民用航空产业链受益，根据中国商用飞机有限责任公司发布的《中国商飞公司市场预测年报（2020-2039）》（转引自公司招股说明书），2039 年我国民航市场价值约 1.3 万亿美元。航空先进材料行业准入壁垒高，认证要求严格，领先企业优势明显。目前钛合金铸造行业由国际巨头引领行业发展，国内企业迅速追赶；橡胶与密封材料行业高端领域集中度高，产品服务一体化优势明显；透明件行业国际领先企业地位稳固，国内公司起步相对较晚；高温合金母合金行业，国内外差距较小，产品种类齐全的企业具有优势。随着国家积极推动军工配套保障体系的市场化改革，公司发展有望迎来全新机遇。 ▍竞争优势：技术积淀深厚，产业龙头地位稳固。公司是业内稳定优质供应商，在四大业务的技术层面均达到国际先进、国内领先水平，同时持续通过研发建立强化技术核心竞争力，研发投入占营收比重由 2019 年的 6.47%上升至 2022年的 8.01%；公司客户集中度较高，与国内外知名航空航天客户建立了长期良好的合作关系。公司核心产品与核心技术推动公司加速发展，2019 年至 2022H1依靠核心技术产品（服务）产生的营业收入分别为 12.98 亿元、14.26 亿元、19.22亿元及 10.99 亿元，占营业收入的比例分别为 98.00%、98.20%及 98.70%、99.08%，同时公司通过重大科研项目扩大领先优势。公司持续推进技术创新将继续坚持“产学研”一体化发展，推动研究成果向工程批产顺畅转化，全力保障航空发动机、飞机、直升机等型号配套需求；加强人才建设，形成管理和技术“双通道”人才培养发展体系，在人员激励和人才引进方面作了详细安排，通过人才建设提升公司核心竞争力。 ▍募投分析：技术升级叠加产能扩张，产品竞争力有望进一步提升。公司拟申请 北京航空材料研究院股份有限公司投资价值研究报告｜2023.6.26 本研究报告系根据中国证券监督管理委员会《证券发行与承销管理办法》等有关规定，为本次发行所提供的、关于发行人的投资价值研究报告。仅供贵方（本研究报告收取人）了解有关信息，不得为任何目的、以任何形式进行全部或部分复制、直接或间接地转发或提供给其他任何人或以任何形式公开。贵方收取本研究报告即表明贵方已不可撤销地同意接受上述约束。 IPO 发行不超过 12000 万股，并拟用募集资金投资 6.47 亿元用于航空高性能弹性体材料及零件产业项目，募集资金投资 7.06 亿元用于航空透明件研发/中试线项目，募集资金投资 2.69 亿元用于大型飞机风挡玻璃项目，募集资金投资 4.53亿元用于航空发动机及燃气轮机用高性能高温母合金制品项目，募集资金投资5.47 亿元用于航空航天钛合金制件热处理及精密加工工艺升级项目，募集资金10 亿元用于补充流动资金。募集资金投资项目将有助于公司进一步提升管理、研发和生产能力，完善航空、航天用部件及材料供应体系，进一步提升研发能力和工艺能力，打破国际垄断，建立以航空新材料、新工艺、新技术为基础的先进钛合金精密铸件、橡胶与密封材料、航空透明件、高温合金母合金研究发展体系，并进一步提升公司产品竞争力和知名度，抢占高端领域市场，持续巩固和加强公司在各细分领域的龙头地位。募投项目有望进一步强化公司核心竞争力，推动公司可持续发展。 ▍风险因素：盈利预测假设不成立的情况下对公司盈利预测、估值的负面影响；二级市场波动的风险；估值高于行业及可比公司平均水平的风险；原材料供应波动的风险；军审定价的风险；客户集中度较高的风险；公司军工资质无法延续的风险；产品质量不达标的风险；市场竞争加剧的风险；内控能力不足的风险；海外收入下降的风险；专项应付款为负的风险；无法继续享受税收优惠政策的风险；发生安全环保事故的风险；豁免披露部分信息可能影响投资者对公司价值判断的风险；发行失败的风险；募集资金投资项目未达预期的风险；摊薄即期回报的风险；向控股股东租赁部分重要厂房、设备及无偿划转涉及的部分资产交割尚未完成的风险；关联交易占比较高的风险；部分营运资产金额较高的风险；业务重组整合的风险；镇江钛合金公司控股权划转正在办理中的风险。 ▍估值结论：我们认为公司上市后 6-12 个月远期整体公允价值区间为 298.15~ 343.16 亿元。我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 29.30/36.93/47.13 亿元，净利润分别为 5.63/7.22/9.34 亿元。我们综合绝对估值法和相对估值法中的 PE估值法，对公司上市后 6-12 个月的远期整体价值公允区间进行测算：