宏观周报·第214期-PMI：经济环比探底过程或近结束

宏观经济 宏观研究 证券研究报告 宏观经济周报 2023 年 06 月 30 日 PMI：经济环比探底过程或近结束 ——申万宏源宏观周报 · 第 214 期 相关研究 《库存周期：被忽视的服务业——“天工”系列专题之三》 2023.6.29 证券分析师 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 贾东旭 A0230522100003 jiadx@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 屠强 (8621)23297818× tuqiang@swsresearch.com 主要内容：  6 月中采制造业 PMI 回升 0.2 至 49，剔除工业库存向服务业转移的影响，6 月当期制造业 PMI 改善幅度更大（+0.5），经济动能环比探底的过程或已接近结束。  6 月 PMI 回升，若剔除库存向服务业转移的影响，单月改善幅度更大。6 月中采制造业PMI 回升 0.2 至 49，结束自 2 月以来持续回落态势，考虑到目前整体偏高的工业库存仍在向偏低的服务业库存水平回归（详见我们此前专题《库存周期：被忽视的服务业》），产成品存货指数单月大幅回落 2.8 至 46.1，对整体 PMI 指数构成-0.3 个点的拖累，而剔除产成品存货的影响，单纯制造业产需，整体制造业 PMI 改善幅度达 0.5 个点，其中供需两侧均有回升，供给改善更快，也直观反映短期疫情对供给侧的影响在走弱。  改善幅度生产>内需订单>整体订单，疫情影响在消退、内需出现积极变化。5 月生产指数大幅回落 0.6 至 49.6，为 2 月以来首次跌至 50 以下，除了基建退坡导致钢铁等高耗能工业生产大幅走弱以外，也反映 5 月疫情形势快速变化形成的冲击。但 6 月以来，疫情搜索指数快速回落，相应的生产指数也明显回升 0.7 至 50.3、重回 50 以上。而需求方面，新订单指数也小幅改善 0.3 至 48.3，结束 2 月以来持续回落态势，其中内需订单（+0.5 至 48.9）改善好于新出口订单（-0.8 至 46.4），且内需订单改善幅度仅次于工业生产，显示国内需求恢复出现积极变化。建筑业 PMI（-2.5 至 55.7）回落主因房地产风险仍在积聚，但与基建更相关的土木工程建筑业 PMI 回升。  服务业 PMI 延续 Q2 以来回落趋势，收入约束代替递延需求成为主导因素。6 月服务业PMI 回落 1.0 至 52.8，延续二季度以来回落态势。由于 PMI 是环比指标，服务业恢复环比动能最快的是一季度递延需求集中性释放阶段。而伴随递延需求释放完毕，二季度以来服务业环比改善动能也对应放缓，目前收入约束代替递延需求成为主导服务业恢复的主要因素。分行业看，生产性服务业表现较好，航空运输、邮政快递、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业商务活动指数均位于 60 及以上高位景气区间。  钢价小幅上行，6 月原材料购进价格、出厂价格回升。6 月原材料购进价格、出厂价格分别回升 4.2、2.3 至 45、43.9。  经济动能环比探底的过程或已接近结束。6 月中采 PMI 数据显示，经济动能环比持续转弱的过程或已接近结束，一方面短期疫情对工业生产的影响逐步消退，同时需求侧整体内需也出现积极变化。展望下半年，经济“N 型”复苏如预期进入温和向上的“第三阶段”。其中强劲地产竣工对居民可选消费倾向的支撑仍是重要来源，同时 5 月“逆外需式”走弱的出口也有望回补之前因供给冲击“超跌”的缺口，加之进口替代继续压低进口增速，虽然经济下行压力仍大，但边际上动能环比改善的过程是可以期待的。  风险提示：房地产市场形势变化。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 12 页 简单金融 成就梦想 周观点：PMI：经济环比探底过程或近结束 一、6 月 PMI 回升，若剔除库存向服务业转移的影响，单月改善幅度更大。 6 月中采制造业 PMI 回升 0.2 至 49，结束自今年 2 月以来持续回落态势，考虑到目前整体偏高的工业库存仍在向偏低的服务业库存水平回归（详见我们此前专题《库存周期：被忽视的服务业》），产成品存货指数单月大幅回落 2.8 至 46.1，对整体 PMI 指数构成-0.3 个点的拖累，而剔除产成品存货的影响，单纯制造业产需，整体制造业 PMI 改善幅度达 0.5 个点，其中供需两侧均有回升，供给改善更快，也直观反映短期疫情对供给侧的影响在走弱。 图 1：PMI 产成品存货同比与工业企业产成品存货同比背离，但与工业企业实际产成品存货增速较匹配 资料来源：CEIC，国家统计局，申万宏源研究 图 2：6 月疫情搜索指数明显回落 资料来源：Wind，申万宏源研究 -4.5-4.0-3.5-3.0-2.5-2.0-1.5-1.0-0.50.0-5051015202513-0214-0215-0216-0217-0218-0219-0220-0221-0222-0223-02产成品存货名义同比（%）产成品存货实际同比（%）PMI：产成品库存（换算同比，右）05001,0001,5002,0002,50002-0102-1503-0103-1503-2904-1204-2605-1005-2406-0706-21疫情搜索指数（万例） 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 12 页 简单金融 成就梦想 图 3：6 月中采制造业 PMI 分项变动 资料来源：CEIC，国家统计局，申万宏源研究, 供货时间经逆指标处理（100-供货时间 PMI） 二、改善幅度生产>内需订单>整体订单，疫情影响在消退、内需出现积极变化。 5 月生产指数大幅回落 0.6 至 49.6，为 2 月以来首次跌至 50 以下，除了基建退坡导致钢铁等高耗能工业生产大幅走弱以外，也反映 5 月疫情形势快速变化形成的冲击。但 6 月以来，疫情搜索指数快速回落，相应的生产指数也明显回升 0.7 至50.3、重回 50 以上。 而需求方面，新订单指数也小幅改善 0.3 至 48.3，结束 2 月以来持续回落态势，其中内需订单（+0.5 至 48.9）改善好于新出口订单（-0.8 至 46.4），且内需订单改善幅度仅次于工业生产，显示国内需求恢复出现积极变化。而建筑业 PMI 则大幅回落 2.5 至 55.7，其中与基建更相关的土木工程建筑业 PMI 回升 2.6 至 64.3，短期基建仍在发挥重要稳增长作用，与地产更相关的房屋建筑业 PMI 则明显回落，近期房企融资再度转冷，“保交楼”推进速度有所放缓。 图 4：6 月中采 PMI 生产指数回升 资料来源：CEIC，国家统计局，申万宏源研究 4043464952生产从业人员新订单新出口订单产成品库存原材料库存出厂价格主要原材料购进