深度报告：双品牌双枢纽布局，阿尔法与贝塔兼备

吉祥航空(603885.SH)深度报告：双品牌双枢纽布局，阿尔法与贝塔兼备评级：买入(维持)证券研究报告2023年06月29日航空行业许可(分析师)李跃森(分析师)王航(联系人)S0350521080001S0350521080010S0350121100020xuk02@ghzq.com.cnliys05@ghzq.com.cnwangh09@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M吉祥航空1.3%-4.6%-5.8%沪深300-0.3%-4.0%-14.5%最近一年走势相关报告《吉祥航空（603885）2023年一季报点评：1Q顺利扭亏，拥抱景气周期（买入）*航空机场*许可，李跃森》——2023-05-01《吉祥航空（603885）2022年报点评：三年低谷已过，拥抱景气周期（买入）*航空机场*许可，李跃森》——2023-04-18《吉祥航空（603885）三季报点评：基本面仍处底部区间，期待行业供需反转（买入）*航空机场*许可，李跃森》——2022-11-02-0.2224-0.1428-0.06310.01650.09610.1757吉祥航空沪深300预测指标2022A2023E2024E2025E营业收入（百万元）8210.35 20658.33 27241.86 28156.60 增长率(%)-30.23 151.61 31.87 3.36 归母净利润（百万元）-4147.88 1050.31 3449.97 3110.89 增长率(%)-769.11 125.32 228.47 -9.83 摊薄每股收益（元）-1.87 0.47 1.56 1.41 ROE(%)-43.47 9.92 24.57 18.14 P/E—32.46 9.88 10.96 P/B3.75 3.22 2.43 1.99 P/S4.36 1.65 1.25 1.21 EV/EBITDA-109.96 11.34 6.61 6.34 资料来源：Wind资讯、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要◆中国首批民营航司，双品牌驱动高成长吉祥航空于2006年9月实现首航，2015年正式登陆A股，旗下九元航空成立于2014年。作为中国首批民营航司，公司战略布局引领行业，通过双品牌实现了对干线航空市场高、中、低端的全覆盖，其中吉祥航空品牌以高性价比服务定位全服务赛道，九元航空品牌以最优成本结构定位低成本赛道。疫情前公司处于快速成长阶段，2015-2019年ASK及RPK年均增速均超20%，并于2018年10月引进首架宽体机。截至2023年5月，公司共运营飞机113架，其中吉祥航空90架（含6架B787），九元航空23架。◆坐拥沪广优质枢纽，实现航网高品质发展双品牌双枢纽发展战略下，公司目前共设“两主两辅”运营基地。吉祥航空品牌(HO)围绕上海市场打造主基地，并设立南京、成都两大辅基地。九元航空品牌(AQ)则以广州白云机场为主运营基地，是除南航外唯一以广州为主基地的航司。依托沪广枢纽的优质区位优势，公司自身国内高收益航线占比领先，2023夏秋航季一类、一二类机场互飞时刻占自身国内客运时刻比例达28.66%，占比接近国航。国际航线方面，2019年公司国际及地区航线ASK占比为18.4%，近8成时刻投放于日本、泰国两大市场，并于2019年开始开拓洲际航线。◆收益能力紧跟大航，成本管控接近春秋公司采用差异化竞争策略，通过为客户提供超出票价水平预期的高性价比服务赢得客户的认可和市场份额，从而使座公里收益长期紧跟三大航。同时，公司奉行最优成本结构理念，通过年轻机队统一机型、精细规划专业运营、专注核心业务精简人员规模等方式，使公司CASK、扣油CASK长期保持行业领先水平，2015-2019年平均CASK和扣油CASK分别为0.321元、0.226元，低于同期三大航均值19.59%、19.95%，单位成本管控能力接近低成本航空龙头春秋航空。◆恢复节奏行业领先，周期上行α与β兼备疫前公司处于宽体机培育期，多重因素拖累短期业绩表现。疫后公司重回增长轨道，2023-2025年预计机队年均增速为9.40%，大幅领先行业平均水平。随着运营经验积累叠加洲际航线持续开拓，B787机型日利用率及盈利能力也有望迎来双升。此外，优质的航线网络及宽体机队带来的运营优势，将助力公司在周期上行阶段充分受益行业红利。总体而言，公司α与β兼备。当下周期上行已经开启，吉祥航空业务恢复领先，期待暑运旺季表现。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4核心提要◆盈利预测与投资评级：综合考虑公司业务量恢复进度及汇率波动，经审慎考虑，我们下调对公司2023年业绩预测，但维持2024-2025年业绩预测。预计2023-2025年营业收入分别为206.58/272.42/281.57亿元，归母净利润分别为10.50/34.50/31.11亿元，对应2023-2025年的PE分别为32.46倍、9.88倍、10.96倍。周期上行背景下，公司α与β兼备，维持“买入”评级。◆风险提示：(1) 宏观层面，当下宏观经济弱复苏，下半年行业需求形势存在不确定性；同时油价和汇率的大幅波动，也将对公司业绩造成较大影响；此外疫情再度爆发，重大自然灾害等因素也应考虑在内；(2) 行业方面，重大政策变动影响行业发展，竞争格局恶化致使航司盈利能力下滑，发生航空事故导致需求受损；(3) 公司层面，公司旗下九元航空采用B737单一机型，目前737MAX8系列机型尚未恢复引进，或将导致机队引进计划不及预期；巨额增发导致股份被动大幅稀释等。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5目录一、中国首批民营航司，双品牌驱动高成长·····································································1.1 首批成立民营航司，上市后迎快速发展期····································································1.2 均瑶集团为控股股东，与中国东航战略交叉持股···························································1.3 吉祥航空品牌布局全服务赛道，九元航空品牌布局低成本赛道·········································1.4 疫情前正处于快速成长阶段，机队运营效率行业领先·····················································1.5 疫情冲击叠加经租进表，1Q2023资产负债率上升至79.45%··············································二、坐拥沪广优质枢纽，实现航网高品质发展··································································2.1 机队：年轻机龄+统一机型，助力最优成本结构························