工业企业效益数据点评(23.05)：什么因素在推动利润快速改善？

宏观经济 宏观研究 证券研究报告 工业企业利润简析 2023 年 06 月 28 日 什么因素在推动利润快速改善？ ——工业企业效益数据点评（23.05） 相关研究 证券分析师 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 联系人 屠强 (8621)23297818× tuqiang@swsresearch.com 主要内容：  5 月工业利润大幅反弹，直接从行业视角较难拆解原因，主因各行业利润的影响因素较多且不独立，我们仍建议从整体营收、成本率、费用率、其他损益率的互斥视角进行拆分。  5 月工业利润大幅反弹，但营收走弱、成本费用压力抬升的局面同时出现。5 月工业利润累计同比-18.8%，当月同比明显回升 5.6pct 至-12.6%。拆分结构来看，伴随 PPI 通缩加深以及基数走高，营收增速继续下行（-4.3pct 至-1.3%），同时成本压力对利润拖累加大（拖累幅度扩大 0.5 个百分点至-13.8 个百分点），费用率也在上升。贡献工业利润改善的因素几乎全部来自其他损益（营业税金及附加、投资收益等），估算单月对整体利润的贡献上升 11.8 个百分点至 6.3 个百分点，虽然投资收益占比较低、但波动较大，对利润率的影响部分时期可堪比成本率单月变化，数据上其他损益与投资收益变化也较为相关。  营收：PPI 快速通缩仍是主要约束，但剔除价格后实际营收反弹明显，尤其是下游消费行业。5 月工业企业名义营收增速高基数下回落 4.3pct 至 1.3%，而两年平均增速（下同）则回升 0.4pct 至 2.3%，且剔除 PPI 快速通缩影响后，实际营收增速明显回升 1.7 个 pct至 1.5%。分结构看，下游消费行业实际营收增速（+4.1pct 至 1.7%）回升最为明显，其中汽车、计算机电子设备改善积极，与 5 月限额以上零售触底回升的方向一致。石化行业实际营收增速也有所回升（+2pct 至 4.2%），而受投资驱动的煤炭冶金产业链实际营收增速（+0.2pct 至 1.7%）则改善微弱，与 5 月基建地产投资继续走弱直接相关。  利润率：成本率、费用率抬升但利润率回升，主因其他损益改善。5 月工业企业利润率明显回升 94bp 至 6.2%，同比改善 62.5bp，但同期工业企业成本率、费用率并未大幅下行，其中成本率继续上升 11bp 至 85.7%，同比抬升 7.8bp，费用率同比也上升 9.6bp。分行业看，石化产业链、煤炭冶金产业链、下游消费行业利润率同比均明显改善，但石化产业链、煤炭冶金产业链成本率同比却趋于抬升，下游消费行业成本率同比虽有所下滑，但整体成本率（83.7%）仍处于近三年较高水平，前期下游投资过热形成的刚性成本率仍构成约束。因此从行业来看，贡献 5 月利润率明显改善的也是非成本、费用的其他损益部分。  利润：改善幅度，下游消费>石化产业链>投资驱动的煤炭冶金产业。分行业看，下游消费行业营收增速改善幅度最大、且利润率改善也较为客观，利润增速（两年平均，下同）回升 9.1pct 至-12%，其中汽车、计算机电子设备改善较为明显。石化产业链营收增速改善次之、利润率改善幅度较大，利润增速回升 7.8pct 至-15.9%，而煤炭冶金产业链虽然利润率改善但营收增速低迷，整体利润增速有所回落（-0.4pct 至-5.5%）。  5 月工业利润较快的恢复速度或难持续，但恢复的方向较为确定。5 月工业企业利润的明显反弹并非来自需求侧加快复苏、成本压力缓和的内生性传导，而是其他损益单月波动的影响，加之下游消费整体仍受制于前两年投资过热形成的刚性成本问题，这也意味着 5 月工业企业利润快速改善的过程或难持续。但另一方面，剔除 PPI 后实际营收增速已见底回升，若下半年经济如预期开启“N 型”复苏第三阶段，工业品需求的企稳有助于从分母端缓和刚性成本率的压力，叠加去年同期利润的超低基数，工业企业利润同比增速方向上仍将逐步回升。  风险提示：外部地缘政治风险，经济形势变化。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 6 页 简单金融 成就梦想 一、5 月工业利润大幅反弹，但营收走弱、成本费用压力抬升的局面同时出 现。 5 月工业企业利润累计同比回升 1.8pct 至-18.8%，当月同比明显回升 5.6pct至-12.6%、改善明显。但拆分结构来看，伴随 PPI 通缩加深以及基数走高，营收增速继续下行（-4.3pct 至-1.3%），同时成本压力对利润的拖累加大，估算成本对利润的单月拖累幅度扩大 0.5 个百分点至-13.8 个百分点，费用对利润的单月拖累也扩大 1.3 个百分点至-3.7%。贡献整体工业企业利润改善的几乎全部来自其他损益（营业税金及附加、投资收益等）的改善，估算单月对整体利润的贡献上升 11.8 个百分点至 6.3 个百分点，虽然投资收益占比较低、但波动较大，对利润率的影响部分时期可堪比成本率单月变化，数据上其他损益与投资收益变化也较为相关。 图 1：工业企业利润同比结构（%）：今年以来成本与费用持续构成利润拖累 资料来源：CEIC，申万宏源研究 图 2：其他损益对于利润的贡献与投资收益变化有一定程度相关性 资料来源：CEIC，申万宏源研究 二、营收：PPI 快速通缩仍是主要约束，但剔除价格后实际营收反弹明显，尤其是下游消费行业。 5 月工业企业名义营收增速高基数下回落 4.3 个百分点至 1.3%，而两年平均增速（下同）则回升 0.4 个百分点至 2.3%，且剔除 PPI 快速通缩影响后，实际营收增-30-25-20-15-10-50510152025303519-1120-0520-1121-0521-1122-0522-1123-05贡献来自：营业收入营业成本总费用其他损益工业企业利润当月同比（%）2020-2021年为两年平均增速-40-20020406080-15-10-50510152019-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0723-01其他损益对当月利润增速的贡献（百分点）营收中投资收益占比同比变化（bp，右） 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 6 页 简单金融 成就梦想 速明显回升 1.7 个百分点至 1.5%。分结构看，下游消费行业实际营收增速（+4.1pct至 1.7%）回升最为明显，其中汽车（名义+6.5pct 至 6.6%）、计算机电子设备（名义+3.0pct 至 3.2%）、家电等电气机械（名义+0.4pct 至 16.6%）改善积极，与 5月限额以上零售触底回升的方向一致，可选消费内生动能正在积累。石化行业实际营收增速也有所回升（+2pct 至 4.2%），而受投资驱动的煤炭冶金产业链实际营收增速（+0.2pct 至 1