新型烟草行业研究报告：技术市场兼备，静候政策春风

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业策略报告 原材料 | 包装印刷 推荐（维持） 技术市场兼备，静候政策春风2018 年10 月08 日 新型烟草行业研究报告 上证指数 2821 行业规模 占比% 股票家数（只） 36 1.0 总市值（亿元） 1777 0.4 流通市值（亿元） 1137 0.3 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -0.7 -14.3 -29.0 相对表现 -1.9 -3.8 -19.0 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 目前受各国控烟政策影响，卷烟消费处于稳中有降趋势，新型烟草抓住“减害”机遇，已在部分地区呈现强势增长态势。我国部分龙头企业不断投入研发提升产品品质，静待政策春风。 新型烟草抓住“减害机遇”。新型烟草包括蒸汽型雾化烟、加热不燃烧烟草制品和其它口嚼类产品。近年来以 IQOS 为代表的加热烟草制品因其口感接近真烟，却因不需要燃烧而降低了焦油等有害物质的释放而在日韩、欧洲等一些国家和地区开始流行。目前加热烟草制品被全球四十多个国家和地区批准销售，普及率提升较快，尤其是在日本和韩国受到了较广泛的认可。从增量空间看，新型烟草前景广阔。2012-2017 年全球烟草消费稳中有降，其中卷烟市场规模从 7157 亿美元小幅下降至 7019 亿美元；而蒸汽电子烟及加热不燃烧烟草制品从 22.3 亿美元迅速增长至 177.5 亿美元，复合增长达到51.4%。中国烟草 2017 年与 2015 年基本持平；2012-2017 年蒸汽电子烟及加热不燃烧烟草制品从 8.53 亿元增长至 39.99 亿元，复合增长为 36.2%。我们认为新型烟草未来随着政策的规范，未来发展前景广阔。各国监管松紧不一，烟弹税率提高是大势所趋。我们认为监管政策的核心：一是销售监管政策，关键在于是否允许上市以及上市前的流程；二是税收政策，即烟弹和烟杆的计税基础和税率。我国目前制约的障碍主要是：一、加热烟草制品减害效果仍需证明；二、监管政策尚在完善，各行为体的关系有待理顺；三、国内技术应用成熟性仍在检验，技术成熟后放开更能保护本土企业的市场。但我们从长远来看，中国放开加热不燃烧烟草制品是大趋所驱。 国内烟标龙头积极布局，静待政策春风。目前中国发展加热烟草制品已经形成了技术储备和一定的用户基础，未来有望依托中烟体系发展加热烟草制品大市场。国内 A 股上市企业中，一些烟标包装印刷行业细分领域内的上市公司，如劲嘉股份、顺灏股份、集友股份和东风股份等，已积极布局新型烟草产品，不断提升产品质量，静待政策东风。风险因素：监管政策导向变化、市场竞争加剧风险。 濮冬燕 pudy@cmschina.com.cn S1090511040031 李宏鹏 lihongpeng@cmschina.com.cn S1090515090001 郑恺 021-68407559 zhengkai1@cmschina.com.cn S1090514040003 重点公司主要财务指标 股价 17EPS 18EPS 19EPS 17PE 18PE PB 评级 劲嘉股份 8.00 0.38 0.47 0.55 17.1 14.6 1.9 强烈推荐-A 东风股份 7.88 0.59 0.63 0.69 12.4 11.4 2.1 强烈推荐-A 顺灏股份 4.46 0.15 0.19 0.21 23.4 21.2 1.3 审慎推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券 -40-30-20-1001020Oct/17Jan/18May/18Sep/18(%) 包装印刷 沪深300 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、初识新型烟草：是什么，从哪来，到哪去 ............................................................. 4 二、他山之石：加热烟草制品的产品、市场与政策 ...................................................... 9 1、产品：强减害效果，高用户粘性，烟弹或成长期利润中心 ..................................... 9 2、市场：菲莫国际先发优势明显，全球和区域巨头紧追不舍 ................................... 11 3、政策：各国监管松紧不一，烟弹税率提高是大势所趋 .......................................... 13 （1） 销售监管政策：40 多个国家和地区批准上市，各地监管松紧不一 .............. 14 （2） 税收政策：参照传统卷烟征税，整体提高烟弹税率是趋势所向 ................... 15 4、落脚中国：已有技术储备和用户基础，等待政策完善放开 ................................... 15 三、只欠东风：烟标龙头布局加热烟草制品 ............................................................... 17 1、劲嘉股份 ................................................................................................................ 17 2、顺灏股份 ................................................................................................................ 18 3、集友股份 ................................................................................................................ 18 4、东风股份 ................................................................................................................ 19 5、盈趣科技 ................................................................................................................ 20 四、风险提示 .............................................................................................................. 21 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图表目录 图 1：全球、中国与 OECD 国家的吸烟率逐年下降 ..............................