中国太保(601601)5月寿险保费同比增长4.9%

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 中国太保 (2601 HK/601601 CH) 港股通 5 月寿险保费同比增长 4.9% 华泰研究 动态点评 2601 HK 601601 CH 投资评级： 买入(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：35.00 人民币：45.00 研究员 李健，PhD SAC No. S0570521010001 SFC No. AWF297 lijian@htsc.com +(852) 3658 6112 基本数据 (港币/人民币) 2601 HK 601601 CH 目标价 35.00 45.00 收盘价 (截至 6 月 14 日) 21.05 29.62 市值 (百万) 202,508 284,955 6 个月平均日成交额 (百万) 302.10 827.18 52 周价格范围 12.10-26.50 18.01-34.93 BVPS 25.82 25.82 股价走势图 资料来源：Wind 2023 年 6 月 14 日│中国内地/中国香港 保险 5 月寿险/产险保费同比增长 4.9%/11.5% 中国太保 2023年 1-5月寿险保费同比下降 1.9%，产险保费同比增长 15.3%。相当于 5 月寿险/产险 4.9%/11.5%的同比保费增速。目前市场对储蓄型保险产品的需求较强，我们认为二季度以来保费结构中的储蓄型产品占比较大。尽管利润率低于保障型产品，但新单保费大幅增长支撑下，储蓄型产品仍能对新业务价值（NBV）增长做出贡献。目前车险二次综改已在全国铺开，此次改革将车险自主定价系数浮动范围从原来 [0.65-1.35]调整至[0.5-1.5]。我们认为行业车险价格可能会下降，但头部产险公司受到的影响预计可控。我们预计 2023/2024/2025 年 EPS 为 RMB4.12/4.48/5.16。我们维持基于SOTP 估值法的目标价 RMB45/HKD35 以及“买入”评级。 储蓄型业务是增长动力 考虑到消费者对储蓄型保险产品的旺盛需求，我们预计新单保费结构中储蓄型业务的占比较大。2023 年以来，商业银行大额存单利率下降，新发行理财产品的业绩对比基准收益率走低，债券型和货币市场基金型公募基金表现也偏弱。在广谱利率下降的背景下，储蓄型保险产品的收益率优势凸显，刚性兑付的性质也使其受市场追捧。因此，我们预计储蓄型产品的新单保费大幅增长。尽管利润率较薄，但新单保费大幅增长仍可帮助储蓄类产品实现NBV 增长。即使寿险定价利率未来可能会调低至 3.0%，我们认为在市场广谱利率下降的背景下，储蓄型保险产品仍具吸引力。 二次综改对产险影响预计可控 原银保监会在 2022 年 12 月 30 日发布了《关于进一步扩大商业车险自主定价系数浮动范围等有关事项的通知》（《通知》），放宽车险自主定价系数浮动范围至[0.5-1.5]（此前：[0.65-1.35]）。《通知》扩大了险企自主定价的权限，是 2020 年 9 月车险综合改革总体部署的延续。首批新定价系数试点地区已在 4 月底开始执行，剩余地区也已于 6 月 1 日开始实施。考虑到《通知》着重强调了车险监管，且 2020 年首次综改后的车险市场竞争已趋于理性。我们认为二次综改可能会对车险价格产生影响，但对头部公司太保产险而言，马太效应增强的背景下，二次综改导致的车险价格降幅预计可控。 负债端修复推动估值提升 寿险改革持续的推进有望继续提升代理人产能，我们认为负债端的改善有望继续推动估值提升。公司目前 A/H 股交易于 0.50/0.33x 2023 PEV，仍低于2014 年以来估值的平均水平，依然具备吸引力。 风险提示：NBV 大幅负增长、COR 大幅恶化、投资出现严重亏损。 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛保费收入 (人民币百万) 366,782 398,818 412,061 424,480 441,232 +/-% 1.30 8.73 3.32 3.01 3.95 总投资收益 (人民币百万) 91,643 81,997 108,849 119,592 133,448 +/-% 10.76 (10.53) 32.75 9.87 11.59 归母净利润 (人民币百万) 26,834 24,609 39,589 43,098 49,676 +/-% 9.15 (8.29) 60.87 8.87 15.26 EPS (人民币) 2.79 2.56 4.12 4.48 5.16 DPS (人民币) 1.00 1.02 1.32 1.43 1.55 PB (倍) 1.26 1.25 1.11 0.99 0.89 PE (倍) 10.62 11.57 7.20 6.61 5.74 PEV (倍) 0.57 0.55 0.50 0.47 0.43 股息率 (%) 3.38 3.44 4.46 4.83 5.22 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (5)(1)36101822273135Jun-22Oct-22Feb-23Jun-23(%)(人民币)中国太保相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 中国太保 (2601 HK/601601 CH) 估值方法 我们使用 SOTP 估值法，基于会计指标和内含价值指标对中国太保进行估值。同时我们使用三阶段 DCF 模型对每个业务分部进行估值。 1） 阶段一：前 3 年，我们的模型给出明确的预测。 2） 阶段二：接下来的 10 年视为防御期。我们对 ROE 或 ROEV 和资本增长做出假设。 3） 阶段三：接下来的 37 年视为长期阶段。我们假设 ROE 和 ROEV 逐渐下降。我们不对50 年后企业的价值进行预测。 我们将这三个阶段的现金流按相应的资本成本贴现至今年年底，同时加入终值和股息。我们采用内含价值法和账面价值法来进行估值。我们用资本资产定价模型（CAPM），基于 3.0%的无风险利率假设、1.7 倍/1.9 倍的（A 股/H 股）beta 以及 600 /700 个基点的（A 股/H 股）股权风险溢价，推导出资本成本。我们的目标价 RMB45/HKD35 是基于内含价值法（RMB58/HKD43）和账面价值法（RMB33/HKD27）的平均值。 图表1： 中国太保：关键假设 未来 50 年的资本回报 阶段一 阶段二 阶段三 2024E 2025E 2026E 2027E 2036E 2073E 内含价值法 寿险 12.5% 12.6% 13.0% 18.0% 14.0% 10.0% 财产险 16.3% 16.6% 16.0% 18.0% 13.0% 10.0% 其他 1.5% 1.3% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 集团 10.0% 9.8% 12.0% 17.0% 14.0% 10.0% 账面价值法 寿险 114.7% 99.2% 60.0% 50.0% 15.0% 10.0