德新科技(603032)投资价值分析报告：国内锂电模切设备龙头，加速拥抱“叠时代”

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 31 页起的免责条款和声明 国内锂电模切设备龙头，加速拥抱“叠时代” 德新科技（603032.SH）投资价值分析报告｜2023.6.14 中信证券研究部 核心观点 刘海博 制造产业首席分析师 S1010512080011 李越 机械行业首席分析师 S1010521010008 袁健聪 新能源汽车行业首席分析师 S1010517080005 吴威辰 新能源汽车分析师 S1010521060001 公司于 2021 年成功收购致宏精密，成为国内锂电池模切设备龙头企业。受益于下游锂电行业高景气，2021 年公司业绩扭亏，2022/2023Q1 均实现高速增长。随着动力及储能电池朝大尺寸方向发展以及设备效率提升，叠片工艺有望在方形电池中大规模应用，拉动模切设备需求高增。同时考虑到公司客户结构优质、在手订单明确，未来业绩有望保持高速成长趋势。我们看好公司长期发展前景，预计公司 2023/24/25 年实现归母净利润 4.77 亿/6.86 亿/8.95 亿元，对应 EPS 预测为 2.03/2.92/3.80 元，现价对应 2023/24/25 年 PE 为 17.2/11.9 /9.2 倍。我们给予公司 2023 年 25xPE 估值水平，对应目标市值 119.3 亿元，对应目标价 51 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ▍收购致宏精密切入锂电池赛道，打造“精密制造+道路运输”双主业发展格局。公司于 2017 年上市，主营道路旅客运输和客运汽车站业务，拥有乌鲁木齐汽车站这一重要客运枢纽，旗下乌鲁木齐国际运输汽车站更是新疆对外开放的重要通道。受新冠疫情、铁路航空同业竞争等多重因素影响，公司道路运输业务承压。2021 年公司成功收购致宏精密，切入锂电池精密制造领域，打造“精密制造+道路运输”双主业发展格局。致宏精密是国内领先的锂电池极片裁切模具企业，受益于下游动力、储能及消费锂电池需求高景气，业绩维持高速增长。公司收购致宏精密后实现扭亏，2021/22/23Q1 分别实现归母净利润 0.71 亿/1.63亿/1.02 亿元，同比扭亏/+130%/+96%。 ▍锂电池驶入“叠时代”，五金模切正当时。锂电池生产可分为前段、中段、后段工序，其中卷绕/叠片是锂电池中段工序的核心环节。与卷绕相比，叠片电池具有更高的体积能量密度、更稳定的内部结构和更长的循环寿命等优点，并且更适合生产高倍率、大尺寸和异型电池等。此前，受限于生产效率较低、良率较低、设备投资大等因素，叠片电池未能大规模应用。当前，随着动力及储能电池朝大尺寸方向发展，以及叠片设备技术的不断迭代，我们预计叠片工艺有望从软包电池大规模拓展到方形电池，叠片电池渗透率的提升将有效拉动模切设备需求。鉴于叠片对极片裁切要求更高，相较于激光切割，目前五金模切冲切效率更高、缺陷控制更优，更适合对叠片电池极片进行切割。我们测算，预计到 2027 年全球模切设备市场空间达 73 亿元，2022-2027 年 CAGR 达 35%。 ▍技术优势显著，售后服务完善，客户结构优质。1）技术指标领先国内其他模具供应商：根据公司公告，致宏精密目前产品的毛刺指标可以达到 Va/Vb≤10μm，3C 电池极片毛刺可做到≤5μm，裁切精度达到 1μm 水平，模具配合高速模切机速率可达到 240-300 次/分，模具使用寿命最长可超过 1,000 万次，技术指标及使用寿命均处于行业领先水平。2）响应速度、售价、服务较日韩企业更具竞争力：快速响应客户订单，量产模具产品交货周期一般在 15 至 20 天，而国外供应商一般为 45 至 60 天；在相同类型和技术指标下，致宏精密的模具售价是国外供应商的 1/2 甚至 1/3；公司在国内主要客户地建立售后服务点，可实现 24 小时售后服务保障。3）客户结构优质：客户涵盖消费类、动力、储能电池等各领域的众多锂电池生产或设备企业，如比亚迪、中创新航、欣旺达、孚能科技、宁德新能源、青山控股、瑞普能源等，且公司从 2018 年开始逐步采取直接面向电池客户的销售战略，相较于此前向锂电设备企业销售，可以简化销售链条环节，同时提升毛利率水平，获取更大利润空间。 ▍风险因素：下游电池厂产能释放不及预期；叠片技术应用不及预期；铁路和民航对道路客运的竞争加剧；铁路和民航对道路客运的竞争加剧；公司客户集中度较高的风险；公司应收账款坏账风险；公司客户拓展不及预期。 德新科技（603032.SH）投资价值分析报告｜2023.6.14 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 德新科技 603032.SH 评级 买入（首次） 当前价 34.81元 目标价 51.00元 总股本 235百万股 流通股本 228百万股 总市值 82亿元 近三月日均成交额 103百万元 52周最高/最低价 96.94/34.41元 近1月绝对涨幅 -20.27% 近6月绝对涨幅 -42.36% 近12月绝对涨幅 -47.37% ▍投资建议：公司于 2021 年成功收购致宏精密，成为国内锂电池模切设备龙头企业。未来叠片工艺有望在方形电池中大规模应用，拉动模切设备需求高增。同时考虑到公司客户结构优质、在手订单明确，未来业绩有望保持高速成长趋势。我们看好公司长期发展前景，预计公司 2023/24/25 年实现归母净利润 4.77 亿/6.86 亿/8.95 亿元，对应 EPS 预测为 2.03/2.92/3.80 元，现价对应 2023/24/25年 PE 为 17.2/11.9/9.2 倍。我们选取先导智能和曼恩斯特作为可比公司，取 PE和 PEG 估值孰低为 23 倍，同时考虑到公司作为模切设备龙头，具有较高产品壁垒，盈利能力突出，给予公司 2023 年 25xPE 估值水平，对应目标市值 119.3亿元，对应目标价 51 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 项目/年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 271 582 1,128 1,619 2,095 营业收入增长率 YoY 427.4% 114.6% 93.7% 43.6% 29.4% 净利润(百万元) 71 163 477 686 895 净利润增长率 YoY N/A 130.4% 192.8% 43.9% 30.4% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.30 0.69 2.03 2.92 3.80 毛利率 55.9% 63.6% 63.0% 63.5% 63.7% 净资产收益率 ROE 9.2% 15.6% 37.5% 37.8% 35.7% 每股净资产（元） 3.27 4.45 5.40 7.71 10.64 PE 116.0 50.4 17.1 11.9 9.2 PB 10.6 7.8 6.4 4.5 3.3 PS 30.2 14.1 7.3 5.1 3.9 EV/EBITDA 79.5 35.9 16.0 10.7 8.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 6 月 13 日收盘价 德新科技（603032.SH）投