5月信用债策略月报：区域舆情频发下寻找确定性

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券研究 债券分析 2023 年 06 月 05 日 · 【债券分析】 区域舆情频发下寻找确定性 ——5 月信用债策略月报  5 月资金宽松与配置力量驱动信用债收益率继续下行，但在利率债下行幅度更大的情况下信用利差被动走阔，资产荒特征仍然明显。基本面修复放缓的情况下，产业债收益率持续下行后利差进一步压缩空间有限。我们认为，目前，不确定的是政策和舆情的演绎，确定的是城投短端、二永债 3 年及以下品种及高等级永续债性价比较高，建议继续优先票息策略，关注相对确定性机会。  锁定城投债短端品种的确定性机会：当前舆情较多，短期内尾部区域城投债或存在估值调整风险，但在严控风险叠加资产荒的行情演绎背景下，现阶段城投债短端品种的相对确定性机会仍具较高性价比，可精选区域适当下沉；对于中部及发达省份隐含评级 AA+和 AAA 的城投债品种，可适当拉久期至 2-3 年。 1、从利差的角度看，短端 1y 利差空间释放明显可重点关注，2y 及 3yAA+品种利差分位数也位于 30%以上，与 2022 年赎回潮前 6 月份水平相当，距最低点还有一定压缩空间。 2、分区域来看，1）山东利差走阔 11bp 到 191bp，历史分位数在 89%，随着李强总理赴青岛、潍坊调研再度强调化解重点领域风险，山东利好政策及举措下市场信心或有所修复，可以关注临沂、青岛、淄博等地市及短端品种；2）陕西利差历史分位数在 89%，本月走阔 2bp 到 244bp，与其他省份相比走阔幅度较小，较 2022 年赎回潮前 206bp 的平均水平还有 38bp 的压缩空间，重点关注西安优质主体；3）湖北利差走阔 8bp 到 130bp，历史分位数在 46%，但以2022 年赎回潮以来看利差分位数仍位于 72%，可进一步挖掘。  锁定二永债品种的相对性价比，关注近期煤炭价格大跌带来的煤企基本面的变化。其中地产债整体利差走阔的同时，房地产修复数据不及预期，国企与民企利差进一步分化，可关注 1-3 年中高等级国企地产债投资机会；煤炭债持续信用下沉特征，目前 3y-5yAAA 品种利差分位数还在 30%以上，有一定的挖掘空间，但煤价出现下降趋势，关注后续变动及可能引发的基本面风险；钢铁债信用下沉持续，拉久期特征减弱，3yAAA-及 AA+仍处于 30%分位数水平上，各期限 AA 品种仍处于接近历史最高分位水平位置，可关注国企短久期相关品种；银行二级资本债关注 3y 及以下各期限 AAA 品种，其绝对利差在各品种中处于相对高位，同时 2y-3y 各品种利差均处于 30%分位数水平以上，具备一定挖掘空间，但不建议过度拉长久期；银行永续债利差整体走阔幅度较大，当前各品种利差历史分位数均处于 40%以上，3y 中高品种利差分位数水平高于70%，可关注高等级品种投资机会。ABS 利差整体走阔幅度较小，3y 各品种利差历史分位数均位于 35%以上水平，尚有一定配置空间。  一级市场复盘：5 月国务院国资委及金融监管局强调了央企及保险行业的风险防范，债券及 REITs 信息披露监管趋严。一级市场表现来看，信用债发行期限略有缩短，净融资环比同比持续下降，主要系城投债净融资规模环比大幅下降、同比由正转负，其中福建、江苏、河南等区域净融资规模有所增加，而浙江、重庆、上海等区域净融资有所减少；5 月取消发行规模环比下降，评级调整方面仍然以城投为主，呈现出上调集中在头部区域、下调集中在尾部区域的分化特征，5 月 11 起主体评级调整中下调的有 5 起，较上月减少 7 起，位于偏尾部区域甘肃、宁夏、云南、吉林、辽宁；隐含评级下调主体主要为山东、云南城投主体，上调主体则分布于上海、江苏、湖南等区域。  二级市场复盘：5 月由于假期影响，二级市场成交活跃度下降明显，除辽宁和贵州两地外，其他省换手率均存在下滑；城投债在资产荒的环境下较受追捧，低估值成交明显多于高估值成交，折价成交主体明显增多。地产债异常成交还是集中在民营主体，受房地产市场修复不及预期及万达舆情影响，金地、远洋、龙湖、雅居乐、碧桂园等高估值成交大于低估值成交。  风险提示：超预期信用风险事件发生，引发风险情绪变化带来市场冲击。  证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com 执业编号：S0360521070001 相关研究报告 《【华创固收】2022 年信用债市场违约年鉴》 2022-2-02 《【华创固收】赎回冲击缓解，配置机会凸显——12 月信用策略月报》 2022-1-05 《【华创固收】再见 2022：信用债复盘——2022 年债市复盘系列之二》 2022-12-31 华创证券研究所 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 一级市场复盘：信用债发行期限略有缩短，评级调整区域分化明显 ....................... 6 （一） 信用债融资情况：净融资环比同比持续下降，产业债发行占比回升 ............ 6 （二） 城投债融资情况：净融资环比大幅下降，浙渝沪净融资同比缩量明显 ........ 7 （三） 融资期限分布情况：各期限发行规模均环比下降，发行期限略有缩短 ........ 7 （四） 取消发行情况：5 月取消发行规模大幅下降 .................................................... 7 （五） 评级调整情况：评级调整主体较上月有所减少、多家城投主体隐含评级下调 ............................................................................................................................................. 8 （六） 政策跟踪：中央强调央企、保险防风险，信息披露监管趋严...................... 10 二、 二级市场复盘：成交活跃度下降明显，城投债受追捧 ............................................. 12 （一） 区域成交活跃度情况：成交活跃度部分上升，宁夏内蒙古换手率较高 ...... 12 （二） 异常成交前十大活跃主体 ................................................................................. 12 （三） 城投债折价成交情况 .....................................................................