基本面反转的成长性股份行：卸包袱，开新局

证券研究报告 | 公司研究 | 股份制银行Ⅱ http://www.stocke.com.cn 1/7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 浙商银行(601916) 报告日期：2023 年 05 月 14 日 卸包袱，开新局 ——基本面反转的成长性股份行 投资要点 ❑ 浙商银行是“有城商行成长性”的潜力股份行，股价压制因素逐步解除，基本面即将反转。2023 年 PB 为 0.47x，目标估值 0.70x，现价空间 48%，重点推荐。 ❑ 浙商银行前期股价承压主要是受三重压制：①管理层不稳定，市场担心经营持续性；②问题股东较多，市场担心卖压；③前期问题资产还未出清，市场担心业绩。市场认为需要压制因素彻底解除才有投资机会，但我们认为股价已经充分反映市场担忧，随着压制因素逐个解除，浙商银行估值有望实现逐步修复。 ❑ 稳管理 （1）新管理层落定。党委书记陆建强先生于 2022 年上任，2023 年 4 月董事会已选举陆建强先生任浙商银行董事长；行长张荣森先生于 2021 年上任。展望未来，董事长（拟任）陆建强先生的任职资格即将获批，行长张荣森先生在上市股份行中较为年轻（1968 年出生），我们认为新一届管理层有望在较长时间内保持稳定，推动“化风险”战略稳步执行，“深耕浙江”战略持续推进。 （2）高管年富力强。董事长（拟任）陆建强先生政界从业经验丰富，行长张荣森先生银行从业经验丰富。核心高管强强联合、资源互补，管理赋能潜力巨大。 ❑ 卸包袱 （1）卸股东包袱。此前市场担忧浙商银行问题股东拖累经营，我们预计问题股东已基本处理完毕，新晋投资者太平人寿坚定看好公司成长机会。22Q4 末公司 19.81 亿股被冻结，占总股本 9.32%。23Q1 末三家涉事股东已处置一家，另一家处置所持股份三分之二。此外旅行者所持 6.33%股份于 5 月 14 日被太平人寿竞得，预计太平将以权益法核算该投资，短期内不会形成较大卖盘压力，且此前双方已初步形成银保合作意向，我们认为太平的此次入股将进一步推动双方合作。 （2）卸表外包袱。预计表外理财回表整改大概率 2023 年底完成，今年或为非信贷减值承压的最后一年。①22A 信用减值（资产减值/资产均值）较股份行平均高33bp，其中非信贷减值较股份行平均高 30bp。②23E 信用减值或持平于 1.12%。预计非信贷减值较 22A提升 5bp 至 0.47%，测算未回表非标 278 亿，需提减值 128亿；预计信贷减值较 22A 下降 5bp 至 0.65%，主要考虑对公不良生成趋稳，零售资产质量或从 23Q2 起迎行业性改善，贷款信用成本有望下降 10bp 至 1.10%。 ❑ 开新局 （1）配股补充资本打开资产扩张空间。①配股补充资本。据 22A 业绩发布会，我们预计 23Q2、23Q3 前完成 A 股、H 股配股，考虑到 A&H 股配股价一致，若按 H 股最新收盘价的 80%配售，有望募集 132 亿、提振核充率 0.8pc 至 8.8%。参考近期低位配股的中信证券、东方证券、青岛银行，我们认为此次配股不会影响浙商银行的中期股价和节奏。②高成长性股份行。全国性股份制银行牌照，扎根浙江，全国展业。省内 93 家支行，支行数仅高于平安、华夏与光大，22Q4 末贷款市占率 2.6%，较宁波、杭州低 0.2pc、0.9pc。省外 150 家支行，可全国展业。 （2）信用减值减少开启财务上行周期。预计 2024 年起非信贷减值大幅减少，信用减值有望逐步下降至 0.77%，中期 ROA/ROE 提升 26bp/4.1pc 至 0.83%/13.1%。主要考虑：非信贷减值有望逐步下降至股份行平均，信贷减值与 2023 年持平。 ❑ 盈利预测与估值 预计浙商银行 2023-2025 年归母净利润的增速为 9.1%/15.5%/18.8%，对应 BPS 为6.90/7.45/8.11 元。截至 2023 年 5 月 12 日收盘，现价为 3.26 元/股，对应 2023 年PB 为 0.47 倍；目标价 4.83 元/股，对应 2023 年 PB 为 0.70 倍，现价空间为 48%。 ❑ 风险提示：配股进展不及预期，理财整改不及预期。 投资评级: 买入(维持) 分析师：梁凤洁 执业证书号：S1230520100001 021-80108037 liangfengjie@stocke.com.cn 分析师：邱冠华 执业证书号：S1230520010003 02180105900 qiuguanhua@stocke.com.cn 研究助理：周源 zhouyuan01@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥3.26 总市值(百万元) 69,335.95 总股本(百万股) 21,268.70 股票走势图 相关报告 1 《营收增速领跑同业》 2023.04.26 2 《风险加速出清，改革渐显成效》 2023.03.28 3 《扎根浙江的成长性股份行》 2023.03.18 -16%-10%-5%1%6%12%22/0522/0622/0722/0822/0922/1022/1122/1223/0123/0323/0423/05浙商银行上证指数浙商银行(601916)公司更新 http://www.stocke.com.cn 2/7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 61,085 64,979 73,187 83,010 (+/-) (%) 12.14% 6.37% 12.63% 13.42% 归母净利润 13,618 14,854 17,156 20,381 (+/-) (%) 7.67% 9.07% 15.50% 18.80% 每股净资产(元) 6.49 6.90 7.45 8.11 P/B 0.50 0.47 0.44 0.40 资料来源：浙商证券研究所 投资案件 ⚫ 盈利预测、估值与目标价、评级 1) 盈利预测：预计浙商银行 2023-2025 年的归母净利润 148.5/171.6/203.8 亿元，对应增速 9.1%/15.5%/18.8%，BPS 为 6.90/7.45/8.11 元。 2) 估值指标：给予浙商银行 2023 年 0.70 倍 PB。 3) 目标价格：4.83 元/股。 4) 投资评级：重点推荐，维持“买入”评级。 ⚫ 关键假设 风险持续出清、减值压力改善。 ⚫ 我们与市场观点的差异 市场认为：浙商银行未来三年净利润复合增速 10.5%。前期股价承压主要反映市场对浙商银行的三大担忧。（1）管理层不稳定，市场担心经营持续性；（2）问题股东较多，市场担心卖压；（3）前期问题资产还未出清，市场担心业绩。 我们认为：预计浙商银行未来三年净利润复