银行业《商业银行理财业务监督管理办法》点评：监管决心不改，期待理财子公司细则落地大资管业态进一步重塑

行业及产业行业研究/行业点评证券研究报告银行/ 银行 2018 年 10 月 09 日 监管决心不改，期待理财子公司细则落地大资管业态进一步重塑 看好——《商业银行理财业务监督管理办法》点评 相关研究 证券分析师 马鲲鹏 A0230518060002 makp@swsresearch.com 王丛云 A0230516090001 wangcy@swsresearch.com 研究支持 李晨 A0230118010010 lichen2@swsresearch.com 郑庆明 A0230117080003 zhengqm@swsresearch.com 华天行 A0230117120002 huatx@swsresearch.com 葛玉翔 A0230118070005 geyx@swsresearch.com 许旖珊 A0230118070006 xuys@swsresearch.com 联系人 许旖珊 (8621)23297818×转 xuys@swsresearch.com 本期投资提示： 事件：2018 年 9 月 28 日，中国银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》（以下简称《办法》）并答记者问，作为《资管新规》配套实施细则公布，自公布之日起施行。 正式稿并无实质性放松，后续理财子公司细则落地将开启银行理财主动管理时代。再次强调过渡期灵活处置仅限存量资产是对非标处置预期的重要纠偏，核心限制非标投资的“8号文”投资比例要求、不得期限错配并无任何松动，未来非标有序压降仍是大势所趋。细则落地后伴随着新产品加快发行、老产品有序压降，监管对银行手续费收入冲击边际亦将趋缓。理财子公司是银行发展资管业务的最优路径，未来理财子公司业务进一步放开后将全方位看齐公募等资管机构，主动管理时代资产端能力将进一步分化，龙头效应更加凸显。 券商关注产品创设业务机遇，未来银行理财潜在增量资金逐步入市可期。一是把握资产证券化业务机遇，未来投行与资管紧密联动创设与承销企业 ABS；二是商业银行结构性存款由假做真对拥有产品创设能力的龙头券商场外期权业务的增量贡献；三是银行理财托管机构可选范围更广，未来托管外包能力较强且具备相关业务资格的券商或可分食部分银行理财的托管蛋糕。四是中长期理财资金逐步入市有望为 A 股引入活水：公募理财可通过公募证券间接入市，私募则继续直接入市，未来理财子公司成立后更可直接投资股票。保险资负两端短期确定受益，预计四季度保险股将迎来估值甜蜜期。负债端，主要竞争对象理财产品宣传中不得出现预期收益率，分红型年金产品、万能险账户的预期收益优势凸显，储蓄型年金产品的长期、稳定、抗通胀、保值增值竞争优势持续凸显，利好保险产品销售，未来打破刚兑净值转型后银行理财产品收益率下行同样利好负债端。资产端，要求开放式公募理财产品持有 5%良好流动性资产，客观推动短期利率债需求，预计国债期限利差有望维持扩张趋势，银行风险偏好下降高等级信用债优势显现，十年期国债收益率 U型右侧一竖即将到来，利率的结构性变化利好保险资产端。公募基金投研优势将是制胜关键，预计权益型资产配置占比将提升。短期面临银行类货基型产品的竞争威胁，预计龙头银行将尽早设立理财子公司建设独立投研团队，其他则更多通过 FOF/MOM 模式进行投资，主动管理能力突出的公募基金管理规模有望扩张。私募基金符合条件则可作为理财子公司的投资顾问。理财子公司规定将把私募基金纳入投资顾问范围，且明确金融资产投资公司的附属机构依法依规设立的私募股权投资基金作为例外可以成为银行理财产品的合作机构，银行理财未来支持债转股或成为重要方向。投资观点：细则落地贯彻资管新规精神，长期来看银行理财乃至整个资管行业将面临重构，未来资管业务主动管理特征更加明显。业绩向好仍是金融股投资的核心驱动力，短期金融子行业推荐排序为保险>银行>券商。1）保险：理财新规下短期资产负债两端均确定受益，预计 4Q18 利率环境的结构性改善下保险估值将迎来甜蜜期，推荐新华保险、中国平安、中国太保。2）银行：细则无实质性放松对板块而言并没有太大影响，基本面持续向好，息差企稳、不良改善的核心逻辑是银行投资的第一驱动力，长期来看增量理财资金入市银行股“高股息+低估值”的配置价值值得关注。重申银行“龙头搭台、拐点唱戏”策略：拐点首选上海银行、平安银行、中信银行；龙头银行推荐招商银行、建设银行、工商银行和宁波银行。3）券商：理财新规下建议关注结构性存款、企业 ABS 等相关产品创设业务机遇，同时潜在增量资金入市有望为市场引入活水。龙头券商业绩层面 Alpha 十分显著，首推中信证券。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 12 页 简单金融 成就梦想 1．银行：正式稿无实质性放松，关注理财子公司细则落地 方向不变内容无新，监管决心不改，正式稿如期落地。从 16 年 7 月资管新规意见稿到 18 年 9 月理财细则作为配套落地，共历时长达两年两个月“政策制定到博弈调整”的时间周期，但核心的打破刚兑、非标限制期限错配、穿透管理、净值化等要点仍与资管新规一脉相承，正式稿与征求意见稿相比无明显收紧或放松的变化，仅在操作层面做出更加细致的规范，监管层的改革决心可见一斑。具体而言，细则细微调整上“松紧共存”，但整体与征求意见稿松紧程度基本一致：松的方面——1）放开公募理财产品不能投资与股票相关公募基金限制；2）进一步扩展标准化资产投资范围，允许理财产品投资交易所 ABN；3）理财托管机构范围由具有基金托管业务资管的商业银行拓展到金融机构；4）严格界定公募私募监管要求，私募产品有所放松并引入不少于 24 小时的投资冷静期；5）删除固收类、权益类、商品及金融衍生品类、混合类产品的信息披露要求，降低信息披露难度；紧的方面——1）保本理财仍纳入结构性存款监管，结构性存款监管即将出台，未来将往结构性存款做真方向发展：2）托管机构职责更加明确，正式稿中要求托管机构对于违反法律、行政法规、规章规定或合同约定进行投资的行为应当拒绝执行；3）集中度豁免中剔除大额存单，避免理财资金过多沉淀于银行间体系。上述细微调整并不影响资管新规的初衷，进一步增强了理财细则的可操作性和准确性。 再次强调过渡期灵活处置仅限存量资产是对非标处置预期的重要纠偏，正式稿中核心限制非标投资的“8 号文”投资比例要求、不得期限错配并无任何松动。后续非标处置有待政策进一步明确非标资产定义，期限错配限制下未来非标规模有序压降仍是大势所趋。720 央行和银保监会下发文件松紧程度略有不同，央行层面通知较为放松，过渡期内允许老产品投资新资产一定程度引起资本市场对于非标处置放松的担忧预期。本次理财新规正式稿再次强调：1）过渡期仅能发行老产品对接未到期资产，新产品必须按照新规发行，同时必须严格控制在存量产品的整体规模内并有序压缩递减；2）银行必须制定处置计划上报监管机构。以上两点均表明对于监管层对于规范非标投资力度并无任何松动可能，仅是为防范过渡期内处置风险的同时带来社融断崖式下跌等新风险，另外在银行理财投资非标这一点上，理财新规延