研发实力强势驱动，国产益生菌扬帆起航

科拓生物(300858) / 化学制品 / 公司深度研究报告 / 2023.05.25 请阅读最后一页的重要声明！ 研发实力强势驱动，国产益生菌扬帆起航 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2023-05-24 收盘价(元) 26.70 流通股本(亿股) 0.54 每股净资产(元) 9.77 总股本(亿股) 1.76 最近 12 月市场表现 分析师 孙瑜 SAC 证书编号：S0160523010003 sunyu02@ctsec.com 相关报告 ❖ 益生菌行业厚雪长坡，国产替代逻辑清晰:我国益生菌行业快速发展，下游消费涵盖多种领域，2013 年-2020 年我国益生菌市场规模 CAGR为 19.59%。益生菌上游原料行业寡头垄断，海外品牌掌握多数专利菌种。由于地区、饮食习惯的差异，适合国人肠道微生物结构的益生菌在国内受到欢迎，国内益生菌公司持续加码研发，核心菌株展现国产替代趋势。 ❖ 公司强研发能力构筑技术壁垒，复配业务为基抢占益生菌赛道:公司主营复配添加剂业务，基本盘长期稳定。2017 年起积极布局切入益生菌领域，业务快速扩张，有望成为第二增长线。公司研发团队由知名专家牵头打造，技术积累雄厚，拥有亚洲最大乳酸菌菌种资源库。下游客户资源丰富，涵盖乳制品、医药等领域，包括蒙牛、圣牧高科、葵花药业、云南白药等。需求高企下公司产能饱和，2022 年公司拟发布定增并投入 6.2 亿元扩充产能，业绩有望摆脱产能桎梏获得释放。 ❖ 投资建议：益生菌行业快速发展，国产替代趋势凸显，公司作为国产益生菌企业有望受益。我们预计公司 2023 年-2025 年实现归母净利润1.50/2.26/2.98 亿元，2023 年 5 月 24 日收盘价对应 PE 为 31x/21x/16x。首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：消费修复不及预期风险；客户集中风险；下游市场波动风险 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 365 369 438 602 751 收入增长率(%) 7.51 1.25 18.69 37.29 24.83 归母净利润(百万元) 110 110 150 226 298 净利润增长率(%) 13.42 0.32 36.68 50.76 31.39 EPS(元/股) 0.74 0.74 0.86 1.29 1.69 PE 44.86 41.78 31.38 20.81 15.84 ROE(%) 11.32 6.48 5.93 8.21 9.73 PB 5.10 2.71 1.86 1.71 1.54 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 -12%5%23%40%58%75%科拓生物沪深300 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 复配添加剂为基，国内益生菌上市公司 ............................................................................................... 4 1.1 深耕复配添加剂领域，益生菌业务高速发展 ................................................................................... 4 1.2 益生菌业务放量，盈利能力逐步提升 ............................................................................................... 5 1.3 股权结构科学高效 ............................................................................................................................... 7 1.4 “两个基础，三大业务”科学布局，业务架构清晰多元 ................................................................... 7 2 益生菌行业厚雪长坡，国产替代逻辑清晰 ........................................................................................... 9 2.1 益生菌应用领域丰富，市场景气提升 ............................................................................................. 10 2.2 益生菌原料行业寡头垄断，国际差距有望追赶 ............................................................................. 12 2.3 下游应用领域多点开花，消费升级晋升空间广阔 ......................................................................... 16 3 科研能力构筑技术壁垒，厚积薄发抢占益生菌赛道 ......................................................................... 17 3.1 掌握丰富益生菌菌种资源，占据国产化先发优势 ......................................................................... 17 3.1.1 研发实力优势凸显，产品 SKU 覆盖面广 ................................................................................... 17 3.1.2 先发势能领衔益生菌国产化，多领域客户持续拓展 ................................................................. 20 3.2 复配添加剂业务为基，下游 KA 合作稳定 ..................................................................................... 22 3.2.1 下游市场需求多元，应用领域广泛 ............................................................................................. 22 3.2.2 客户合作关系稳定，复配食品添加剂增长空间大 ................................