被动安全自主龙头，国产替代空间广阔

证券研究报告·公司深度研究·汽车零部件 东吴证券研究所 1 / 26 请务必阅读正文之后的免责声明部分 松原股份（300893） 被动安全自主龙头，国产替代空间广阔 2023 年 05 月 24 日 证券分析师 黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 huangxl@dwzq.com.cn 证券分析师 刘力宇 执业证书：S0600522050001 liuly@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 23.09 一年最低/最高价 16.15/39.84 市净率(倍) 5.72 流通 A 股市值(百万元) 1,298.81 总市值(百万元) 5,195.25 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.04 资产负债率(%,LF) 39.00 总股本(百万股) 225.00 流通 A 股(百万股) 56.25 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 992 1,354 1,843 2,441 同比 33% 36% 36% 32% 归属母公司净利润（百万元） 118 191 264 364 同比 6% 62% 38% 38% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.52 0.85 1.17 1.62 P/E（现价&最新股本摊薄） 44.01 27.21 19.68 14.26 [Table_Tag] 关键词：#新产品、新技术、新客户 [Table_Summary] 投资要点  公司是被动安全自主龙头企业。公司是国内领先的汽车被动安全系统供应商，自成立以来一直从事汽车被动安全业务，产品包括汽车安全带总成及零部件以及特殊安全座椅等，目前也正在不断拓展方向盘+安全气囊业务。公司致力于国内汽车被动安全系统自主品牌的发展，坚持“舒适、安全、可靠、环保”的经营理念，为汽车行业提供完备的被动安全系统解决方案。  被动安全赛道价值量持续提升，全球格局集中国产替代空间大。被动安全是整车安全功能的重要组成部分，一般由乘员约束系统和缓冲吸能装置组成，其中乘员约束系统通常包括安全带、安全气囊等部件。安全带作为被动安全技术的基础，表现出持续升级的特点：从最普通的紧急锁止式→紧急锁止限力式→预张紧限力式→电机预紧式，安全带的功能愈发完善且价值量水平也在持续提升。安全气囊的单车使用数量也将持续提升，目前六气囊的配置正逐渐成为 12 万元以上车型的全系标配，且后续随着整车安全性能要求的不断提高而增加膝部气囊等其他气囊种类，安全气囊的单车价值量将随着气囊单车配置数量的增加而持续提升。被动安全行业的壁垒较高，存在着严格的认证体系。外资企业凭借着先发优势，叠加技术、规模等方面处于领先地位，基本实现了对行业的垄断竞争。目前全球被动安全行业三家主要的企业为奥托立夫、均胜安全以及采埃孚，2021 年三家的市场份额分别为 37%、27%和 20%，合计占到全行业 84%的市场份额。展望后续，优质的自主被动安全企业凭借着成本以及服务响应优势，有望持续实现国产替代。  松原的成长驱动：安全带业务量价齐升，气囊方向盘成为第二曲线。安全带方面，公司凭借技术、成本和服务响应等方面的竞争优势，有望持续提升安全带产品的市场份额；此外，高性能安全的功能复杂，安全性更好，价值量更高，特别是集成主被动可逆预紧式安全带（电动安全带）的价值量更是大幅提升，公司安全带业务有望实现量价齐升。而方向盘+气囊业务则是公司的第二曲线，公司于 2021 年实现方向盘+安全气囊产品的批量生产，目前已经突破吉利、上通五菱、奇瑞汽车和合众汽车等客户，后续有望持续为公司业绩贡献增量。  盈利预测与投资评级：预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 1.91亿、2.64 亿、3.64 亿，EPS 分别为 0.85 元、1.17 元、1.62 元，市盈率分别为 27.21 倍、19.68 倍、14.26 倍。公司作为汽车被动安全系统自主龙头，国产替代空间广阔，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：乘用车行业销量不及预期；新客户及新产品开拓不及预期；原材料价格波动导致盈利不及预期。 -11%0%11%22%33%44%55%66%77%88%99%2022/5/242022/9/222023/1/212023/5/22松原股份沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 26 内容目录 1. 松原股份——深耕主业的自主被动安全龙头 .................................................................................. 5 1.1. 专注被动安全系统业务，客户以自主品牌为主..................................................................... 6 1.2. 营收规模持续增长，盈利能力暂时承压................................................................................. 7 2. 被动安全行业：单车价值量提升，国产替代空间大 ...................................................................... 9 2.1. 安全带是被动安全技术中最为有效的手段........................................................................... 10 2.2. 安全气囊可为驾乘人员提供有效的防撞保护....................................................................... 12 2.3. 被动安全市场空间持续增长，国产替代空间广阔............................................................... 14 3. 成长驱动：安全带业务量价齐升，气囊方向盘为第二增长曲线 ................................................ 18 3.1. 份额提升+产品升级，安全带总成业务量价齐升 ................................................................ 18 3.2. 拓展“气囊+方向盘”产品，成为公司第二成长曲线 ........................................................ 22 4. 盈利预测与投资建议 ................................................................................................