房地产行业：新周期下房企“中特估”的价值

2022年5月新周期下房企“中特估”的价值分析师杨凡邮箱yangfan02@stock.com.cn电话13916395118证书编号S1230521120001研究助理吴贵伦证券研究报告行业评级：看好目录C O N T E N T S01 去产能下的房地产周期02供给侧改革下的龙头203 地产“中特估”去产能下的房地产周期01Partone3去产能下的房地产周期0141. 2000-2023年房地产三大周期，基本面有根本差异-1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.002.50-60-40-200204060801001202007-022007-072007-122008-052008-102009-032009-082010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-12中国:商品房销售面积:累计同比 （%，左轴）中国:商品房待售面积:累计同比 （%，左轴）中国:70个大中城市新建商品住宅价格指数:环比 （%,右轴）GDP和居民收入复合增速2000-2010年：15.2% / 11.8%2010-2020年：9.4% / 8.7%2020-2022年：6.1% / 4.0%人口复合增速2000-2010年：0.6%2010-2020年：0.5%2020-2022年：-0.01%居民杠杆2000-2010年：5.1% →27.3%2010-2020年：27.8%→62.3%2020-2022年：62.3%→61.9%数据来源： Wind，浙商证券研究所。注：居民收入复合增速指城镇居民人均可支配收入。去产能下的房地产周期0152. 房地产政策面临选择稳地价稳房价稳预期现在未来地方 vs 中央短期 vs 长期地产销售过热，政策调节长期短期销售面积下行房企销售去化效率下降，资金回笼减少，投资拿地减少房价下降销售金额、土地投资下降影响地方财政销售面积回暖房价回暖总量不及先前限购、限贷、限售、限价房企三道红线、银行两道红线预售资金限制①人口增速放缓②城镇化率推进放缓③居民杠杆空间有限2022年政策放松：房企融资三支箭放松四限放松利率下行放量货币+重启旧改 → 短期恢复地方财政，不解决长期问题，为未来埋雷保持政策定力【我们预计长期政策方向供<求→稳定房价】08年/14年2022年数据来源： 浙商证券研究所去产能下的房地产周期0163. 供给侧改革：稳房价→稳预期→稳地价（为了长期稳房价和稳预期）我们认为，每年销售消耗的房地产库存包括：部分当年新开工、部分滚存未售的施工和部分已经竣工的库存。由于统计局公布的施工面积中包括已售和未售，所以全国未售施工面积不可知。但是每年未销售的施工面积后续竣工后会成为待售现房。如果新房销售消化不了当年的新开工，当年施工未售面积会积累越来越多，使得长期现房待售库存持续增加（例如2011-2016）。如果新开工面积持续下滑，下滑速度小于销售面积增速，那么现房库存进入消化库存区间，每年商品房供应小于销售，商品房销量总体下行而房价受供需影响有望保持平稳。现房待售销售图：销售面积和（新开工面积+待售面积）每年累计绝对数值（万平）新开工施工面积（未售）050000100000150000200000250000300000新开工+待售面积(万平）销售面积（万平）待售面积(万平）图：土地购置面积同比和新开工面积同比数据来源：Wind，浙商证券研究所去产能下的房地产周期0173. 供给侧改革：政策空间 – 回收土地、团购商品房积压商品房闲置土地停工项目➢暂停新项目审批，减少市场新增供应➢根据市场需求再分配，福利分房、职工房、拆迁居民、科研奖励住房➢鼓励各地单位买房，放松限购限贷政策➢符合规定项目限期开发➢限制土地可根据所在区位开发需求申请更改土地用途➢“地票”回收土地➢可根据情况积压商品房或者限制土地办法处理➢产权人可以重新提出用地申请，或交还用地➢产权人没有开发能力的，可拍卖处理➢产权移交海南联合资产管理公司海南处置积压房地产解决方案总结2015-2016年多个省市发布政策回购商品房西安主要方式：购买地段好、交通便利、价格优惠的存量商品住房作为公租房房源收购市场、城镇居民手中的存量房屋，用于保障性安居住房回购商品房充当棚户区的安置房购买待售存量商品房用于棚户区改造安置沈阳福州贵州泉州安徽芜湖长沙广西来宾兰州邯郸新乡等……数据来源：浙商证券研究所新闻整理去产能下的房地产周期0184. 2022年以后房地产竞争格局变化信用需求分化正反馈负反馈行业分化的循环财务稳交付无忧吸引需求优质地块吸引资金资金成本低债务出险保交付需求恐慌停止拿地资金恐慌资金成本高市场活跃房企全国布局央国企区域深耕央国企、民企负反馈往复，退出市场并购贷&AMC：促进行业产能结构优化去产能下的房地产周期0194. 2022年以后房地产竞争格局变化图：2011-2023年 克而瑞Top30 和Top50 销售占比数据来源：克而瑞、Wind，浙商证券研究所房企全口径销售金额排名全口径销售金额市占率新增货值排名新增货值市占率市占率提升空间预估2021 2022同比2021 2022同比2021 2022同比20212022同比华润置地84+41.7% 2.3% 0.5%72+54.3%8.1% +3.8%+5.8%保利发展42+23.0% 3.4% 0.5%21+16.1%8.5% +2.4%+5.1%滨江集团2213+90.9% 1.2% 0.2%225+171.6%5.2% +3.6%+4.1%中海地产65+12.0% 2.2% 0.2%43+15.1%6.0% +0.9%+3.8%越秀地产3716+210.6% 0.9% 0.3%147+72.5%3.9% +1.4%+3.0%招商蛇口76+11.8% 2.2% 0.4%86+23.7%5.0% +1.3%+2.8%万科地产23-13.4% 3.2% -0.3%34-16.0%5.8% -0.2% +2.6%绿城中国138+51.5% 1.6% 0.1%58-34.7%3.5% -1.2% +1.9%建发房产2110+110.9% 1.3% 0.3%1210+22.7%3.1% 0.4% +1.8%华发股份3218+140.7% 0.9% 0.2%8812+760.4%2.4% 2.0% +1.5%龙湖集团109+11.6% 1.5% -0.1%614-84.4%2.3% -2.1% +0.7%中国金茂1512+31.3% 1.2% -0.1%1016-63.1%1.7% -1.4% +0.5%旭辉集团1417-31.4% 0.9% -0.4%1348-352.6%0.6% -2.0% -0.3%金地集团117+41.6% 1.7% 0.1%1655