普瑞眼科(301239)全国布局和业务结构双差异化，盈利能力提升可期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 31 [Table_Page] 公司深度研究|医疗服务 证券研究报告 [Table_Title] 普瑞眼科（301239.SZ） 全国布局和业务结构双差异化，盈利能力提升可期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 民营眼科市场空间广阔，结合疫后复苏效应公司业绩快速修复。中国眼科医疗服务市场空间超千亿，其中民营医院快速发展，市场份额超过1/3。普瑞眼科是我国民营眼科医院中的优质企业，2022 年受疫情影响严重，净利润下滑 78.1%，但随着疫情影响逐渐消退，公司 2023Q1 业绩快速反弹，收入和扣非后净利润分别同比增长 38.7%和 92.3%。 ⚫ 业务结构持续优化，毛利率进一步提升。公司主营业务中，毛利率较高的屈光一直是公司的特色业务，22 年收入占比达到 56.3%；视光是公司 2021 年以来重点发展的业务，随着业务的逐步成熟和规模的持续扩大有望得到提升；眼病业务中占比最大的白内障近两年转型升级明显，中高端手术占比持续提升，处于行业领先水平，随着转型的深入，白内障毛利率也有望逐步恢复。 ⚫ “全国连锁化+同城一体化”优势布局，新设医院爬坡加速净利率提升。公司聚焦直辖市、省会城市等中心城市，截至 2022 年底，已在全国十余个直辖市及省会城市设立 24 家眼科专科医院和 3 家眼科门诊部。由于新设医院尚处培育期，大多处于亏损状态，公司 2021 年净利率仅为5.5%，远低于行业可比公司。但由于疫后复苏效应及部分新院的快速爬坡，公司 2023 年 Q1 净利率快速拉升，达到了 25.4%。随着未来各家新院的逐步成熟，公司盈利能力有望进一步提升。 ⚫ 盈利预测与投资建议。考虑到我国眼科医疗服务行业的广阔市场以及公司业务结构和全国布局的差异化优势，预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 24.82、32.33、42.08 亿元，给予公司 2023 年 PS 9X 估值（考虑到公司近年新开医院部分尚处于亏损阶段，对公司当期利润有一定扰动，因此 PS 估值更为合理），对应合理价值为 149.29 元/股，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示。连锁经营模式扩张风险、医疗事故风险、医保控费风险。 盈利预测： [Table_Finance] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,710 1,726 2,482 3,233 4,208 增长率（%） 25.5 0.9 43.8 30.3 30.1 EBITDA（百万元） 410 368 592 766 979 归母净利润（百万元） 94 21 249 280 402 增长率（%） -13.8 -78.1 1110.8 12.6 43.3 EPS（元/股） 0.84 0.14 1.66 1.87 2.68 市盈率（x） - 513.56 77.75 69.08 48.21 ROE（%） 9.9 1.0 10.8 10.8 13.4 EV/EBITDA（x） - 29.66 34.19 26.54 20.79 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 买入 当前价格 129.42 元 合理价值 149.29 元 报告日期 2023-05-11 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 149.62/37.40 总市值/流通市值（百万元） 19363.70/4840.92 一年内最高/最低（元） 134.44/48.28 30 日日均成交量/成交额（百万） 1.28/143.99 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 39.16/129.51 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 罗佳荣 SAC 执证号：S0260516090004 SFC CE No. BOR756 021-38003671 luojiarong@gf.com.cn 分析师： 方程嫣 SAC 执证号：S0260522060003 021-38003670 fangchengyan@gf.com.cn 请注意，方程嫣并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： [Table_Contacts] -10%23%56%89%122%155%05/2207/2209/2211/2201/2303/2305/23普瑞眼科沪深300仅供内部参考，请勿外传 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 31 [Table_PageText] 普瑞眼科|公司深度研究 目录索引 一、扎根西南，持续前行的眼科连锁公司 .......................................................................... 5 （一）砥砺前行十八年，从中西部出发迈向全国 ....................................................... 5 （二）股权结构稳定集中，管理层从业经验丰富 ....................................................... 6 （三）疫后复苏叠加新院爬坡，盈利能力快速提升 ................................................... 6 二、民营眼科医院市场广阔，疫后有望快速修复 ............................................................... 9 （一）中国眼科医疗服务市场超千亿，民营医院成重要一环 ..................................... 9 （二）屈光手术、医学视光和眼病诊疗为我国眼科三大主要市场 ........................... 10 （三）眼科行业受疫情扰动较大，疫后复苏效应明显 .............................................. 12 三、业务结构持续优化，驱动毛利率进一步提升 ............................................................. 13 （一）特色屈光业务处于行业前列，毛利有望持续提升 .......................................... 13 （二）视光业务高速发展，毛利率存在较大提升空间 .............................................. 14 （三）白内障高端转型成效显著，毛利率拐点已经出现 .......................................... 15 四、差